变天啦！首例卖壳承诺业绩，中超控股控制权转让有啥玄机？（转自并购汪）_中超控股(002471)股吧_东方财富网股吧
变天啦！首例卖壳承诺业绩，中超控股控制权转让有啥玄机？（转自并购汪）
卖壳还要做业绩承诺？买壳PE才是弱势群体。10月10日晚，发布公告，其控股股东中超集团拟将所持29%股权转让给深圳鑫腾华，转让价款为19.08亿元。本次权益变动后，深圳鑫腾华将成为的控股股东。引起小汪@并购汪@添信资本注意的是，此次控制权转让不但是比较少见的折价收购，而且中超集团还作出了5年的业绩承诺。卖壳方还要做业绩承诺？小伙伴们都惊呆了好嘛。但是这次交易的业绩承诺与一般并购交易中的业绩承诺有很大不同。目前并购交易中，业绩承诺的对赌机制，是一种欧式看跌期权。而此次业绩承诺，实际上是转让方中超集团与受让方深圳鑫腾华协商的一种利益分配方式。事实上，中超集团承诺的净利润是相对较低的，2018年-2020年的承诺净利润均低于2015年、2016年的实际净利润。那么为什么要承诺5年的业绩呢？如果之后上市公司进行发行股份购买资产（非借壳），深圳鑫腾华很可能需要承诺5年的锁定期。也就是说，深圳鑫腾华的退出很可能在5年之后。通过业绩承诺，深圳鑫腾华将自己与中超集团紧紧联系在一起。前车之鉴如2016年新余昊月受让上市公司的控制权，重组受挫未能完成时，实控人已套现差不多了。另一方面，此次交易还设置了业绩奖励。由于此次控制权转让是折价出售，中超集团可获得超额完成部分的50%作为奖励，以这样的方式，但是中超集团保留了获得未来收益的权利。事实上，PE或者资产管理机构买壳，往往在为三方交易做准备。在《并购基金》研究报告中，并购汪研究中心曾经专门分析过，通过PE买壳的并购基金需要注意，在三方交易的后期，控制权的稳定性问题，高价买壳后匹配分步骤、分阶段注入不同体量资产才能达到的回报率问题，以及将来利益各方如何退出的问题，都是非常需要重视的问题。简单说，在合规门槛高企的市场环境中，买壳PE是弱势群体。本案例通过这样业绩承诺的设置，转让方与受让方一定程度上提高了利益的平衡。下面，和小汪@并购汪@添信资本一起来看看这次交易吧。01交易介绍1.1交易方案2017 年 10 月 10 日，中超集团与深圳鑫腾华签订了《股权转让协议》，协议约定中超集团将其持有的 3.68亿股股份（占总股本 29.00%）以5.19 元/每股的价格转让给深圳鑫腾华，转让价款合计为 1,908,466,800 元。停牌前股价为5.63元/股，此次转让价格为停牌价格的92%。折价收购在控制权转让的交易中较为少见，这是因为A股市场上市门槛高、排队时间长，壳资源宝贵。所以控制权转让往往是溢价收购。本次权益变动前，中超集团持有 37.08%的股权，为控股股东。杨飞持有中超集团 89.75%股权，且直接持有上市公司 0.68%的股权，为的实际控制人。本次权益变动后，中超集团的持股比例将由37.08%降低为8.08%，不再是公司控股股东；深圳鑫腾华持股比例将由原来的0%增加为29.00%，成为公司新的控股股东。公司实际控制人将由杨飞变更为黄锦光。1.2业绩承诺中超集团承诺，上市公司2018年度、2019年度、2020年度、2021年度、2022年度归属上市公司的净利润应分别不低于9,000万元、9675万元、10,401万元、11,181万元、12,020万元（按照逐年增长率7.5%计算）。如上市公司在业绩承诺期间任一年度实际净利润未达到承诺净利润，则中超集团以现金方式向上市公司进行足额补偿，当期补偿金总金额=（当期承诺净利润－当期实际实现净利润）；如上市公司任一年度实际净利润超过当期承诺净利润，则上市公司向中超集团进行奖励，当期奖励总金额=（当期实际实现净利润—当期承诺净利润数）×50%。这种上市公司反向做出的业绩承诺，与上市公司收购管理办法中的业绩对赌机制有很大不同：覆盖率----这种业绩承诺如果没有达标，并未匹配覆盖率100%的补偿机制；金融机制----这种对赌机制没有匹配看跌期权，买方没有得到这种看跌期权的保障。1.3标的：主营业务为电力电缆、电气装备用电线电缆、裸电线、电缆材料、电缆接头、电磁线的生产和销售，以及紫砂壶及其配件、金属材料的销售。最新市值为66.19亿元，TTM市盈率为78.19倍。可以说，这是一个体量较大的壳了。在《市场观察》报告中，小汪@并购汪@添信资本对于壳市值与重组完成后对于上市公司的摊薄进行了测算，在这里不再赘述。2017年上半年实现营业收入29.99亿元，较上年同期增长4.64%；实现归母净利润为4,232.64万元，较上年同期减少21.54%。2016年、2015年的营业收入分别为62.17亿元、51.65亿元，归母净利润分别为11194.66万元、11133.18万元。02卖壳还要做业绩承诺？此次权益变动，转让方罕见的作出了业绩承诺。不过此次交易的业绩承诺又与一般并购交易中的业绩承诺有所不同。2.1并购交易中的业绩承诺《并购基金》报告中指出，一般并购交易中的业绩承诺的本质，是上市公司与标的资产原股东，就标的资产的对价是否公允，所执行的风险管理程序，是一种欧式看跌期权。看跌期权是指期权的购买者拥有在期权合约有效期内按执行价格卖出一定数量标的物的权利，欧式期权只有到期才能决定行权，当下的业绩对赌协议大多符合该定义。一般的业绩补偿常常为股份补偿或回购，而且往往与交易作价挂钩。例如，一般业绩补偿的计算公式为：当期补偿金额=（截至当期期末累积承诺净利润数－截至当期期末累积实现净利润数）÷补偿期限内各年的预测净利润数总和×拟购买资产交易作价－累积已补偿金额。这种业绩补偿的逻辑，就是对于交易作价进行调整，所以业绩补偿与交易作价挂钩。由于深圳鑫腾华买壳之后，如果进行重组5年内控制权不能转变，承担了后续股权波动的风险，这个业绩承诺更像是简单将深圳鑫腾华和中超集团捆绑起来，以保障深圳鑫腾华的利益。2.2本次交易的业绩承诺再让我们回顾一下业绩承诺的具体条款：中超集团承诺，上市公司2018年度、2019年度、2020年度、2021年度、2022年度归属上市公司的净利润应分别不低于9,000万元、9675万元、10,401万元、11,181万元、12,020万元（按照逐年增长率7.5%计算）。如上市公司在业绩承诺期间任一年度实际净利润未达到承诺净利润，则中超集团以现金方式向上市公司进行足额补偿，当期补偿金总金额=（当期承诺净利润－当期实际实现净利润）。事实上，上市公司2016年、2015年的归母净利润分别为11,194.66万元、11,133.18万元，均高于2018年-2020年的承诺净利润。可以说这个承诺净利润的设置是相对较低的。而且，业绩补偿仅为现金补偿承诺净利润和实际净利润的差额，并不与交易作价挂钩。2.3业绩奖励分成本次交易还设置了业绩奖励，如上市公司任一年度实际净利润超过当期承诺净利润，则上市公司向中超集团进行奖励，当期奖励总金额=（当期实际实现净利润—当期承诺净利润数）×50%。这个业绩奖励更像是一种利润分成方式，如果未来5年上市公司的利润增多，则中超集团可以获得50%的分成。50%是一个相对较高的比例了。此外，交易完成后，中超集团仍然持有上市公司8.08%的股权。如果将来上市公司股价上涨或者有分红，中超集团可以获得相关的收益。事实上，如果未来上市公司要进行并购重组，大幅度的拉高市值是很有可能实现的。也就是说，交易完成后，未来5年，中超集团仍然可以获得现金收益+老股未来收益。虽然此次权益转让，中超集团是折价转让，但是中超集团保留了获得未来收益的权利。03三方交易的保护机制？3.1PE买壳深圳鑫腾华成立于2014年，注册资本7143万元，经营范围包括股权投资和企业上市咨询业务等。日，深圳鑫腾华因登记的住所/经营场所无法联系而被深圳市市场和质量监督管理委员会列入企业经营异常名录，日才被移出。5月19日，深圳鑫腾华的负责人、股东等发生一系列变更。股东为黄锦光（99.99%）和黄彬（0.01%）。从以上迹象来看，深圳鑫腾华现在的股东正是为此次控制权转让交易做准备，将深圳鑫腾华买下，作为控制权受让的主体。一般来说，PE买壳之后，可能进行的重组主要是三方交易的形式。三方交易是指，上市公司在进行重组的同时，控股股东转让控制权。上市公司的交易对方与新的控股股东之间不存在关联关系，即使财务指标超过100%，也不构成借壳上市。这样，重组上市的合规门槛大大降低了。然而三方交易具有较大的合规风险。2016年下半年监管环境趋严，监管高度重视“三方交易”带来的隐患。因此控制权的受让方需要承诺60个月内，即5年内，控制权不会发生变化。PE买壳之后退出困难，三方交易也渐渐减少了。在《并购基金》研究报告中，并购汪研究中心曾经专门分析过，通过PE买壳的并购基金需要注意，在三方交易的后期，控制权的稳定性问题，高价买壳后匹配分步骤、分阶段注入不同体量资产才能达到的回报率问题，以及将来利益各方如何退出的问题，都是非常需要重视的问题。3.2的三方交易：利益博弈的启示PE新余昊月2016年从原控股股东方威处，受让上市公司的控制权。与此同时，上市公司已经在筹划重大资产重组。然而11年重组方案上会被否，对方案进行了调整，再次申报。新方案中，新余昊月、上市公司新实控人卫洪江均承诺“自本次重组完成之日起未来60个月内，无放弃上市公司控制权的计划。”今年6月，宣布终止重组，原因是历时较长，期间市场环境、监管环境等客观情况发生了变化，后续审核仍存在重大不确定性，决定后续以现金方式收购部分标的公司股权。今年9月，发布公告，拟以现金方式收购长沙韶光70%股权、威科电子100%股权。今年9月15日，发布公告，公司股东、原实际控制人方威以每股12.72元，向徐惠工协议转让34,650,000股（减持占比5.01%）。转让后，方威仍持有公司4.53%股份，不再为持有公司股份5%以上的股东。对于PE而言，高价买壳容易，获得盈利及退出困难；对于原实控人方威而言，却已实现减持。下面让我们来回顾一下整个交易过程：上市公司的原控股股东为。2015年以来，一直在寻找转让股份的受让方。A股市场上较活跃的投资公司盛达瑞丰根据公开信息判断，有较强的“卖壳”意愿，因此在2016年2月与开始接触。当时接触了许多投资者，最终与盛达瑞丰达成了交易。2016年7月，向盛达瑞丰控制的新余昊月协议转让了上市公司1.983亿股，占总股本的29.16%。转让价格为10元/股（较停牌价6.57元/股溢价52.21%）。新余昊月成为上市公司新的控股股东，卫洪江成为上市公司新的实际控制人。在股权转让的同时，上市公司筹划重大资产重组。公告披露，资产重组的事项与控制权协议转让的事项不相关。但三方交易的问题也在随后交易所的问询函中被问询。日，发布交易报告书，拟通过发行股份及支付现金的方式，合计作价199,250.00万元，向上海漱石、上海典博等购买长沙韶光、威科电子、成都创新达三家公司的100%股权，并向周开斌等募集配套融资不超过115,699.80万元。本次交易的标的长沙韶光、威科电子、成都创新达均为军工企业，且交易对手为其作出较高的业绩承诺。本次交易完成后，不考虑募集配套资金，新余昊月持股比例为21.40%，仍为第一大股东；周开斌与一致行动人持股比例合计为11.78%；上海漱石、上海典博合计持股6.79%。考虑募集配套资金之后，新余昊月持股比例为17.81%；周开斌与一致行动人持股比例合计为10.49%；上海漱石、上海典博合计持股5.75%。考虑募集配套资金之后，新余昊月仍为第一大股东，但与第二大股东周开斌与一致行动人持股比例相差7.32%。的交易于日并购重组审核委员会第83次会议上未获通过。并购重组委的意见为：申请材料对交易完成后维持上市公司控制权稳定性的披露不充分，上市公司控制权存在不确定性，不符合《上市公司重大资产重组管理办法》第十一条的相关规定。于2016年年底推出了新的交易方案。与上一版本的交易方案相比，标的交易价格由19.93亿元下调为19.33亿元，配融认购方的认购数额由11.56亿元下调为11.22亿元，同时标的的业绩承诺覆盖率上调了。比较大的变化是，配融认购方中的林崇顺与李毓华二人向新余昊月出具了《授权委托书》，表示将本次重组完成后所持上市公司股份的表决权在重组后的36个月内委托新余昊月代为行使。同时，新余昊月与林崇顺、李毓华成为一致行动人。假设交易完成，表决权委托之后新余昊月的持股比例将从17.80%提高到28.84%，而新的第二大股东周开斌及一致行动人持股比例为10.49%。新余昊月的控股地位将得到加强。新方案中，新余昊月、上市公司实控人卫洪江均承诺“自本次重组完成之日起未来60个月内，无放弃上市公司控制权的计划。”今年6月，宣布终止重组，原因是历时较长，期间市场环境、监管环境等客观情况发生了变化，后续审核仍存在重大不确定性，决定后续以现金方式收购部分标的公司股权。今年9月，发布公告，拟以现金方式收购长沙韶光70%股权、威科电子100%股权。显然，在三方交易的后期，如果上市公司原实际控制人不能够承诺锁定控制权不变，同时不能保证上市公司主体资产和业绩等体量的稳定性的话，那么三方交易会出现极大的合规障碍。这对于上市公司控制权的PE受让方而言，是较大的潜在风险。在上市公司控制权的价格居高不下，但实现重组的合规障碍又逐渐抬升的当下市场，买卖双方对于交易价格和利益博弈很容易出现较大分歧。这非常考验二者的利益绑定能力和博弈能力。而本案例，是非常值得上市公司控制权买方PE来学习的。04总结总体来说，这次交易无论是转让价格还是业绩承诺，都是经过精心的设置的。表面上看，卖壳方居然要做业绩承诺，实质上，这是转让方与受让方达到利益平衡的方式。这次业绩承诺有三个关键点值得注意：承诺期为5年，而重组后深圳鑫腾华的股份锁定期也是5年；承诺的净利润较低，2018年-2020年的承诺净利润均低于2015年、2016年的实际净利润，达到承诺的难度较低；超额完成部分的50%作为业绩奖励，50%是一个较高的比例了。通过业绩承诺，深圳鑫腾华将自己与中超集团紧紧联系在一起，不会出现深圳鑫腾华还未进行完重组，原控股股东/实控人就减持退出的局面。买壳PE的权益得到了一定保证。中超集团也可以在未来获得一定的收益。
有什么权利把多余50%的利润给中超集团？29%的股份能代表全部股东？要给你给你那29%的多余利润，证监会不查查？
蒙圈了，中超控股前面还在收购别的企业，转眼之间被收购了？？？这到底要干什么？？？我们散户真要疯了
整人再整人？
你确定中超百分之八不是喂债转股准备？中超股权并没有真的卖交易方就是右手真卖股价就大涨了，太年轻
按照一个壳大甩卖价10亿，超过部分至少要4亿50%5年=10亿。难道对赌方对业绩这么有信心？12.68亿股，每年5亿左右利润，业绩是0.4元/股，2018开始年增长400%以上。好大一个远景，但愿能实现，这样所有小散都能解套了。
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股权转让价格的确定及税费
九、股权转让价格的确定
一方通过获得对价转让股权，另一方通过支付对价获得股权。而对价并非等等值，也并不必然就是评估价格，而是双方都认可的价格。股权定价属意思自治的范畴，只要不存在转让行为出现无效或被撤销的情形，当事人之间的约定就应当得到尊重。
（一）股权转让价格的确定
1.协商作价法
即由股权的转让方和受让方按照意思自治的原则协商确定股权转让价格。“协商作价法”属于主观定价法，即转让方和受让方可以综合考虑企业资产的历史、现状与未来以及其他需要考虑的因素，确定双方都满意的价格。
但“协商价法”也因其主观性而存在一定弊端，尤其在上市公司中，涉及关联交易等特殊情形且没有足够证据支持的情况下，容易让监管层对交易的公允性产生怀疑。
2.出资额法
即按公司工商注册登记时的出资额来确定股权价格。在实践中，出于合理避税的考虑，加之任何一种定价方法都各有利弊。因此，这种定价方法在实践中也较为常见。
3.净资产法
即按公司某一时点经审计的净资产值或根据该净资产值进行适当的溢价来确定股权的价格。在有限公司，由于缺乏二级市场价格的参照，采用会计账面价值显然更为稳妥。
4.评估价法
即按公司经资产评估后确定的资产价格来确定股权的价格。这种估价方法忽略了公司的未来价值，诸如商誉等无形资产易被低估。另一方面，诸如三鹿公司商誉一夜化零的现象在市场中也是普遍存在的。因此，未来价值也带有浓厚的主观性。
司法实践中，法院在面临必须确定股权价格时，通常会选择委托评估价格进行评估。
5.市盈率法
在股份公司，股票存在一个相对客观而由证券本身确定的价格，在投资学上称作“内在价值”。股票内在价值的计算方法多种多样，较为简洁有效的方法是市盈率法，即股权转让价款按照公司的净利润乘以一定倍数的市盈率计算确定。
前四种方法可以归类为客观定价法，如“出资额法”反映了企业资产原有的价格，“净资产法”与“评估价法”反映了企业资产的现有价格，“市盈率法”则考虑企业的动态盈利能力，主要体现企业的未来收益，反应了企业资产的将来预期价格。
（二）“同次转让、不同定价”问题
股份公司股票发行要求同股同价、同股同权，股票交易的定价则由于竞价交易规则的存在可以千差万别。对于拟上市阶段的有限责任公司而言，由于不存在等额划分的股份，往往只按出资额的数量或股权的百分比来进行计量。在有限责任公司的股权进行转让时，同一股东将其持有的一定百分比的股权转让给不同的受让方，是否可以进行不同的定价？
理论上讲，不论是按照何种定价方式计算，在同一时点同一股东持有的股权应当是等价的，之所以有不同的定价结果，必然是股权本身价值以外的因素在起作用。在股权转让自由的原则之下，是否允许股权同次转让不同定价，关键看是否会损害相关各方的利益。首先考虑公司本身，股权转让是股东间的行为，股权价款的高与低对公司自身资产不会产生任何影响，因此不会损害公司的利益；其次考虑其他股东，由于公司法赋予了其他股东对于股权向外部人转让时的否决权以及法定优先购买权，因此也不会损害其他股东的利益；最后考虑公司债权人，由于股权不同价转让不会对公司资产产生影响，因此也不会损害债权人的利益。总而言之，在法律没有明文禁止，且满足以下条件的情形下，有限责任公司的股权“同次转让、不同定价”不违反现行法律的相关规定：（1）遵循有限责任公司股权转让的一般规则并履行了相应的程序，在股权拟向外部人转让时，其他股东过半数同意并放弃优先购买权；（2）不构成关联交易利益输送的情形，即股权转让双方不应通过股权转让行为转移资源与义务。
深圳证券交易所上市（日）的四川川润股份有限公司即出现过此种情况，最终顺利过会。
（三）国有股权转让价格的确定
企业国有股权转让事项经批准或者决定后，转让方应当组织转让标的企业按照有关规定开展清产核资，根据清产核资结果编制资产负债表和资产移交清册，并委托会计师事务所实施全面审计（包括按照国家有关规定对转让标的企业法定代表人的离任审计）。资产损失的认定与核销，应当按照国家有关规定办理。转让所出资企业国有股权导致转让方不再拥有控股地位的，由同级国有资产监督管理机构组织进行清产核资，并委托社会中介机构开展相关业务。
在清产核资和审计的基础上，转让方应当委托具有相关资质的资产评估机构依照国家有关规定进行资产评估。评估报告经核准或者备案后，作为确定企业国有产权转让价格的参考依据。在产权交易过程中，当交易价格低于评估结果的90%时，应当暂停交易，在获得相关产权转让批准机构同意后方可继续进行。
十、股权转让中的税费
根据国家税法有关规定，股权转让行为主要涉及以下几个税种：
（一）印花税
根据1988年国务院颁布的《中华人民共和国印花税暂行条例》第2条规定，产权转移书据为应纳税凭证。产权转移书据，是指单位和个人产权的买卖、继承、赠与、交换、分割等所立的书据，包括财产所有权和版权、商标专用权、专利权、专有技术使用权等转移书据。股权转让合同属于该条所指的“产权转移书据”，应当按照所载金额万分之五贴花，依法缴纳印花税。
（二）所得税
1.个人所得税
根据《中华人民共和国个人所得税法》及其实施条例的规定，自然人股东取得股权转让所得，应按“财产转让所得”项目征收个人所得税。财产转让所得以个人每次转让财产取得的收入额减除财产原值和合理费用后的余额为应纳税所得额，适用20%的比例税率。
2.企业所得税
根据国家税务总局于2000年发布的“国税发（号文”《关于企业股权投资业务若干所得税问题的通知》规定，企业股权投资转让所得或损失是指企业因收回、转让或清算处置股权投资的收入减除股权投资成本后的余额。企业股权投资转让所得应并入企业的应纳税所得，依法缴纳企业所得税。对居民企业取得所有应纳税收入及非居民年企业取得的除下述收入外的所有收入，按25%税率缴纳企业所得税，具体计算公式为：应纳税金=应纳税所得额×25%；对非居民企业，在中国境内未设立机构、场所的，或者虽设立机构、场所但取得的所得与其所设机构、场所没有实际联系的，按20%的税率缴纳企业所得税。具体计算公式为：应纳税金=应纳税所得额×20%。
另根据国家税务总局于2004年发布的“国税函（号文”《国家税务总局关于企业股权转让有关所得税问题的补充通知》规定：（1）企业在一般的股权（包括转让股票或股份）买卖中，应按前述“国税发（号文”有关规定执行，股权转让人应分享的被投资方累计未分配利润或累计盈余公积应确认为股权转让所得，不得确认为股息性质的所得；（2）企业进行清算或转让全资子公司以及持股95%以上的企业时，应按《国家税务总局关于印发〈企业改组改制中若干所得税业务问题的暂行规定〉的通知》（国税发〔1998〕97号）的有关规定执行。投资方应分享的被投资方累计未分配利润和累计盈余公积应确认为投资方股息性质的所得。为避免对税后利润重复征税，影响企业改组活动，在计算投资方的股权转让所得时，允许从转让收入中减除上述股息性质的所得；（3）按照《国家税务总局关于执行〈企业会计制度〉需要明确的有关所得税问题的通知》（国税发〔2003〕45号）第三条规定，企业已提取减值、跌价或坏帐准备的资产，如果有关准备在申报纳税时已调增应纳税所得，转让处置有关资产而冲销的相关准备应允许作相反的纳税调整。因此，企业清算或转让子公司（或独立核算的分公司）的全部股权时，被清算或被转让企业应按过去已冲销并调增应纳税所得的坏帐准备等各项资产减值准备的数额，相应调减应纳税所得，增加未分配利润，转让人（或投资方）按享有的权益份额确认为股息性质的所得。
（三）营业税
根据日起执行的财政部、国家税务总局发布的“财税（号文”《财政部、国家税务总局关于股权转让有关营业税问题的通知》规定，对股权转让不征收营业税。
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