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圆桌讨论二：寻找弱势下的稳定盈利模式(实录)
“寻找弱势下的稳定盈利模式”圆桌讨论
　　和讯基金消息 日，由和讯网主办的“”在上海卓美亚喜玛拉雅酒店隆重举行，本次论坛的主题为“如何在全球经济下滑中寻找A股投资机会”，和讯基金全程直播本次论坛。陕西创赢投资理财有限公司总经理崔军、上海国富投资管理有限公司投资总监陈海峰以及京富融源投资管理有限公司投资总监进行了主题为“寻找弱势下的稳定盈利模式”的圆桌讨论。此次讨论由朝阳永续董事长廖冰主持。
　　以下为圆桌讨论发言实录：
　　主持人：欢迎回到2012夏季私募尖峰论坛，下半场我们的讨论主题是寻找弱势下的稳定盈利模式。下半场我们有请到的论坛主持人是廖冰先生。参与讨论的嘉宾有：陕西创赢投资理财有限公司总经理崔军、上海国富投资管理有限公司投资总监陈海峰、京富融源投资管理有限公司投资总监李彦炜。我们有请他们上场为大家进行下半场的交流。掌声欢迎。
　　廖冰：我们不知道去年还是今年算是对冲基金的元年，其实对冲来讲，我自己理解也是一种产品。今天我们请到了三位在这方面做的不错的三位嘉宾。我们首先让三位嘉宾对自己的产品、收益率以及风险做一个简单的介绍。
　　陈海峰：大家好我是国富投资的陈海峰，国富从08年开始进行投资，目前总的管理规模接近20亿，我们的特点是以绝对回报产品为主，目前我们有10支合伙制的基金，合伙制的是从08年3月份开始发行的基金，应该说是国内最早一批合伙制基金，合伙制基金的优势是在于可以利用更多的风险对冲工具来控制系统性风险，来获取绝对回报。其他我们还有6支产品。我们总体的风格是比较稳健的。我们从目前的情况来讲，有14支产品的净值都是正回报。只有两支是相对差一点，最差的也有0.95元的净值，另外一支是0.97左右，从我们产品发行的点位来看，大部分是在三四千点发行的，所以相对来说是战胜了指数非常多，虽然还有两支是负增长，但是都是纷纷战胜指数很高。和同期的私募和公募的基金相比，我们所有的16支在靠前的水平。
　　风险方面是这样的，如果说今年给我们一些机会我们会发行一些新的产品，我们新的产品的风险回报率会有更高的水平，我们想尽一切办法为客户获得风险更小，回报率更高的产品。我们第一支产品是08年3月份成立的合伙制产品，当时是合伙制法规刚刚出来，当时我们也非常高兴，因为觉得他迈向了绝对回报基金的重要一步，因为从上承认了合伙制的合法，第二，他给予了你足够的风险对冲的形式。因为我们过去看到信托或者是其他的，都无法合法的应用这些工具。当时我们花了很长时间和托管行谈结构、谈托管，因为当时我们太小了，我们的律师团和银行谈了几个月时间，银行才把这个产品托管。而且当时我们的起点很高，因为我们是走对冲基金的路，所以我们的客户起点就是5000万，所以当时募集资金比较大，也是比较少的这么高起点的基金。比较好的是，我们在4500点左右发行的，到现在基本上净值翻了一倍。因为我们用对冲的方法避免了一些风险，这样可以真正的提高你的投资有效率，同时将风险降的更低。这么多年来，越来越多的得到各大银行的认同。国富整个体量的和发展是和业界对应的，我们是慢慢的，是不离不弃的发展的。
　　廖冰：国富非常的低调，接下来我们有请崔军来谈一下。
　　崔军：我是创赢投资的崔军。现在我们旗下有三支基金，我们70%做股票，30%做对冲。去年我们获得了48%的收益，今年还有36%的收益。因为我们的对冲有数据模型，客户可以信得过。我们利用市场的波动来赚钱，只要是市场有波动，我们就会有盈利。我们认为现在有可能是一个大的钻石底，我们评估了一下，现在的估值比1064点还低估17%。就算是不涨不跌，我们的对冲也可以做多28%左右的收益率。对冲模式的好处是，我可以在下跌和振荡的情况下赚钱。如果说出现单扮上涨的话，我的仓量还可以放大。我们的系统可以统计每个月的涨跌，比如说我们统计下个礼拜会出现5%的涨幅，我提前就可以扩大仓位，这样就可以扩大我的收益率。
　　再就是我认为现在是一个非常好的机会。我们算了一下，现在的估值历史上是最低的，特别是银行股。银行股的估值，以(,)来讲，现在浦发银行市值只有1400多亿，而他的净资产有1700多亿。也就是说我们8折来买浦发银行。我们一直坚持的4毛原则来买股票。浦发银行现在这么便宜，我记得01年的时候，大盘2124点高点的时候，银行股是60-70倍，07年达到了50-60倍大家还是在疯狂抢购。现在市盈率只有4倍左右。在这么便宜的情况下，我们现在买的价格比原始股还要低，我们认为现在是一个巨大的机会。现在应该是一个钻石底，三年之内应该有一波巨大的行情。我们看到原油从147美元跌到33美元再回到80多美元。现在通胀已经降下来了，准备金在降，银行利息在降，全球股市都在低档位，商品低下来，欧美经济在慢慢的复苏，我们觉得现在机会非常好。特别是中国股市从07年跌到现在，到今年10月份就慢5年，我们记得01年998之后有一波大牛市，现在已经是一个底部。现在是一个恐慌期，在恐慌的时候要敢于买股票，有一个人亏了5、6个亿，他说我亏了很多，现在我一股都不敢买，现在我都去买货币基金。从现在来讲，货币供应量92万亿非常大，我们现在在拼命印钞票，通胀回落，这个钱一定会流向股市，我们认为最晚在三年之内就会有一波大牛市，因为现在经济已经在慢慢复苏，市场利率在下调，股票太便宜了。现在所有的钱都在银行，银行用这些钱去赚钱。我们要寻找中国的富国银行，我们从盈利模式来讲，我们做过一个案例分析比如说(,)，他们去年是抢高利贷的钱，他们做小额贷款，而且坏账率非常低。现在他们在抢超市的钱，他现在开始做销售了，我开始帮助你们销售茶叶，你把钱都存到我的银行里，实际上中间商是最赚钱的，因为从厂家到销售者手中有很大的差价。我们要寻找银行间的沃尔玛。现在我们估值这么低，现在的市盈率只有4倍，现在你做股权投资也没有这么便宜的，从来没有看过这么便宜，我们认为现在估值很低，尤其是2152点的时候，成交量突然上去了，(,)放量之后，拉的很高。大盘到2152的时候，大盘继续放量，这就是一个大的机会。当然我这里说的要排除一些垃圾股，很多的股票今年要退市的，这种股票一定要担心，这种股票大盘涨到8000点也没有办法。盈利一定是要来自于公司本身。垃圾股的下跌风险大家要小心。一定要买那种业绩高速增长，我们的盈利要来自于企业本身，你不能去做投机炒作，一定要来自于企业真正的增长，才会风险更小。
　　廖冰：他讲起来股票真的是滔滔不绝。接下来我们请李彦炜介绍一下。
　　李彦炜：崔总讲的很有激情，我真的是自愧不如。咱们的问题是说讨论一下公司的收益风险和模式。我们公司主要是以金融服务、私人银行业务为主的，其实涉及的面比较广。以前我们创立的时候想的很简单，就是做一个阳光私募，成为一个伟大的基金管理公司。但是不幸的是，我们是07年12月份成立的，紧接着就是一年从6100跌到1600的行情。后来我们发现这个市场其实如果仅仅做基金的话，可能没有办法生存，之在商业模式上是特别难。后来我们慢慢走到私人银行业务这样一个方向上。开始的时候我们是做固定收益，发行一些信托产品，然后再去进行一些权益类的投资，比如说阳光私募。一开始是这样的产品，给客户一些财富管理的服务。后期随着09年我们参与一些定向增发之后，发现这里有比较大的机会。尤其是在2010年开始之后，我们在这个方向上投入了比较大的精力，后来过渡到套利，这个说起来也比较简单，和崔总说的差不多。比如说 我们预期到这个大盘有一个上涨，我们就先把这个股票取消掉，到收盘的时候再收回来。当然这里有一些做法。
　　从去年四季度开始，我们开始逐渐的想办法，我们想想看能不能开发一个和债券类套利对冲的策略。今年，赶上一个比较好的时候，私募债可能会有一个比较好的机会。如果说国债私募债同时出现的话，国债期货完全可以对冲私募债，同时私募债因为买家的局限性，无法进行广泛的销售。这样的话，为我们购买的时候，提供了很好的防范地位。这样的话，下半年会重点推这个产品。这个产品肯定是不如股票收益率那么高，但是我们觉得相对来说也是比较稳定的。因为现在投资者普遍是觉得股票太明显了。原来我们的想法是完全的阳光化，但是到2010年4季度之后，当时我和张总一起讨论私募行业的发展，当时我觉得阳光的这条路已经越来越窄了，如果说没有正式法律出台之前，当时大家预期很乐观，大概一年或者是半年就出来了，但是实际上现在已经2012年了，还没有什么动静。我个人对这个事情，从整个市场情况来看，还需要再等待。在再等待的过程当中，阳光的死去了，还是偷偷摸摸的活着吧。这是我的一些想法。
　　廖冰：他讲的信息很多，变成了另外一个主题。我们这里有几个问题，我们先从第五问开始，以创新型产品为事业，如何来思考？相信后面两位一定是以这个为事业了，离我最近的这位特殊性非常强，用我的话来说他就是“疯子”，这里我们想讲对冲，前面这个人，这也不一定说是批评，后面的两位我听下来是很靠谱的，前面这位哥们，我让他讲对冲，他讲了股票。这里开个玩笑。
　　李彦炜：说明这个行情确实是应该到了激情四射的时候了。
　　廖冰：以创新型产品为事业，未来如何思考？崔总，有什么看法？
　　崔军：创新之后，收益还是非常好的。我们要解决通道的问题。现在信托，比如说像华宝只能开到10手，现在华润的效果还可以好一点。现在我们的策略就是30%是股指期货，70%是股票，用30%的期货对冲70%的股票。在趋势下跌的时候，我们对冲，上涨的时候我们做多。另外是量化，我们通过电脑，到了这个点位我就成交获利了，所以只要市场有波动我们就会赚钱，波动越大我们越赚钱。这个效果是非常好的。收益也会比较平稳。当然我们的波动也可以放宽，我们可以通过电脑的设计实现自动交易。现在我们还是人工报单还比较累，以后用电脑操盘的话，就会比较省劲。但是这要求我们的产品规模要在3亿之内，因为是对手盘，还有一个开仓，你和对手交易，到一定规模的时候，他会受到限制，也就是在3亿之内。因此它还是有一个局限，因为对冲的话，必须要有对手盘，如果说没有对手跟你交易的话是不行的，只要有对手跟我们的交易，但是我们的资金是到20亿封盘了。真正赚钱的，做到最后的时候，还是价值投资。因为对冲有一个量的控制，我们现在无法把产品做到很大的规模，现在我们最多20亿的规模。
　　廖冰：陈总，你觉得他有没有逻辑上的错误？他是不是讲的太乐观了。
　　陈海峰：一提到这个，他就滔滔不绝，这是典型的投资要成功的必然素质。你不能说他刚刚提的和你提的问题没有关系，我们讨论问题的是相关的，但是却不是因果，他用相关来说明因果这也没有问题，最后的投资效果可以说明一切。
　　廖冰：因为我是觉得，对冲完全是一个工具，他不是拿对冲做事业的，也就是说对冲没有了，他也赚钱。你凭什么说什么时候拿钱做多，什么时候拿钱做空。实际上他是打着对冲的名义，简单来说什么意思？我觉得他是靠趋势赚钱的。
　　崔军：我们的对冲类似于，西蒙斯是美国顶尖的对冲基金。我们现在要了解电脑来操作，因为你要瞬间抢单子靠人是不行的。我觉得这种对冲应该是有市场的。大资金，我是通过量来做。
　　廖冰：我觉得你是从最宽泛的概念来讲的。因为我们本来想讲的是对冲是一种工具，我觉得你的优势不是因为有了对冲工具，或者说对冲方法本身。
　　崔军：对冲工具是很重要的，如果做空不能赚钱，我们也没有办法。
　　廖冰：你的创赢2号去年的盈利是36%，有没有人不相信的？看来大家都比较相信你？陈总你怎么看？
　　陈海峰：我觉得36%是非常高的收益，商品期货的风险更大，我知道的还有还要高一些的。
　　李彦炜：阳光产品里没有这么高的。做股指对冲的我不知道，但是做债券的有20%多的，做杠杆做的很多。
　　廖冰：我们继续刚刚的问题。
　　陈海峰：我觉得我不敢说这是我的感悟。我觉得是我的一种随想吧。创新，首先是对这个词的理解，因为创新可能是一个和人类文明进程息息相关的事情。大至文明，小到行业的发展，公司的发展，都是具体的，不同层级的创新所相关的。所以我觉得创新这个词的含义是非常广的。我们想创新作为一种事业，创新就是一种DNA，就是你相信不相信创新，这是根深蒂固的事情。你要相信创新，创新可以带来收益，可以让你发展的更好，我觉得这才是最根本的，所以你必须要相信。我觉得最不能做的是为创新而创新。因为现在大家谈到对冲或者是很多新的模式，所有人一瞬间都说我们现在除了传统的投资，我们现在也有量化投资了，我也对冲了，然后大家讲到的私募债我也做了，就是创新。但是我觉得这种创新理解是一种偏颇，创新的目的是什么？创新归根到底如果说是在投资上，还是要使你整个投资摆线或者是业绩能够更好，更盈利。换一个思路来讲，每一位投资人都在想，我最好可以选一个股票，这个股票特别牛，持有，就像巴菲特一样，多少年之后有上千倍的涨幅，然后我也成为了一个价值投资人了。这个每个人都会这样说，但是这种股票非常少见。相信对很多职业投资人来讲，他也是希望找到这样有价值的成长股，但是我觉得这是很难的。举个例子来说，我们经历了中国股市20多年，过去最好的股票像(,)，(,)，那个时候树立了价值理念，大家觉得长虹才两三倍的市盈率，又是家电，又是军工，又是高科技，但是这么多年来看，如果说一直 持有的话，就达不到你想的好的收益。包括深发展也是这样的。真正特别牛的消费股，像(,)，他们确实是不错。后来我就在想，这个创新，或者说大家所追求的，我们换一个思路来想，好股票你都想买，但是他很好的时候你才知道，不好的时候你是选不到的，这是非常难的。退而求其次，好股票我选不到，我选一个好的投资管理人行不行。这个好象简单了一些，好股票难选，好的投资管理人好选，就这么几十家耳熟能详的私募，我们在当中选择几个私募不就很好了吗？如果说他们都很好，我未来的投资也是很好的。但是这个也很难，说起来很容易，其实很难。为什么？我们看到的有很多排名靠前的私募，今年第一第二，再过一年变化很大。有一些可能比较稳定的，但是他又不是那么牛。所以投资人很纠结，我怎么去看，我怎么去选择好的。我觉得我把这个问题放在这里，大家可以思考一下，他和创新有没有什么关系，他的唯一的关系在于创新是要有好的投资结果，选择好的投资管理人也是要得到好的投资结果。因此他不在乎过去，我们把一些复杂事情慢慢的简单化，好比生存能力非常强的企业，在国际上有很多。尤其是以德国、日本这些国家有一些非常长寿的企业，包括做食品的，包括小的行业隐形冠军，他里面有很多技术壁垒，或者是他有很多的传承积累，一百年两百年的生岑下来。还有一种，这个世界上很好的企业，比如说像谷歌，大家公认他好，值得尊敬的企业，包括像微软，GE、P&G等等，这些企业，所谓的蓝筹，他们也是几十年，上百年的历史。我们从他们中间找到一些共性。活的长的企业，再一个领域有其独特的优势，很好的积累。他都是经历过很多的创新。比如说 GE，GE是工业革命的代表，他在很多领域做到非常好。这和投资一样，我在各个环节都做的很好。我们看谷歌也是这样的，他也是不断的突破和创新。这个我们投资当中也是如此，到一定程度的时候，会出现一些技术壁垒，技术创新。反过来讲一个好的投资人的特点就在于他的创新，它的创新不局限于他只是技术面的创新，而是在他的传统领域也能创新，我认为巴菲特，我们不要认为他只是传统的思路，他是在价值投资做到了极致了，其实巴菲特也是从刚刚开始学什么叫投资，什么叫价值投资，但是他学了之后有新的理解，他不是简单的我买新鲜货，还要求他有成长性，我觉得他也有很多的变革和创新。像也是一样。刚刚讲到的西蒙斯，西蒙斯做到了高频交易当中这么高的收益率，而且它的整个方法和所有人都不一样。华尔街的人一个不招，全部是招的搞计算机的，搞数学的人每天在那里搞模型。这也是我通过创新来追求更好的结果。
　　所以我想回到中国，我觉得比较幸福的是，现在中国市场非常大，没有任何一个流派可以在这个市场上占有主导。也许在目前的市场上，可能价值投资是一个主流。因为现在中国有三千多按，五千多的基金经理，价值投资已经被倡导起来。但是他的问题在于，他的压力或者说他的成熟需要时间。我们说西蒙斯的模式在中国就很难，因为我们没有那么多的数据。这几年全球都是在宏观对冲上做的比较多，因为在目前的情况下，宏观对冲的作用会更多的显现出来。因此创新无非是有很多的工具，每一个工具都是你的必杀技，你需要一个认知的范围，在认知的范围内把你的事情做好，投资也是这样的。每个工具你能不能拥有他，关键是在这么大的领域当中，你每一个都能做好，如果说你工具越多，只能说明你未来的抗风险能力越强，策略越丰富，最后的投资越稳定，这是所有人追求的。所以我认为创新是这样一个主题。
　　最后我想说，每个人对自己都有一个认知，我谈的可能也只是我的一点随想。
　　李彦炜：前面两位都讲的比较深入，我简单说一下。我觉得说到创新是说的太远了。金融创新我比较了解一点，创新最早的时候就是因为美国和欧洲之间有金融管制，金融管制越多，所谓的创新就出来了。创新很简单就是找漏洞，就是金融制度管制越多，绕过这个管制就会产生收益率。中国很不幸，也遇到了这样的情况，从01年开始其实一直都是这样的，整个政策是在向左走，管制层开始压制，因此绕过这些压制的创新也越来越多。我们说到金融创新的事业，我们就只能寄希望于管制越来越多，越多我们的创新机会越多，如果说都放开了，就像一个海平面上都是冰，可能我们就没有什么机会，但是如果说裂开了，可能就有机会了。
　　廖冰：如果说我们创新等于对冲，你接下来怎么做？会不会做私募债。
　　李彦炜：上半年一二季度大家对固定收益的关注更的多了。作为事业来讲，我们会选择受到关注的。作为事业的话，人太少做不下去，众人拾柴火焰高。投资机会的话，中国制度的变动都是我们研究的重点方向，政策越多，可能我们的机会就越多。我觉得在中国市场上做对冲还是取决于政策，如果说取决于工具的话，可能会比较惨。高频这一块，我感觉还是以套利为主，这是中国股市长盛不衰的。
　　廖冰：接下来我们谈一下投资机会。
　　崔军：现在蓝筹股是天上在掉馅饼，你去接。现在的估值比1064还低股17%左右。因为市场上经常会有恐惧和贪婪的流行风，在非常恐慌的时候，你要敢于去买股票，做股票的时候一定不要从众。998点的时候，那个时候我跟人讲买股票，那个时候没有人敢买。现在也是这样的情况。在欢乐的时候，要敢于卖股票，在恐慌的时候要敢于买股票。现在估值已经很低，而且也已经下跌了很长时间，通胀也基本上结束，商品从98年到现在已经走了14年牛市。我们觉得这些商品会不会下跌，商品的价格下跌可能会促成牛市的股市，2200点以下，应该都是钻石底。当然你要去买蓝筹股，而不是垃圾股，而且蓝筹股是抗打击的，现在很多外国人都想进来买，他想买我们的基金，抢着要进来，我们中国人都不敢进？外国的钱是很多，我们的储蓄是世界最高，52%的储蓄率，这么多钱在银行里，牛市一启动，这个钱会蜂拥而入，非常可能出现爆发式的增长。因为上涨时间只有5%的时间，如果说你错过了就要等95%的时间，94年我记得当时跌到325点，最后是一个半月时间从325点涨到1000多点，45天股票涨了5倍。这种行情突发的时候，股票拉起来的时候你是买不到股票的。特别是爆炸性上涨的时候，你建仓是建不起来的，一定要注意提前量。很便宜的股票你要敢于买，真正要大家都抢的时候，大家就要注意了。
　　廖冰：非常感谢，接下来我们给大家三个问题的时间。
　　提问：我一直在听你谈量化交易，一直听您说把系统性风险控制的非常好。那么崔总，你在判断方向的时候，因为这个市场没有神，一旦错误的时候，这种行为风险我想咨询一下，在这方面你们怎么做？
　　崔军：通过统计，统计找出最大的概率，我们会做多。比如说今天我以开盘价作为我们的止损点。比如说我今天做多，我就以开盘价作为我们的止损点，我们不会过夜，在最后两分钟平仓。下跌的时候，我也是开盘价作为止损位，到最后我们也停。
　　提问：这个是靠人吗？
　　崔军：这个现在是电脑自动生成的。量化对冲是靠波动赚钱的。这种获利比较平稳。我们有一套系统来判断大盘的趋势。
　　提问：一旦这个趋势判断错误的呢？
　　崔军：判断错误的话，我们还有一个对冲。
　　提问：你们不仅是投资家，你们还做代客理财，在你们投资过程当中，你们的客户会不会对你们产生影响？客户造成的影响有多大？
　　李彦炜：这是一个很好的问题，既然做事业，事业离不开客户，客户总有点影响。我个人认为中国的客户是比较好的，他们愿意亲身进入到第一线，他们的参与感很强。你们要做这个股票，他们甚至自己都会去看一看，这不是一件坏事，有的时候顺其自然吧。他既然要参与就参与。你越让他在细节上多参与，在决策上他参与的少，因为他的时间都花在细节上。
　　崔军：我们有自己的投资理念，我们经常把我们的投资理念告诉我们的客户。我们会经常写，我们每个月会向他们汇报我们的理念、策略。客户慢慢会对你的策略认同。我们和客户之间的关系还是非常好的，每个月我们都会和客户有一个短期的沟通。
　　提问：感谢崔总的分享，您去年48%，今年36%的创赢2号可以说是笑傲股市，这里有多少是股票贡献的，有多少是股指期货贡献的。
　　崔军：我们去年的收益30%是股票收益，60%-70%是股指期货和对冲获得的收益。
　　提问：那风险呢？
　　崔军：30%-40%是股票，60%左右是股指期货。
　　主持人：由于时间的关系，出去说大家还有问题大家可以和专家们私下交流，本次论坛非常感谢朝阳永续的大力支持，希望通过本次论坛能够给大家2012年的投资有所帮助，再次感谢各位嘉宾，本次论坛到此结束。
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