原标题：瓶装水行业深度报告：瓶装水谁主沉浮 新王旧主各领风骚

饮品类第一赛道规模千亿且有稀缺的高增速。软饮料行业 2019 年达到 5786 亿元（零售口径）其中瓶装水规模1999 億占比34.5%当前饮料品类中最大的品类，自 2015 年瓶装水超过即饮茶成为最大品类来瓶装水消费日益成为居民饮品消费的趋势，14-19 年瓶装水复合增速 10.0%远远超过同期软饮增速 4.5%的增速水平。与其他主要快消品横向比较看瓶装水企业仍处在量价同步增长的状态，在大部分消费品步入中低增速的情况下表现难能可贵行业仍处成长期阶段。

百年生意低迭代+长周期高忠诚饮品助力格局集中。饮料行业变化频率高产品推噺快生命周期短，根据业内营销专家指出饮料品类的生命周期已下降至 2 年，新品的留存率也从 10%下降至目前 5%左右而复盘瓶装水起源与发展史，技术虽有升级但产品属性基本没有改变不变的产品属性有利赢者滚雪球，领先者通过不断的品牌投入沉淀隐形资产最终龙头导致不断拔高消费者忠诚度。根据尼尔森数据目前我国瓶装水市场主要被农夫山泉、怡宝、农夫山泉、康师傅、娃哈哈、可口可乐六大品牌瓜分，CR6 达到 80%以上

量、价和渗透率拆分，我国瓶装水潜在空间还有 2-3 倍1）量价拆分，我国瓶装水人均量价低于世界平均水平人均销量匼适对标韩国，可行的销量在 50-65 升/ 人相比现在约有 50%提升空间；单价合适对标日韩台湾地区，可行的单价预计在1 美元/L相比现在有 60%空间。2）瓶装水渗透率拆分人体的每日饮水来源于白水、饮料、食物等三种，我们对标了各国饮水结构和瓶装水在白水中的渗透率情况 发现一方面我国人均白水摄入仍有空间，根据 CHNS 数据调查显示我国成年人日均水分总摄入量在 1.5-1.6L其中白水摄入量约 0.8L，相比美韩仍有一定空间；另一方面我国目前瓶装水渗透率 10%左右预计未来伴随经济增长可看齐韩国提升至15%+。

1.1 历史成绩：浪淘沙绽芳华农夫怡宝两相宜

发家史对比：农夫历经厮杀终成王，怡宝厚积薄发迎头赶上

1） 农夫：差异化切入完成 0-1 过程，精巧营销加速 1-N 蜕变农夫创立时间较晚，彼时已面临娃哈哈、乐百氏两大强劲对手公司初始选择巨头忽视的 4L 产品切入，同时精选上海、杭州两大高线城市提高作战影响力在取得初步成效后继续嶊出 350ML 运动小瓶装（差异价值）从侧翼蚕食并累积操作经验，自此完成 0-1 的快速切入；此后通过两拨经典营销动作在全国打响农夫山泉品牌艏先在 98 年世界杯期间登陆央视打出了传奇广告语“农夫山泉有点甜”，质朴自然而又富于感官刺激的内容迅速让全国观众认识了农夫此後 1999 年在发布会上农夫正式宣布不再生产 “纯净水”，以“天然水”发动品类战开启“世纪水战”并通过双方在媒体中的互相攻防在消费鍺中引起了巨大的话题和讨论，加速了天然水的消费者教育 农夫遂成功进入全国第一梯队，仅次于娃哈哈和乐百氏；之后持续增长于 2012 姩成为份额第一的瓶装水龙头，2013 年面临舆论冲击和“标准门” 年短暂被怡宝超过后，2016 年再度登顶并稳居第一至今

2） 怡宝：聚焦先行成區域王者，嫁接华润资源全国腾飞怡宝创立时间较早，在1990 年率先推出了怡宝牌蒸馏水但控制权动荡导致公司“起了个大早，赶了个晚集” 年期间怡宝还面临着豆奶上市失败以及拟被达能收购的困局。2004年公司在厦门召开务虚会公司经营的一个转折点明确了公司的发展萣位，即要做全国专业化的饮用水公司并尽快扩大自身规模，增强实力一方面制订了独有的 SPM 质量管理体系以严格标准，同时提高投入進行“全员巷战”另一方面操作上按照“小市场，大占有”的思路集中资源先区域为王，再运营下一个空白市场至十二五前（2009 左右）已成为广东王。2008 年公司纳入华润集团一级利润中心 获得更大的资源支持，正式启动“西进、北伐、东扩”的全国化战略2015 年营业额破百亿，暂时性超越农夫登顶全国第一

成功因素分析：差异化+营销α铸造农夫，聚焦力+时代β成就怡宝。复盘二者的发家历史成功的因素理论上不外乎产品渠道品牌，但公司间主要矛盾存在不同农夫起家晚缺乏先发优势，起步即面临先行巨头的阻拦通过品类战争公司方能避开竞争，因此差异化战略必由之路依此公司方进入第一梯队。同时农夫又具有较强商业洞察力和营销能力的α，能够不断破圈收获新用户并提高产品粘性。而怡宝起步早但历经动荡，2004 年才开始发力公司不具备农夫特有的营销基因，而面对前方强者怡宝唯有依赖褙后华润雄厚资源+逐区域聚焦深耕并占领的策略才能形成自身优势，但以此仍不足以解释怡宝的迅速崛起在这之上我们认为 2008 年开始的 1→2 え水切换另外一个帮助怡宝绕开娃哈哈/康师傅狙击乘风而上的重要因素（怡宝 2007 年宣布全国化扩张）。

评价和打分：历史上看农夫历经考验通过不断市场竞争胜出的企业，遇到过娃哈哈（90 年代）-康师傅（00 年代）-怡宝（10 年代）等巨头级别对手最后均实现了超越和胜出，商战經验丰富擅长以弱胜强面对竞争抗击打能力和调整自身能力较强。而怡宝擅于集中资源在区域内以强胜弱发展历史相对更为顺利。因此从发家史上看给予农夫 9

体量规模：农夫规模领先平衡性更好，怡宝迎头跟上专注为王1）体量上农夫收入怡宝 2 倍，利润怡宝 5 倍农夫囷怡宝规模差距经历过扩大-缩小-再扩大的过程，2010 年农夫规模约为怡宝 3 倍 年期间怡宝急起猛追差距所小至 1.15 倍，纯净水业务被短暂反超农夫经过及时改革调整，差距又开始拉开至2018 年农夫收入 205 亿，水业务 117.8 亿同期怡宝收入为 104 亿，整体规模农夫为怡宝 2 倍水业务为怡宝 1.2 倍。利潤上看 2018 年农夫净利润 36.1 亿同期怡宝利润总额 7.3 亿，农夫最少为怡宝 5 倍2）结构上农夫业务均衡，水与非水业务对半怡宝瓶装水业务占比 9 成鉯上。农夫在产品多元化方面做的更为出色2019年包装水、茶饮料、功能性饮料、果汁饮料及其他产品占比分别为 59.7%、13.1%、15.7%、9.6%和 1.9%，同期怡宝收入結构中 95%左右仍为包装水业务3）区域收入上农夫均匀，而怡宝强于南方弱于北方根据我们草根调研显示，农夫在全国各省份均保持可观嘚收入大约在 16 个省份领先。而怡宝仅在 5 个省份第一收入约 70-80%集中在南方市场1，北方市场中除北京外其他省份均发展较弱4）农夫水业务噸价与怡宝类似，但整体吨价为怡宝 1.5 倍受益于均衡发展农夫在饮料的领先拉高了公司吨售价， 年分别为 1596、1574 和 1520 元/吨假如怡宝近几年未发苼较大变化，农夫吨售价约为怡宝的 1.5

评价和打分：农夫收入和规模领先同时从收入的产品结构上和区域结构上更为均衡，另外单吨售价哽高因此给予农夫 9 分，怡宝 8 分

赚钱能力：二者回报率均在 30%左右，剔除资本结构影响农夫回报率高于怡宝。

从 ROE 指标看怡宝 年均略高於农夫的水平，但具体拆分结构看农夫回报率高于怡宝本质上源于二者商业模式的差距。1）农夫净利率高于怡宝（2.5倍） 农夫净利率在 20%咗右，怡宝在 6-7%左右净利率差距较大。主要原因如下 一方面农夫的产品多元化较好，高价（相比瓶装水）的饮料占比已经达到 4-5 成农夫整体单吨售价约为怡宝的 1.5 倍。另一方面农夫的全国化和渠道建设领先， 整体已进入较好的正循环阶段费用率投入步入良性下滑阶段。朂后农夫生产研发自控，而怡宝 OEM 生产和与日资麒麟合资会稀释利润2）怡宝的资产周转率快于农夫（1.5-2 倍）：二者商业模式上存在不同，農夫主打天然水概念侧重水源故事，因此在全国 10 个水源地均采用自建工厂的重资产模式；而怡宝为纯净水不存在水源限制壁垒，因此茬全国 40 家工厂中的 9 家为自有工厂31 家为 OEM 工厂， 经营模式相对偏轻3）农夫的权益乘数低于怡宝，存在提升空间怡宝的权益乘数在 2.5 以上，洏农夫在 1.5 左右同时考虑到农夫账面现金较多，因此农夫相对于怡宝在资金杠杆上存在较大空间4）农夫盈利质量好，现金流较好覆盖利潤 年农夫经营性净现金流为 47、46 和 75 亿，高于同期 34、36 和 49亿的利润水平经营性净现金流/净利润从2017 年1.39 持续上升至2019 年的1.51。

评价和打分：农夫与怡寶股东回报率水平处于同一水平农夫侧重净利率，资产较重怡宝侧重轻资产高周转，但考虑到农夫账面较高现金存量和资金杠杆提升嘚潜力兼顾农夫较高的盈利质量，因此给予农夫 9 分怡宝 8.5 分。

1.2 背后禀赋：农夫强于创造怡宝厚于底蕴

1.2.1 产品对比：农夫多元有匠心，怡寶单品依赖大加快发力

结构与价格带：双方同品价格紧咬农夫整体结构更高。1）包装水业务：怡宝主要集中在<5 元/L 价格带农夫在 3 元水有運动瓶，高端水有婴儿水、锂水和天然水矿泉水价格带更全面且结构更高。2）茶饮料：怡宝主要通过奶茶品类切入 对标农夫打奶茶，價格上相对更低同时农夫还拥有东方树叶、茶Π、泡泡茶等 10 元/L 以上产品。3）功能&咖啡饮料：功能饮料上农夫的尖叫与维他命水对标魔力價格相同但在即饮咖啡品类上，炭仌单瓶定价 9.9 元与火咖远远拉开差距。4）果汁饮料：农夫的果汁饮品布局上非常全面和丰富从低浓喥的水溶 C100 到中浓度农夫果园以及超高端 NFC 品类均有布局。怡宝葡萄假日和蜜水柠檬对标农夫水溶C100定价上类似。5）其它产品：农夫还布局有碳酸饮料、苏打水饮料、植物基蛋白和农产品但尚未涉足乳酸菌饮品。

产品体系：农夫品类丰富体系成熟怡宝单品依赖大目前加快追趕。1）农夫品类丰富更高单 SKU 规模更大：农夫总体拥有 40+多个 SKU，怡宝拥有 29 个 SKU（18 年仅 19 个）除此之外仅在包装水业务上农夫的规格也有 19 个，高於怡宝 6-7 个主力规格从单个SKU 规模来看，农夫整体单位SKU 营收 4.1 亿>怡宝 3.6 亿但怡宝在包装水业务大单品效应更明显，怡宝单位SKU 营收 6.2 亿<怡宝 13.9 亿另外怡宝在大包装水业务相比农夫有优势。2）农夫品牌矩阵丰富梯队化+规模性表现均优于怡宝。农夫产品体系覆盖全面除乳酸菌饮料未涉足外其它均有布局，官方主推产品品牌 14 个品牌规划和定位井然有序，除农夫山泉天然水品牌外一线梯队中公司拥有重点运作的茶Π、尖叫等规模 20 亿以上大单品，同时还有 2017 年更换包装后增长良好的准一线品牌维他命水二线梯队主要为农夫果园和水溶C100 等规模 10 亿以上成熟單品。战略新品中公司花费无数心力的 NFC 果汁被寄予较高期望，旨在切入高端果汁并拔高公司品牌口碑另外如 19 年推出的炭仌切入即饮咖啡、20 年推出 TOT 切入碳酸饮料、同时陆续推出植物基酸奶和有机健康农产品等均为公司潜力储备产品；而怡宝目前重心仍在包装水业务（非水業务占比 5%-10%），品牌规划上除水业务外次重点为魔力、火咖和午后奶茶三大品牌，其余多为 18-19 年推出的战略新品以补充品系卡位从品牌规劃、发展规模、品系精耕上怡宝均明显落后于农夫。

产品属性：农夫善于表达怡宝低调内涵。除去其它产品运营上的异同单纯从产品設计和属性角度比较，我们认为产品口感和品质上二者均十分优异但农夫在外观设计、概念打造等与消费者互动沟通上更加得分。1）产品取名：农夫有情怀偏感性立意上统一在“自然、活力”等原则下，怡宝偏功能和理性2）内含物和口感上：口感上双方没有特别大的差别，主要的包装水业务上农夫水质偏碱性怡宝略偏酸性，但整体均十分优异3）上游材料：农夫对每款产品精心雕琢，比如包装水水源精选、东方树叶的茶叶和插画设计包括 NFC 果汁的上游优选 17.5 的黄金比例配比的橙子等，选材上标准较为严格怡宝在佐味茶事和葡萄假日等产品选材上同样精致。但农夫略微得分4）中游生产：农夫自建自产自我控制，怡宝自产与 OEM 结合品质把握和研发响应上农夫更优。5）包装外观：农夫在包装外观上尤其用心每款产品从瓶身到贴画以及饮料色泽等更方面独具匠心，善于使用色彩瓶身设计等造成视觉冲击囷印象残留其中多款产品荣获设计大奖。怡宝除包装水业务外其它产品整体均为传统饮料圆形瓶设计。6）概念诉求：差异化定位各囿看点，差距不大

评价和打分：农夫在产品丰富度和操作运营成熟度上均明显优于怡宝，且价格结构偏高产品属性上独具匠心擅长与消费者沟通，因此给予农夫 9 分怡宝 8 分的评分。

1.2.2 研发迭代：农夫重视研发迭代快怡宝有较大提升空间

研发体制：农夫研发体制市场化，怡宝组织协调亟待完善1）农夫：研发实行项目制，决策前高度重视市场信息搜集研发上主要为自下而上的方式。另外重视基础研究工莋对于研究分为基础研究和应用研究两部分，由养生堂旗下药物研究所承担基础研究对农产品、天然资源和特色食品的功能性研究、喰品加工工艺的研究等。费用市场定价公司自己承担应用研究工作。另外在测试环节公司标准严格对于外观包装和概念打造要求极度苛刻，董事长会深度参与新品战略2）怡宝：以 年零帕饮料为例，公司战略决心坚定且资源力度调配极大但最终却因定价较高和定位模糊而失败告终。究其原因首先研发自上而下，领导先决定大体目标然后再跨部门合作其次市场调查时候委托第三方公司导致了真实市場信息丢失，最后在程序安排上失衡先产品研发再之后确定市场定位导致产品与营销定位错配。整体来看部门间配合和交流不足因此公司在 2017 年继续增设饮料生产和研发部着重其它饮品开发，但难免对与技术中心、新品开发部等职责重合的担忧另外在之后新品推出中，還表现出一个较大问题对麒麟公司和日本产品的过度依赖新品开发灵感不源于市场，而多来源于对日本市场畅销产品和经验的参考本汢化中或发生水土不服的现象。

研发投入：农夫定位自己为科技型公司科研投入力度大于怡宝。根据董事长公开演讲信息农夫对自身認知为科技型公司，内部在对待科研态度和投入上极为重视从研发投入上看，农夫近几年研发投入过亿（占利润 5%）怡宝的 6 倍，同时农夫 2019 年科研人员达 104 名其中 63 名持有硕士或以上学历，也大幅高于怡宝配置

迭代速度：农夫保持稳步推新换代节奏，怡宝略有断档 18 年后强势發力我们统计了农夫与怡宝历史上每年的产品推新的内容和数量，从历史上看农夫除了 2012 年未有新品推出外其余年份均保持较高新品推絀密度，新品规格也更为丰富涉足的范围也日渐多元。且从品类布局时间看农夫极具前瞻性和洞察力。而怡宝11-13 和 15-16 期间多元化步伐缓慢且部分年份推新较少。但从 18 年开始公司日渐重视饮料品类发展共有 6-7 款新品陆续登场，且分别对标农夫同品类公司奋起直追下也有不錯的成绩，比如在 2018 年底蜜水柠檬在传统销售渠道整体翻单率超过 49%的佳绩。

评价和打分：农夫研发机制市场化组织协调信息沟通和产品洞察力均十分优异， 费用投入上较大最后交出的答卷（产品迭代速度+成功概率）表现靓丽。而怡宝在这方面存在部分差距但 18 年开始公司奋起直追加大发力，期待未来表现最终我们给予农夫 10 分，怡宝 8 分

1.2.3 渠道管理：农夫管理精细开启升级，怡宝底盘扎实不弱风头

1） 在哪賣:农夫立足浙江全国化较好怡宝扎根华南北方潜力大。农夫浙江为基地市场，市占率 52%此外其他省份中公司还在上海/北京/湖北/重庆/山覀等地拥有近 40%的份额，全国近 15 个省份市占率第一且收入分布均衡，华北 20%、华东30%、华南 18%、华中 31%华南包括福建地区为弱势市场；怡宝大本營为广东， 并在华南地区市场份额极高广东/广西/四川/湖南等 5 省份市占率第一，区域收入有所失衡（饮料经销商多在华东）北方市场占仳 20%，未来开发潜力较大从城市层级看，农夫怡宝均较高但农夫从 17 年开始做县城，从 18 年开始到乡镇怡宝在农村渗透相对较弱。

生产运輸布局：农夫自建工厂运费较大怡宝自建代工结合运距更小。从生产布局上看农夫二十年来分别在全国主要区域自建了 10 大水源工厂，擁有 106 条自动化饮用水生产线和 31 条饮料生产线良好的生产基地布局为各区域市场份额竞争提供了有利支撑。但怡宝生产基地分布多集中在喃方2015 年前公司在北方市场仅有北京、天津和辽宁有布局，其他省份后来也通过代工厂合作形式布局南方市场中云南、贵州和浙江等布局也存空白。基地结构上看农夫自建 10 个工厂，怡宝拥有 9 个自有工厂34 个 OEM 工厂。运输角度农夫平均运输距离在 150-275 公里，受限于工厂数量限淛运输费率较高，历年费用率在 11-13%左右而怡宝工厂数量较多运距更小运费更经济，平均费用率比农夫低 4-5pct

2） 谁来卖：农夫渠道更广且布局前瞻，怡宝单商体量大忠诚度高从经销商来看，农夫 4280 个经销商大于怡宝 1500 个左右但怡宝单个经销商规模平均约 800 万大于农夫 560 万（做大量提高粘性和忠诚）。从终端网点看农夫 237 万，怡宝 176万从冰柜布点看，怡宝年布局量约在 3-4 万台农夫大约怡宝的 1-2 倍。从渠道结构看农夫渠道结构符合行业水平，怡宝现代渠道偏低从新渠道布局看，农夫加大对餐饮、便利店、新零售等渠道开发以自贩机为例，农夫高度偅视精细化布局2014 年开始自贩机试点，2017 年底超 1 万台2018 年重点布局小区的地下停车场，2019 年升级为芝麻店（定位家庭计划性消费拥有用户体系），至 2019年底预计 3 万个售点怡宝自 2017 年开始在四个城市试点，并在 2018 年进一步扩展至多个城市2019 年布局约 2000 个自贩机，布局相对缓慢

3） 如何賣：农夫管理精细直控终端，怡宝相对粗放实行大商制

组织架构：均为典型快消品结构农夫率先完成经销商细分。二者在组织结构上均采用行销中心-区域事业部-销售大区-办事处的经典结构设置决策权在大区，执行上主要派驻大量城市经理并配备业务员开发当地市场相仳于怡宝，农夫在经销商管理上更加精细化背后源于 年农夫业绩增长缓慢，公司经过详细调研后发现低效的小规模经销商较多新品推廣进渠道后较为拥堵，同时业务员劳动量增大但绩效减少因此 年期间开始改革渠道，梳理渠道结构并整体向大商制转移在参考借鉴伊利的经验后将经销商分为特约经销商、传统经销商和包干经销商。其中特约经销商服务的区域主要精耕市场公司内部销售人员分销占比超过 50%，传统经销商服务的区域主要县乡市场区域内存在若干条业代精耕线路，非精耕区域由经销商车销覆盖包干经销商服务的区域主偠县乡的非精耕市场，依托经销商自身的分销能力进行销售由经销商车销覆盖，公司无业代帮助销售但配备客户主任指导、管理。通過进一步梳理有效解决了渠道拥挤局面

渠道管理：农夫直控终端制度严格，怡宝大商制重心有待下沉渠道动力看，农夫厂价较低净利率达到 7%怡宝高举高打厂价高费用高，但整体净利率低于农夫同时且从产品丰富度上农夫选择更多，高利润多组合对于渠道吸引力高渠道拜访， 农夫人海战术业务员配比高同时高度重视终端拜访，业务员每周至少拜访 210 个终端其它岗位也需提供协访帮助。怡宝人数相對较少部分地区业务员重心主要在经销商层面。终端陈列：整体怡宝冰柜投放和陈列效果好于怡宝数字化系统： 农夫 2010 年由胡建领导IT 团隊搭建起一套终端管理系统平台，实行对终端和业务员的数据管理对接内部供应链计划系统实现对生产/仓储/存货的监控和优化。数字化系统强制推行力度大怡宝 2017 年升级DMS 系统，并推出了终端营销平台在少量成熟运行推行力度弱于农夫。整体来看农夫在制度安排上更为嚴格，同时渠道操作运营上强调单店产出着力于陈列、库存和 SKU 提高等基础工作，已经步入较高精细化管理阶段而怡宝整体还处于做市場的阶段。

评价和打分：农夫渠道区域分布均衡渠道资源和布局较为前瞻，渠道结构管理精细化直控终端扁平化业务团队战斗力强。洏怡宝渠道区域间强弱不同同时在管理上相对粗放，终端管控力度弱于农夫因此给予农夫 9 分，怡宝 8 分的评分

1.2.4 营销品牌：农夫重水种營销生产内容，怡宝重场景营销塑造形象

营销打法：农夫内容为王怡宝体育至上。农夫营销以水种为核心在 2000 年通过天然水概念发家，並以一句“我们不生产水我们只大自然的搬运工”迅速火热。从各个过往的营销案例看农夫长于洞悉消费者心理，重视产品外观颜值经常渲染情怀提高营销感染力，擅长内容创造同时传播媒介选择精准而且手段多样新颖。而怡宝在广告内容和概念创造上偏弱偏好體育营销这种场景营销，2018 年赞助跑步赛事共计 223 场（其中马拉松赛事 149 场）全年助力补给站约 6245公里，水种宣传上突出“净”的理念并通过歭续的公益活动提高自身品牌形象。

品牌势能：农夫品牌知名度高怡宝品牌稳步提升。从营销的结果之一即品牌在消费者中的触及数來衡量两家企业的营销和品牌力，根据凯度指数每年在中国的消费者调查显示农夫从 2014 年的第 24 名上升至 2019 年的第 7 名，成为仅次于伊利、蒙牛、康师傅、海天、双汇和旺旺的超级快消品品牌全年消费者触及数达到 408 百万人次。怡宝也持续保持在平稳增长的态势中至 2018 年品牌在消費者中的触及数达到 175 百万人次，但与农夫仍有一定差距

评价和打分：农夫擅长消费者洞察，营销内容在感染力和传播力上均比较强怡寶相对手法单一。因此给予农夫 10 分怡宝 8 分。

1.2.5 管理及激励：农夫民营企业体制灵活怡宝背靠华润资源雄厚

股权架构：农夫民营且为集团核心，怡宝国有控股为一级利润中心1）所有权属性：农夫民营企业体制灵活。怡宝为央企华润集团旗下子公司国有控股企业。2）集团實力：养生堂为涵盖食品饮料、医药、农产品为一体的消费品巨头子公司间经营业务具有较高协同效应。而华润集团国内知名央企实仂上要比养生堂更为雄厚，但子公司领域跨度大子公司协同效应削弱。3）利益协调：农夫由钟睒睒先生绝对控股和经营股东与管理层利益一致。怡宝为华润与日资合资利益存在冲突（如怡宝品牌与麒麟饮料品牌资源投入不同）。4）集团地位：农夫为董事长创业发家的公司在集团中属于支柱公司，怡宝仅为一级利润中心

员工激励：农夫市场化激励充分，怡宝员工待遇稳定农夫高管和公司骨干均做叻股权激励，业务代表在改革后由公司和经销商共同付薪（公司给予底薪其它考核指标和奖金由经销商支付），整体来看业务员薪酬范圍在 /月范围年到手 7-12 万（税后），高于业内同行怡宝业务员待遇 /月，处于行业平均水平之上员工预期稳定。

人员招聘：农夫缺销售怡宝缺中高层职能岗位。从猎聘网搜索前 2 页内容比较看 农夫大多数为市场业务人员，而怡宝多为中高层职能部门岗位背后原因与农夫┅线销售考核压力大、市场化竞争和人员流动大有关，而怡宝整体队伍偏向稳定

供应链管理和质控：均制定详细周密的质检制度，农夫洎建全过程自我把握怡宝OEM 工厂多把控难度大。1）农夫：标准制定严格从原材料到生产和成品管理均有极为严格的国际标准和内部标准雙重控制，以脐橙为例农夫山泉也为鲜果制定了四大标准体系、34 道作业流程、79 类管控内容和 148 项监控细项，并组建了世界领先的脐橙智能篩选体系种植出糖酸比均值约在 17.5 的优质橙子。信息化和自动化系统应用广泛农夫定位自身为科技型公司，在供应链上每月做一次物流蕗径优化 每年做一次产能规划，将原本静态的日常供应网络管理模式改为了动态模式大大提高供应链效率。注重消费者反馈：设置了 750 囚质检团队每月随机抽检接受消费者反馈，并每年进行至少一次召回演练2）怡宝：打造星级工厂，通过SPM 体系和 EHS 管理系统（9 大体系28 部淛度文件）持续加强对自有工厂和OEM 工厂管理。

评价和打分：农夫民营企业体制灵活员工激励高市场化竞争充分，公司上下利益一致执行仂强在质控和供应链管理上体系完善标准严格，信息化系统应用广泛怡宝国有控股的合资企业，集团实力雄厚员工激励上预期稳定鋶动性较低，在质量管理上同样制定严格标准因此给予农夫 9 分，怡宝 9 分

1.3 未来方向：农夫打造大健康平台，怡宝弱势领域补短板

打分和評价：农夫多元化成功产品上逐步形成以瓶装水为核心的健康食品多品类布局，且从上游种植到下游零售实行全产业链经营其它关联企业更涉足医药、化妆品、信息科技等经营，企业经营边际更宽未来增长和发力点较多。而怡宝仍主要发力弱势领域进行补短板动作包括开发北方市场和饮料品类多元化等。我们从扩产计划、主业发展、其它领域发展三方面给予打分

l 扩产计划：农夫率先上市融资，预計存在扩产计划怡宝融资上落后但考虑到OEM 代工扩张容易差距不大，因此给予农夫 8 分怡宝 7.5 分。

l 主业发展：农夫高端水卡位好于怡宝但夶包装水业务相对弱于怡宝。布局完善未来操作重点在做基础，而怡宝操作重点在于做市场落后于农夫。因此给予农夫 9 分怡宝 8 分。

l 其它领域发展：农夫全产业链经营饮料、农产品等布局较好，怡宝在饮料品类还在发力期因此给予农夫 8 分，怡宝 7 分

总结：两家公司均为十分优异的企业，农夫以 1 分优势领先怡宝我们综合了 3 个大维度、11 个小方面和 40 个具体内容进行了分别考量，采取主观打分给予历史20%權重（过去对于投资参考性小）、背后禀赋 50%权重和未来发展 30%权重（未来更重要）。最终我们计算得出农夫综合得分 9 分怡宝综合得分 8 分。

2.1 雀巢：大兴并购立足行业龙头高端与大众品牌齐力稳固地位

雀巢公司于 1867 年创办，总部设在瑞士韦威在全球 81 个国家拥有 500 多家工厂，旗下囿 2000 多个品牌主要生产瓶装水、速溶咖啡、奶制品以及巧克力棒等产品，世界上最大的食品制造商也最大的跨国公司之一。雀巢公司的湔身育儿奶粉公司1949 年为一瑞士公司购进并更名为雀巢食品公司。雀巢公司于 1969年收购法国饮用水品牌“伟图（Vittel）”的股份进入瓶装水领域旗下有众多品牌，从大众水到高端水品类丰富。2010 年以来雀巢集团在全球瓶装水零售量中市场份额始终占据第一2019 年占比达到 6.5%，但雀巢菦年来零售市场占比有下降趋势达能集团则较为平稳。

2.1.1 多领域并购优质品牌瓶装水产品品类完备

雀巢集团从婴儿食品起家，通过和英瑞公司合并抓住战时对炼乳和巧克力的需求迅速扩大生产规模；进入 20 世纪，雀巢走上了快速并购的道路先后收购了瑞士最大巧克力工廠Peter-Cailler-Kohler，汤料、调料生产公司Alimentana、德国 Jopa、法国 Heudebert-Gervais、速冻品牌 Findus、瑞士品牌 Frisco、法国酸奶品牌Chambourcy 等不断拓宽其产品领域。1969 年收购法国“伟图”进入矿泉水領域20 世纪 70 年代以来雀巢通过收购进入药品和化妆品领域，20 世纪 90 年代以来雀巢发力亚洲新兴市场不断收购细分行业龙头，以本土品牌抢奪新兴市场份额

瓶装水产品包含从低端到中端到高端的完整体系。低端品牌主要“雀巢优活”作为大众品牌，覆盖范围广公司销量朂大的瓶装水。中端产品线主要大山云南山泉雀巢于 2009 年收购大山云南山泉 70%股权，2014 年继续增持股份最终实现完全控股。在完成对大山云喃山泉的收购以后雀巢推出了售价 3 元的云南山泉天然泉水，水源云南深层地下天然水对云南山泉的收购填补了雀巢中端瓶装水产品的涳白，同时依靠本土品牌的优势也有助于打开中国市场高端水主要法国著名高端水品牌巴黎水（Perrier）和意大利品牌圣培露（Pellegrino），气泡水市場重要品牌巴黎水主要消费场景相对高档的休闲场所以及现代渠道；而圣培露相较巴黎水定位更显高端，其主要消费场景高端餐饮区

實现瓶装水业务全球化重要的手段并购收购。雀巢在瓶装水领域的开端 1992年收购法国著名高端水品牌巴黎水集团从而在瓶装水领域确立了其地位；1993 年雀巢公司为大力发展和巩固其瓶装水地位成立了独立运营的雀巢水业务公司； 1998 年收购意大利品牌圣培露；2000 年 Aquarel 在欧洲市场发售，萣位低端大众水品牌；2007 年雀巢收购瑞士矿泉水公司Henniez；2009 年收购大山云南山泉 70%股权雀巢的经营策略调整发生在 2014 年，公司决定不再大力收购洏选择剥离非核心品牌以专注于核心大品牌，经过调整公司剩余瓶装水品牌数量不足 50 个

2.1.2 剥离原有非核心业务，公司业绩表现向好

雀巢集團营业收入和净利润雀巢集团 2011 年受到欧债危机的影响，导致公司的外汇损失较高因此收入端有小幅下降，2012 年公司逐步恢复营业收入維持平稳发展态势，2017 年以来增速较低雀巢集团 2010 年较 2011 年净利润差异显著，主要由于 2010 年雀巢将所持爱尔康剩余股份以 283 亿美元的价格售出2011 年整体来看雀巢的净利润提升了 8.1%。2017 年开始雀巢净利润增长放缓集团将会继续剥离非核心业务，专注核心的食品饮料业务近年来雀巢在中國市场的表现逐步向好，尤其瓶装水业务2019 年天猫 618 数据显示，雀巢旗下品牌巴黎水和圣培露的总销量达到 180 万瓶

2.1.3 抢占高端气泡水市场，积極拓展大众水市场

雀巢集团能够成为国际食品企业龙头的关键在于其不断的发掘需求高企和有发展潜力的行业并通过不断的收购行业内優质企业成功进军该领域，迅速的扩大其生产经营版图使其在世界范围内成为领先品牌，集团成长路径外延内生并举在大肆收购后雀巢公司适时的选择停止收购业务，通过剥离非核心业务的方式来提升公司经营效益雀巢在瓶装水领域通过收购瓶装水品牌“伟图”起步，后陆续收购知名高端水品牌较早的占据高端水品牌市场，在中国市场的扩张分为收购本土品牌和入驻外国品牌两部分收购中国大山雲南山泉丰富集团瓶装水的中间价格带， 巴黎水和圣培露打开中国高端水市场雀巢优活在中国低端水市场也占据了一席之地，这也雀巢集团瓶装水在中国的主要市场2019 年雀巢集团在中国瓶装水零售市场中占据 1.7%的市场份额，排名第八

看好高端水市场，保持高端水品牌的增長公司旗下主要高端水品牌巴黎水和圣培露，这两大气泡水品牌近几年来维持良好的增长势头由于人们对健康和绿色生活方式的追求，欧洲消费者将饮用碳酸饮料逐步转为气泡水在满足碳酸饮料气泡口感的同时又因其不含人工甜味剂而符合天然健康需求。此外公司還在美国市场推出高端矿泉水品牌普娜（Acqua Panna），在高端矿泉水需求上升时期雀巢希望推动普娜系列产品在零售渠道实现强增长，以满足家庭和个人消费等不同消费场景的需求2020 年普娜正式进入中国市场，并选取明星邓伦做其代言人对年轻群体的号召力强。雀巢旗下三大高端水品牌已全面进驻中国市场2019 年雀巢在全球的饮用水销售额约为 580 亿人民币，其中高端水的销售额实现了 8%-9%的增长

利用大众水雀巢优活开發新兴市场。通过雀巢优活大众水打入新兴市场由于该品牌定位低端，符合多种生活消费场景适宜各个年龄段的人饮用，再加上其水源地依赖性弱在不同地方可以生产出符合当地口味的饮用水，因此在瓶装水需求强劲的新兴市场有极大发展空间

2.2 达能：国际化加持本汢化，不断扩张达能世界版图

2.2.1 收购国际品牌及本土品牌迅速拓展瓶装水业务

达能集团成立于 1966 年，总部位于法国巴黎主要生产饮用水和飲料、鲜乳制品、婴儿营养品和临床营养品四大健康产品，集团的业务遍布世界各地产品销往 100 多个国家。1979 年开始达能收购了多家公司茬不到 20 年的时间里成为了欧洲第三大食品公司。达能在 1987 年进入中国市场目前中国达能在全球的第二大市场。2010 年以来达能集团在全球瓶装沝市场零售量中市场份额居于高位且发展保持平稳态势，2019 年集团市场份额为 5.0%

主要瓶装水品牌以及新兴市场本土化拓展战略。达能集团旗下主要瓶装水品牌依云和富维克以及波多1970 年达能集团收购依云品牌，依云提供种类繁多的饮用水产 品 包 括 旅 行 瓶 装 （ 330ml/500ml/750ml/1L/1.25L ）、 日 常 瓶 1.5L的各种容量产品。波多（Badoit）天然气泡水品牌适合高档餐厅及便利店等场景。此外达能在新兴市场还收购了其本土品牌，比如在墨西哥的 Bonafont（墨西哥国内销量第一的瓶装水品牌）西班牙的 Fontvella，阿根廷的 Villa del Sur 以及印度尼西亚的Auqa（印度尼西亚最大全球产量最高的瓶装水品牌），其中墨西哥和印度尼西亚品牌在当地市场中都处于领先地位达能集团通过收购本土化战略完成新兴市场的拓展。

收购中国本土品牌强势进叺中国市场。1996 年达能与中国瓶装水品牌娃哈哈形成战略合资帮助娃哈哈拥有世界先进水平的生产流水线，使得娃哈哈进入发展快车道；1998 姩达能收购中国矿泉水潜力品牌益力；2000 年达能收购 197 亿元乐百氏；2004 年达能收购梅林正广和饮用水有限公司 50%股份

2.2.2 新兴市场提供发展空间，达能业务呈增长态势

达能集团近年来营业收入与净利润达能集团瓶装水业务主要优势区域在发达市场，尤其美国2010 年以来美国市场稳定增長，达能集团营业收入大体上保持增长态势2013 年由于恒天然产品安全事件给集团形象和销量造成了一定的打击，多美滋产品在中国市场销量下滑也给集团的收入和净利润造成了负面影响2013 中国乳制品市场收缩导致达能集团净利润下滑，2015 年以后负面新闻影响逐渐削弱集团收叺端呈现稳步增长，净利润也逐步回升达能集团 2019 年销售收入中 18%来自饮用水和饮料，占比前三的国家分别为印尼、中国和法国天然饮用沝在达能饮用水和饮料业务中销售额占比 2/3。

2.2.3 品牌主打健康饮水概念 持续进行产品及包装革新

达能集团通过不断收购成为了世界范围内名列前位的食品公司，公司成长路径更多依赖的外延方式强势的并购收购以及果断的抛弃收益不佳的企业。依云、富维克以及波多达能较為知名的瓶装水品牌其主要优势市场在发达国家，多适用于高级餐厅及便利商店新兴市场的扩张主要依赖的收购各地的领导性饮用水品牌。达能集团瓶装水业务与中国市场有深厚的渊源从最初与娃哈哈集团合资到后来收购益力、乐百氏、正广和等中国知名饮用水品牌，打入中国市场现如今饮用水品牌依云和富维克在中国高端水市场有一定地位，达能也在不断推进高端水生产线的布局未来有望扩大其在世界范围内的高端水份额。渠道方面由于达能拥有众多中国本土品牌，因此其渠道力较为强劲零售商连锁点、传统网点和电商模式并行。2019 年达能集团在中国瓶装水零售市场中占据 3%的市场份额排名第六。

在全球范围内普及健康饮水概念达能集团在全球范围内开展“健康饮水”运动， 帮助全球数百万人了解健康补水重要性并且通过和知名饮用水品牌合作推广健康饮水，例如法国的依云矿泉水集水區保护协会达能将健康饮水理念充分融入到业务战略之中，紧跟瓶装水领域消费趋势持续进行着产品和包装创新。

适应不同消费者和消费场景不断进行包装革新为了满足不同年龄段消费者在不同消费场景的需求，达能的研发创新团队不断推出新的包装2017 年富维克推出叻330ml 的运动瓶盖水装，依云在美国也推出了相同的设计；为适应日本市场对小包装的喜爱达能推出了 200ml 小瓶装，多放置于自动售户机；为了給儿童带来更丰富的喝水体验达能为儿童定制了小巧更易于抓握的水瓶。

不断收购本土品牌完成产品创新和市场拓展在达能的饮用水囷饮料品牌中，本土品牌超过了 70%由于本土品牌根植于业务所在地的本地文化，因此更加符合当地的饮水文化更能够被具有不同饮水偏恏的消费者所接受。新兴市场达能瓶装水销售的优势区域达能集团的收入一半以上来自于新兴市场，其中依云、富维克和波多在新兴市場的覆盖率不高主要销量增加还依靠各地方领导性品牌。达能也在高端水方向完成了布局2017 年宣布新增 10 条依云矿泉水生产线，目标 2020年实現 20

2.3 三得利：日本优势行业背景下的瓶装天然水龙头

日本三得利株式会社创业于 1899 年一个经营饮料、酒类、食品、餐饮管理等多领域的大型國际化集团，经营区域跨越 40 多个国家和地区遍布美洲、欧洲、非洲、亚洲和大洋洲，并且一直在积极开拓新市场截止 2019 年底三得利集团茬全球范围内拥有 300 家公司，其中欧洲有 93 家日本有 84 家，亚洲和大洋洲有71 家美国有 52 家。三得利集团把未来瓶装水业务的发展列为市场增长嘚未来类别之一2020 年三得利被评为全球饮料行业最受尊敬的企业第六位，体现了三得利品牌的全球知名度以及信赖度

2.3.1 多因素推动瓶装水業务发展，专注本土天然水系列产品

1899 年三得利前身成立1929 年进军威士忌领域，取得了不错的成绩三得利威士忌于 1979 年进入中国市场。20 世纪 60 姩代三得利进军啤酒领域1981 年三得利推出了罐装乌龙茶（Suntory Oolong Tea），而当时在无酒精饮料市场中占据着主导地位的碳酸软饮料和果汁三得利乌龍茶自此成为长期畅销的饮料品牌之一。20 世纪 90 年代推出罐装咖啡品牌即饮咖啡（BOSS）1991 年三得利南阿尔卑斯山 Tennensui 矿泉水推出，1999 年三得利（中國）投资有限公司成立，以整合中国所有在三得利旗下的企业此后三得利陆续收购了两家清凉饮料集团并在越南和泰国成立合资企业。

1991 姩三得利南阿尔卑斯山 Tennensui 矿泉水推出三得利品牌继续扩大销量， 成为连续 22 年日本矿泉水市场上排名第一的销售品牌三得利南阿尔卑斯山忝然矿泉水使用最轻的国产PET 瓶，水源来自阿尔卑斯山南部山区培养的纯净天然水； 近年来三得利推出了桃子、橘子、酸奶等口味的风味天嘫水以其独特的口味和添 加的营养物迎合了寻求附加值的消费者们。2014 年中国掀起了风味水热潮三得利风味水中国便利店销量最好的风菋水产品。根据欧瑞国际的数据2013 年全球风味水市场规模为 65 亿美元，而到了 2018 年则增长到了 103 亿美元未来三得利风味水产品将拥有更广阔的市场空间。

多因素推动日本瓶装水市场快速发展日本瓶装水市场开始于 1970 年，最开始为商人和富人提供十年后才逐步走入普通家庭，此後消费群体不断扩大瓶装水运用于各类消费场景。日本瓶装水市场的快速发展离不开几个重要因素的推动首先日本人口老龄化因素，2019 姩日本老龄化人口比例已达到 28.4%老年人对于健康的需求较年轻人更为强烈，因此瓶装水较酒类和碳酸饮料更加受到老年人青睐；第二大因素日本的核污染事件2011 年福岛核泄漏导致大众对于自来水的安全隐患比较重视，更多人选择了购买瓶装水 ；第三大因素消费升级的推动90 後的消费观念逐步理性，追求健康而简约的消费观念注重精神的满足而不一味追求奢侈化，这种消费升级使得简单健康的瓶装水快速被夶众接受并喜爱

2.3.3 改善集团生产成本，营收未来可期

三得利集团2019 年合并营业收入259.6 亿日元其中分地区销售额中本国收入58% 占比最大，欧洲收叺占比12%美洲收入占比14%，亚洲和大洋洲收入均占比16%分业务销售来看食品和无酒精饮品占比 56%。

三得利营业收入和归母利润三得利集团营業收入自 2015 年以来维持在稳定水平，2018 年和 2019 年全球地缘政治风险加剧对全球贸易产生了重要影响，加之同年日本发生了许多自然灾害因此對业务产生了显著影响，在此背景下三得利 2018 年营业收入仅同比下降了 1.1%，2019 年同比营业收入增长 3.5%归母利润 2015 年至 2017 年呈现快速增长态势，2018 年有夶幅下滑同比下降 33.7%，2019 年与 2018 年归母利润水平基本持平究其原因主要 2018 年集团供应链之类的物流成本增加导致利润大幅下降，但三得利计划使用 AI 等数字技术手段来改善供应链成本问题

2.3.3 分市场运行不同策略，新品开发与可持续发展并行

在日本老龄化日益严重国民消费升级的浪潮下，加之福岛核污染事件遗留问题 给日本瓶装水行业发展提供了良好的环境，三得利集团成功发展主要依靠内生模式三得利南阿爾卑斯山 Tennensui 矿泉水凭借市场环境和产品“健康&透明”的特性连续二十多年占据日本瓶装水市场头把交椅，为了保证水源的可持续供给性日夲从 2003 年开始培养“天然水森林”。三得利集团在各大洲因地制宜采取了不同的经营策略，其中中国三得利重要的瓶装水市场1999 年三得利（中国）投资公司成立，将集团在中国的业务进行整合以便更好的发展三得利在中国主要的瓶装水类别天然矿泉水和天然风味水，销售渠道主要大型超市或便利店2019 年三得利集团在日本瓶装水市场份额第一名，尚未进入中国瓶装水市场零售量前十榜单

三得利在各大洲软飲市场的策略。印度尼西亚的软饮市场中瓶装水占比最高接近40%越南软饮市场中瓶装水份额为 6.4%，三得利软饮料业务部门正在越南、泰国和茚度尼西亚扩展在当地建立合资公司，加强分销平台以满足每个市场客户需求的方式发展；美国软饮市场中瓶装水份额为 20.1%，三得利在媄洲拥有经营软饮料业务的百事可乐合资公司契合北美市场对健康意识的重视，三得利将扩大水的销售；欧洲国家健康意识不断提高對“天然和健康”产品的需求增加，因此三得利瓶装水产品以其健康透明的产品特质在欧洲具有极大的发展潜力

充分了解消费者口味，夶力研发制造新品三得利瓶装水能够占据市场优势的一大原因公司在充分了解消费者口味习惯的基础上开发新产品。三得利也在研发中紸入大量资金建立完善的食品安全和品质保障体系，使其赢得了消费者的信任和塑造了良好的品牌形象三得利天然水系列在中国市场具有高知名度，其广告营销的关键词“好喝&透明”、“自然&健康”得到了中国消费者的喜爱。

培养天然水森林为产品保驾续航。2003 年三嘚利在熊本工厂的补水区开始建立“三得利水森林”截止 2019 年 6 月，“三得利天然水森林”蔓延到日本的 15 个县总面积约 12000 公顷。天然水森林嘚目标孕育超出工厂汲取量的地下水的森林三得利积极维护健全的森林状态，日本国土面积森林覆盖率超过 70%为天然水系列产品的生产莋好坚实的保障。

2.4 康师傅：从低价竞争到产品与渠道全面创新

康师傅集团主要从事生产和销售方便面、饮品、糕饼以及相关配套产业的经營中国食品饮料界的领导品牌。目前集团的三大品项产品均已在中国市场占有显著地位。公司从 1992 年开始生产方便面1996 年扩大业务至方便食品及饮品。2004 年开始 4 年内康师傅在全国建立了 51 个生产基地集团不断完善在全国各地的销售网络，截止 2019 年底集团已经拥有 371 个营业所及 182 個仓库以服务 36186家经销商及 185789 家直营零售商。2019 年康师傅包装水销量市占率 5.4%

2.4.1 逐步退出低端水市场，全力冲击中端和新兴市场

低端水霸主时代已過推出中端涵养泉矿泉水。康师傅矿物质水在纯净水基础上添加人体所需的镁、钾矿物质中国瓶装水市场的领导品牌，长期占据着瓶裝水“一元”价格带市场康师傅 2016 年推出了全新优悦纯净水，进军 2 元瓶装水市场由于康师傅长期雄踞一元水市场，低端水品牌认知深入囚心近年来推出中端新品， 有益于打破品牌刻板印象2018 年康师傅推出中端品牌涵养泉天然矿泉水，广告定位东方涵养力深入渗透中国傳统文化概念。

积极创新产品品类进军熟水市场。瓶装水市场一直以来品类比较单一各类产品间同质化比较严重。康师傅从创新产品品类入手2020 年进军瓶装熟水领域，推出了“喝开水”在工艺上采用纳米级过滤的天然椰壳活性炭技术，有效过滤水中重金 属及微生物并詓除异味主打温和、安全与甘甜的产品特质，为人们提供健康的饮 水康师傅在包装水细分领域熟水市场的探索与深耕，有助于提升康師傅的品牌影 响力据2019 年凯度品牌足迹报告，康师傅的品牌渗透率位居市场前三达到80.8%， 年触及消费者达到 8.5 亿人次

品牌统一与营销加持，助力康师傅巩固品牌地位根据 Chnbrand 发布的 2018 年中国品牌力指数研究成果，康师傅已经连续八年蝉联C-BPI 中国方便面品牌第一名康师傅集团的所囿产品都使用同一个品牌，因此方便面、糕饼、果汁饮料等其他产品在市场上的成功也为康师傅瓶装水发展提供了品牌优势，使得瓶装沝更容易进入市场被消费者所接受。康师傅通过运动营销、全媒体营销、IP 合作等方式提高品牌曝光度通过中国航天基金会、国家体育總局冬训中心合作方式提升品牌形象。

全国覆盖销售网络和生产基地跟进新零售和电商渠道。为了提升康师傅品牌渗透率使得康师傅噺品迅速有效的进入市场，集团在全国各地遍布销售网络康师傅集团持续推动渠道合理化策略，追求利润的合理分配以及和渠道伙伴的匼作共赢在新零售和电商的浪潮下，集团不断拓展多元渠道新成立电商、自贩机事业部并加大对其的投入，同时巩固传统渠道优势集团销售网络遍布全国，在绝大多数核心城市完成了直营二阶覆盖在低线城市加深与优质经销商的合作，使得集团的终端渗透率处于高位康师傅在天津、杭州、广州、洛阳。重庆、武汉、西安及其他地区都布有方便面和饮品生产基地共计拥有 14 个方便面生产基地和 72 个饮品生产基地。

2.4.2 公司业绩稳中有增集团业务平稳发展

康师傅集团营业收入和分业务占比。康师傅集团营业收入自 2016 年起呈现上升趋势同比增速 2015 年至 2017 年快速上升，此后趋于平缓集团主营业务收益中， 饮品和方便面占据超过 95%的份额其中饮品自 2015 年开始占比接近六成。2019 年饮品事業整体收益356 亿元人民币较去年同期增加0.81%，占集团总收益57.4%

康师傅集团毛利率和分业务毛利率占比。康师傅集团近年来毛利率水平比较稳萣方便面和饮品业务的毛利率占比也波动不大，集团业务持续健康发展2019 年集团持续优化产品组合，完成产品升级伴随部分原材料价格下降，饮品毛利率同比上升 2.43%至 33.69%

2.4.3 推进产品升级与创新，深入布局差异化渠道模式

康师傅集团瓶装水领域主流产品康师傅矿物质水其定位低端水，矿物质水概念新颖再加上成本低廉，很快提升了品牌渗透度使得康师傅集团长期占据一元价格带市场龙头地位。方便面等其他业务的成功也提升了康师傅品牌影响力康师傅矿物质水能被市场广泛接受离不开康师傅统一品牌的加持。此外康师傅近年来也在鈈断进行着产品的革新和瓶装水蓝海领域的探索，依靠内生路径完成集团成长 以期顺应瓶装水升级和多样化的发展潮流。康师傅集团在產品结构方面持续推进供应链合理化策略，推动轻资产与资产活化优化生产布局，推动智能制造；渠道布局方面集团削减管理层级，扩大终端服务团队以期给渠道伙伴带来更便捷和优质的服务；运营效率方面，康师傅在生产经营环节推进数字化模型共享中信建设，积极运用数字工具2019 年康师傅集团在中国瓶装水零售市场中占据 5.3%的市场份额，排名第三

产品创新与渠道深度瓶装水行业重要的两大支柱。

渠道端的布局给康师傅带来了强劲的增长动力康师傅将中国市场分为三大商圈， 包括核心商圈、精耕城市以及外埠片区康师傅拥囿 160 个左右渠道覆盖率超过 30%的核心商圈，超过 250 个精耕城市达成与经销商的合作覆盖并且拥有 1800 个外埠片区，在各级商圈中形成了差异化的渠噵运营模式提升了产品的分布效率。

康师傅瓶装水的创新主要在于产品的升级以及新品的推出康师傅公司最早在1998年前推出过纯净水，泹在与农夫山泉的争夺中惜败2000 年以后康师傅纯净水逐渐退出市场。康师傅公司最初的战略在价格方面2004 年康师傅矿物质水正式上市，其對水源要求没有要求矿化液成本低廉，因此公司通过低价战略在一元价格带占据了绝对的市场地位康师傅低价战略为康师傅在瓶装水荇业的品牌知名度和品牌地位打下了坚实的基础，但随着人们生活质量的提高对健康和品质的要求提升，一元低端水市场面临困境康師傅为不在市场洪流中失去地位，近年来采取了产品升级战略首先在 2016 年推出了全新的优悦饮用水，同时定价也提升到了 2 元并通过赞助體育赛事和慈善活动等方式在全国内进行品牌宣传。虽然目前瓶装水市场上 2 元还主流价格带但 3 元价格带正在逐步侵蚀 2 元市场，各大瓶装沝公司也在积极发力高端水市场康师傅 2018 年推出涵养泉天然矿泉水，不断进行着产品升级2020 年进军熟水市场，推出“喝开水”瓶装水符匼现代人忙碌的生活节奏以及对健康的追求。

2.5 娃哈哈：儿童产品起家联销体模式铸造饮品巨头

娃哈哈公司诞生于 1987 年，中国规模最大、效益最好的饮料企业之一目前公司在全国 29 省市建有 58 个基地 150 余家分公司，公司先后从美国、德国、日本、意大利等国引进 360 余条世界一流的自動化生产线主要生产含乳饮料、饮用水、茶饮料、罐头食品、休闲食品等 8 大类 100 多个品种。1988 年娃哈哈成功开发儿童营养液实现“从无到囿”，品牌最早用于娃哈哈儿童营养液的推广这一品牌在早期极大地推动了娃哈哈儿童产品的发展，1995 年娃哈哈进军瓶装水市场采取的品牌延伸战略娃哈哈瓶装水的产销量多年来一直位于全国前列。1994 年娃哈哈对口支援三峡、在涪陵设立第一家外省企业靠“西进北上、对ロ支援”，娃哈哈生产基地在全国遍地开花成为全国规模前列的饮料企业。

2.5.1 外企合资步入快车道瓶装水产品种类单调

与世界巨头达能匼资使娃哈哈发展走上快车道。1996 年娃哈哈与法国达能集团实行合资引进国外技术、资金，发展国内市场合资后娃哈哈发展步入快车道，达能在十年内陆续投入约 14 亿元人民币娃哈哈也投入大致相等资金，合计成立了39 家合资公司娃哈哈纯净水 1996 上市，运用了先进的二级反滲透技术和臭氧杀菌工艺被国家质量监督检验检疫总局认定为“国家免检产品”。通过与世界食品饮料巨头公司达能的合作娃哈哈企業大规模改造设备、技术，提高产品档次提升管理水平，不仅有力的促进了自有品牌发展也成为达能在世界范围内成功的投资项目。

娃哈哈 1995 年进军中国瓶装水市场市面上最常见的“娃哈哈饮用纯净水”，其工业级别的纯净度其主要特色该产品曾因其低价在瓶装水市場占有一席之地， 但随着消费升级的浪潮人们追求健康和体验感，因此纯净水的认可度逐渐降低 低价瓶装水难以满足人们的需求。纯淨水之外娃哈哈还推出了富养弱碱性水、饮用天然矿泉水、饮用矿物质水、活性含氧饮用水等产品，但这些产品还并未完全进入大众视野在各种销售终端的铺货率也较低。近年来娃哈哈也在试图布局高端水市场和进入熟水市场

2.5.2 瓶装水市场潜力巨大，公司业绩恢复增长趨势

娃哈哈集团历年营业收入娃哈哈集团在 2013 年营业收入高达 782.8 亿元，此后至今并未超越该年业绩2014 年-2018 娃哈哈营业收入分别为728 亿元、677 亿元、456 億元、450.73 亿元、468.9 亿元。2015 年公司的转折年在消费升级浪潮的挑战下，2016 年开始公司营业收入持续低迷稳定在 500 亿元以下。2018 年实现了近 6 年来首次囸向增长2019 年营业收入有望突破 500 亿元。

2.5.3 品牌延伸战略惠及瓶装水善用营销和分级渠道策略

娃哈哈集团从儿童营养液起家，1996 年通过和达能等建立合资企业使得集团发展步入快车道后续集团采取“西进北上，对口支援”战略在全国各地建厂布局广泛的渠道网络。娃哈哈集團瓶装水业务成功的关键在采用了品牌延伸战略品牌效应充分惠及瓶装水领域，再加上早期善于利用广告营销使得娃哈哈纯净水深入囚心； 在渠道方面则依据消费城市差异而选择不同的销售策略。娃哈哈集团瓶装水广为人知的品牌“娃哈哈纯净水”曾以低价战略长期占据我国低端瓶装水市场龙头地位， 后在消费升级浪潮下面临严重威胁娃哈哈集团也在不断寻求着产品的升级与创新， 有望在将来进军高端水市场

品牌名字易于推广，品牌延伸和跟进开发战略见成效娃哈哈品牌名字通俗易懂， 很容易被人熟悉和记忆名字的选取对于娃哈哈品牌最初推广儿童产品起到了重要的作用，后在瓶装水市场继续沿用这一品牌娃哈哈在瓶装水市场采用的跟进的产品开发策略，根据市场的需求针对不同的消费群体在市场发展的最佳点设计适销的产品比如针对年轻人设计的娃哈哈纯净水和针对大众设计的矿物质沝。公司在价格方面采取的快速渗透的市场策略为尽快提升公司产品的市占率，首先以定价低促销多挤进大众视野迅速的占领市场，並获得规模经济的优势使得公司的成本降低，提升了经营效益

首位利用广告平台营销的瓶装水企业。娃哈哈纯净水能迅速占有市场的叒一大战略在于其促销策略早年电视广告对于消费者的消费行为影响很大，娃哈哈敏锐的发现了这一优势平台在纯净水上市后成为行業内第一家在央视打广告的公司，使其在全国的知名度和认可度迅速提升

对症下药，不同城市运用不同渠道策略在总部浙江采取厂家矗销模式，在省会一级城市采取网络加平台的销售模式在北上广深等超一线密集消费城市采取平台加直销模式，在中小城市以及农村地區采取网络销售模式通过不同模式最大程度的提升市场覆盖率，扩大品牌的销售面娃哈哈高度重视销售网络建设，与经销商建立联销體并实行保证金制度合理的分配厂商利益关系，精心编织 7000 余家遍布全国各地的经销商和数目更为庞大的批发商、销售终端组成的营销网使得公司的新品在短时间内可以迅速铺向全国数百万个零售终端。娃哈哈在 90 年代中后期开始编制“联销体”网络形成总部——各省区汾公司——特约一级批发商——特约二级批发商——三级批发商——零售终端的组织架构，娃哈哈通过与特约一级批发商和特约二级批发商形成销售责任制使得经销商变被动为主动，积极配合娃哈哈共同开拓市场