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　　按投资领域的不同，产业投资基金可分为创业投资基金、企业重组投资基金、基础设施投资基金等类别。
　　根据原国家发展计划委员会2006年制定的《产业投资基金管理暂行办法》，产业投资基金（或简称产业基金），是指一种对未上市企业进行股权投资和提供经营
相关公司股票走势
管理服务的利益共享、风险共担的集合投资制度，即通过向多数投资者发行基金份额设立基金公司，由基金公司自任基金管理人或另行委托基金管理人管理基金资产，委托基金托管人托管基金资产，从事创业投资、企业重组投资和基础设施投资等实业投资。按投资领域的不同，产业投资基金可分为创业投资基金、企业重组投资基金、基础设施投资基金等类别。
　　随着2006年《中华人民共和国合伙企业法》、2014年《私募投资基金监督管理暂行办法》等法律法规的出台，产业投资基金的组织形式向着多样化的方向发展。
　　1.产业投资基金的组织形式
　　根据产业投资基金的法律实体的不同，产业投资基金的组织形式可分为公司型、契约型和有限合伙型。
　　公司型
　　公司型产业投资基金是依据公司法成立的法人实体，通过募集股份将集中起来的资金进行投资。公司型基金有着与一般公司相类似的治理结构，基金很大一部分决策权掌握在投资人组成的董事会，投资人的知情权和参与权较大。公司型产业基金的结构在资本运作及项目选择上受到的限制较少，具有较大的灵活性。在基金管理人选择上，既可以由基金公司自行管理，也可以委托其他机构进行管理。
　　公司型基金比较容易被投资人接受，但也存在双重征税、基金运营的重大事项决策效率不高的缺点。公司型产业投资基金由于是公司法人，在融资方式更为丰富，例如可以发行公司债。
　　契约型
　　契约型产业投资基金一般采用资管计划、信托和私募基金的形式，投资者作为信托、资管等契约的当事人和产业投资基金的受益者，一般不参与管理决策。契约型产业投资基金不是法人，必须委托基金管理公司管理运作基金资产，所有权和经营权分离，有利于产业投资基金进行长期稳定的运作。
　　但契约型基金是一种资金的集合，不具有法人地位，在投资未上市企业的股权时，无法直接作为股东进行工商登记的，一般只能以基金管理人的名义认购项目公司股份。
　　有限合伙型
　　有限合伙型产业基金由普通合伙人（GeneralPartner，GP）和有限合伙人（LimitedPartner，LP）组成。
　　普通合伙人通常是资深的基金管理人或运营管理人，负责有限合伙基金的投资，一般在有限合伙基金的资本中占有很小的份额。
　　有限合伙人主要是机构投资者，他们是投资基金的主要提供者，有限合伙基金一般都有固定的存续期，也可以根据条款延长存续期。
　　通常情况下，有限合伙人实际上放弃了对有限合伙基金的控制权，只保留一定的监督权，将基金的运营交给普通合伙人负责。普通合伙人的报酬结构以利润分成为主要形式。
　　典型的有限合伙型产业基金结构可分为三层：银行、保险等低成本资金所构成的优先层，基金发起人资金所构成的劣后层，以及夹层资金所构成的中间层。优先层承担最少风险，同时作为杠杆，提高了中间层和劣后层的收益。通过这种设计，有限合伙型产业基金在承担合理风险的同时，能够为投资者提供较高收益。
　　某股份银行参与投资某省会城市的产业园开发项目的有限合伙型产业基金，其中理财资金为LP，园区平台公司为GP，双方占比为4：1，基金持有项目公司51%股份，以土地开发和项目产生现金流偿还投资方本息。
　　2.政府缘何牵手产业投资基金
　　政府资源紧张倒逼牵手产业投资基金
　　1994年分税制改革重新划分了中央和地方的财政收支，此后地方政府的财政收入占全国财政收入的比重一直维持在50%左右，但是财政支出占全国财政支出的70%以上，根据旧的预算法，地方政府缺乏直接负债融资的法理基础，为了解决经济发展和融资约束之间的矛盾，地方融资平台公司逐渐兴起，成为地方政府在基础设施建设和公共服务领域融资的重要途径。
　　为加强对公司及其债务的规范管理，中央自2010年起发布了一系列文件加强对地方融资平台的监管，尤其是新预算法和43号文的出台，使得地方政府的传统融资渠道（贷款、信托和债券）融资全面受限。
　　根据43号文的规定，地方政府规范的举债融资机制仅限于：政府举债（一般债券和专项债券）、和规范的或有债务。
　　但是地方政府在经济建设方面的责任并没有因为原有平台融资渠道受限而得到减轻，随着经济下行压力的加大，地方政府迫切需要通过投资来拉动经济，而在实业产能过剩和房地产增速下滑的背景下，城镇基础设施和公共服务领域的建设成为拉动投资乃至稳增长的关键。
　　为了实现在43号文的框架内筹集用于基建投资的资金，地方政府一方面可以通过发行地方债来融资，另一方面也可以引入社会资本在的框架下进行，产业投资基金由于其灵活的形式和汇集资本的功能，成为地方政府基建融资的新选择。
　　3.产业投资基金能解决政府什么问题？
　　产业投资基金本质上是一种融资媒介，政府通过成立基金，吸引社会资本以股权形式介入项目公司，参与基建类项目的建设和运营，可以解决地方政府三个问题：
　　解决新建项目融资问题
　　对于新建类项目，政府可以发起母基金，吸引银行、保险等金融机构和实业资本提供项目建设所需要的资金，解决当前建设资金不足的问题。
　　解决存量项目债务问题
　　对于存量的项目，可以通过TOT、ROT等方式，由产业投资基金设立的项目公司接手具体项目运营。尤其是对于已到回购期的BT类项目，原先政府的付费期是三到五年，产业基金介入项目后，政府通过授予特许经营权，政府的补贴或支付期限可以延长到十年甚至更长，大大减轻地方政府的短期偿债压力。
　　解决城投公司资产负债约束问题
　　过去绝大多数基建类项目都由地方城投公司负责融资、建设和运营，城投公司直接融资会造成资产负债表膨胀，提高城投公司的资产负债率，从而影响企业的银行贷款和债券发行。城投公司通过发起设立产业投资基金，以基金的形式筹集资金，可以实现表外化的融资，降低城投公司的资产负债率。
　　在传统的平台投融资模式下，地方政府以自身信用为平台公司的投融资项目承担隐性担保。而在产业投资基金模式下，地方财政以较小比例的股权加入投融资项目，对项目特许经营和收取附带权益，有助于解决地方基建融资问题，提高财政资金的使用效益。
　　4.当产业投资基金遇上
　　自十八届三中全会提出“允许社会资本通过特许经营等方式参与城市基础设施投资和运营”之后，中央各部委出台了一系列文件鼓励推广政府和社会资本合作模式（）。
　　在模式下，政府通过特许经营权、合理定价、财政补贴等事先公开的收益约定规则，使投资者有长期稳定收益。投资者按照市场化原则出资，按约定规则独自或与政府共同成立特别目的公司建设和运营合作项目。投资者或特别目的公司可以通过银行贷款、企业债、项目收益债券、等市场化方式举债并承担偿债责任。政府对投资者或特别目的公司按约定规则依法承担特许经营权、合理定价、财政补贴等相关责任，不承担投资者或特别目的公司的偿债责任。
　　在实践中，很多省市以地方财政投入启动资金，引入金融资本成立产业投资基金。具体操作形式是由金融机构与省级地方政府共同合作设立母基金，再和地方企业（很多情况下是原融资平台）合资成立项目公司或子基金，负责基础设施建设的投资。金融机构一般采用分期募集资金或者用理财资金对接的形式作为基金的有限合伙方的出资。子基金或项目公司作为种子项目投资运作主体，对城市发展相关产业进行市场化运作，自担风险，自负盈亏。
　　模式下的产业投资基金，一般通过股权投资于地方政府纳入到框架下的项目公司，由项目公司负责具体基建项目的设计、建造、运营，政府授予项目公司一定期限的特许权经营期。
　　地方的实践得到了中央政府的认可和鼓励，日，国务院办公厅转发财政部、发展改革委、人民银行《关于在公共服务领域推广政府和社会资本合作模式指导意见》的通知（国办发〔2015〕42号），特别指出中央财政出资引导设立中国政府和社会资本合作融资支持基金，作为社会资本方参与项目，提高项目融资的可获得性。鼓励地方政府在承担有限损失的前提下，与具有投资管理经验的金融机构共同发起设立基金，并通过引入结构化设计，吸引更多社会资本参与。
　　5.模式下的产业投资基金运作方式
　　产业投资基金的主要模式
　　在各地不断涌现的产业投资基金中，根据基金发起人的不同而分成三种模式。
　　■模式一：由省级政府层面出资成立引导基金，再以此吸引金融机构资金，合作成立产业基金母基金。各地申报的项目，经过金融机构审核后，由地方财政做劣后级，母基金做优先级，杠杆比例大多为1:4。地方政府做劣后，承担主要风险，项目需要通过省政府审核。这种模式一般政府对金融机构还是有隐性的担保，其在河南、山东等地运用的比较广泛。
　　2014年12月，河南省政府与、、签署“河南省新型产业投资基金”战略合作协议，总规模将达到3000亿元，具体可细分为“建信豫资城镇化建设发展基金”、“交银豫资产业投资基金”和“浦银豫资城市运营发展基金”。
　　以单只基金的总规模为1000亿元为例，母基金按照子基金10%的规模设计，金融机构与省财政分别出资50%，省财政出资部分由河南省豫资公司代为履行出资人职责，即母基金规模100亿元，金融机构和省豫资公司各出资50亿元，按承诺分期同步到位。
　　功能类子基金的出资比例具体为母基金占比10%、地方政府占比20%、金融机构占比70%。交通银行河南省分行目前已在郑州航空港区项目的子基金中出资19.98亿元，将全部用于产业园区的棚户区改造。
　　子基金设立前将由市县政府和省级投资公司进行项目推荐，随后交由金融机构和省豫资公司履行调查程序。一旦出现风险，将采取优先劣后的退出机制，保证金融机构的本金和收益。
　　■模式二：由金融机构联合地方国企发起成立有限合伙基金，一般由金融机构做LP优先级，地方国企或平台公司做LP的次级，金融机构指定的股权投资管理人做GP。这种模式下整个融资结构是以金融机构为主导的。
　　2015年2月兴业基金管理有限公司与厦门市轨道交通集团签署了厦门城市发展产业基金合作框架协议，基金总规模达100亿元，将投资于厦门轨道交通工程等项目。该基金采用模式，由兴业基金全资子公司兴业财富资产管理有限公司通过设立专项资管计划，与厦门市政府共同出资成立“兴业厦门城市产业发展投资基金”有限合伙企业。兴业财富和厦门轨道交通集团各出资70%和30%，分别担任优先级有限合伙人和劣后级有限合伙人，厦门轨道交通集团按协议定期支付收益给优先级有限合伙人，并负责在基金到期时对优先级合伙人持有的权益进行回购，厦门市政府提供财政贴息保障。
　　■模式三：有建设运营能力的实业资本发起成立产业投资基金，该实业资本一般都具有建设运营的资质和能力，在与政府达成框架协议后，通过联合银行等金融机构成立有限合伙基金，对接项目。某建设开发公司与某银行系基金公司合资成立产业基金管理公司担任GP，某银行系基金公司作为LP优先A，地方政府指定的国企为LP优先B，该建设开发公司还可以担任LP劣后级，成立有限合伙形式的产业投资基金，以股权的形式投资项目公司。项目公司与业主方（政府）签订相应的财政补贴协议，对项目的回报模式进行约定，业主方根据协议约定支付相关款项并提供担保措施。
　　这类有运营能力的社会资本发起成立产业投资基金，可以通过加杠杆的形式提高ROE。全球范围看建筑业的毛利率是3%，净利率是1-2%，而且对投入资本要求很高，通过成立产业投资基金参与基建项目，若企业出资10%，可以放大9倍杠杆，除去付给优先级LP的成本后，这放杠杆的过程就会有很大一块利润，再加上建筑总包的利润，也能实现在营业收入一定的情况下提高净值产收益率。
　　产业投资基金参与的还款来源
　　根据项目的类型不同，产业投资基金的还款来源也有不同类型：
　　经营性项目：经营性项目的收入完全来源于项目运营，主要依赖项目本身的运营管理，在保证特许经营协议约定质量基础上，通过提升效率、节约成本来获取盈利，主要由商品或者服务的使用者付费，供电、供水等一般属于此类项目；
　　准经营性项目：使用者付费不足以使社会资本获得合理的回报，政府会通过可行性缺口补助给与补贴收入，如在污水处理、垃圾处理等项目中，政府通过补贴的方式来保障参与项目的社会资本达到合理的收益；
　　公益性项目：市政道路、排水管网、生态环境治理等项目没有收入或者只有很少收入，社会资本的收入主要来源于政府的资产服务购买收入，如需要政府支付服务费用或购买资产。
　　模式下产业投资基金的退出方式
　　产业投资基金通常都有一定的期限，而项目的周期可能长达数十年，因此参与的产业投资基金一般需要多种方式退出。具体的退出方式有三种：
　　项目清算
　　项目清算退出是指产业投资基金资金投入到项目公司后，在项目投资公司完成项目任务（或阶段性投资任务后）后，通过项目投资公司清算（或注册资本减少）的方式，返还产业投资基金应当获取的股权收益，实现投资的退出。
　　/转让退出是指产业投资基金资金投入到项目公司后，在项目投资公司完成项目任务（或阶段性投资任务后）后，由政府、开发运营公司进行；或将股权转让给政府、开发运营公司或其它投资者。
　　退出是指产业投资基金资金投入到项目公司后，在项目运营成熟后，通过将项目公司资产注入上市公司、发行产品或海外发行房地产投资信托基金（REITs）等方式，获得投资收益，实现投资的退出。
　　融资平台转型与产业投资基金
　　在后43号文时代，原先承担着为地方政府基础设施及公共服务建设提供融资职能的地方融资平台转型的迫切性愈发强烈，融资平台的转型，一方面可以由政府国资层面的资产负债划拨，通过经营性资产的划转注入使得融资平台具备较强的自我造血功能。另一方面，将融资平台公司存量公共服务项目转型为项目，引入社会资本参与改造和运营，通过市场化的改制，建立完善的公司治理结构和现代企业制度，实现与政府的脱钩，也是融资平台转型的重要途径。
　　根据国办发〔2015〕42号的规定，转型后的融资平台公司可以作为社会资本参与当地政府的项目，突破了财政部《政府和社会资本合作模式操作指南（试行）》中关于社会资本不包括本级政府所属融资平台公司及其他控股国有企业的限制条件。
　　转型后融资平台公司参与产业投资基金，作为发起人成为普通合伙人或者次级有限合伙人，可以提高其他社会资本的参与积极性，既能通过市场化的运作为地方基建项目筹集资金，其国资背景又能充分保证项目符合公共利益。
　　6.地方政府融资形式转变的机遇与挑战
　　产业投资基金只能做基建融资吗？
　　对于地方政府而言，普遍会面临两个问题，
　　一是如何解决城镇化建设的资金问题，尤其是那些没有收入或者收入很低的基础设施项目，单纯凭借项目本身的现金流和政府补贴，很难吸引到社会资本参与；
　　二是在经济结构不断优化升级的新常态下，如何引导和调整地区的产业结构，鼓励新兴产业的发展。在解决这两个问题的过程中，产业投资基金可以发挥一定的作用。
　　近期在浙江绍兴成立的柯桥区政府产业基金，包括产业重组基金、产业转型升级基金、绿色印染产业集聚发展基金等三个子基金，由区政府注册成立绍兴金柯桥产业投资发展有限公司作为基金法人，区财政局授权代行出资人职责，对产业基金运作进行监管和指导。力争通过3年努力，政府投入的产业基金规模达到30亿元以上，并通过与金融资本结合等方式，撬动社会资本投入300亿元以上。该基金将主要投资于柯桥区企业及相关项目，投资重点为省七大万亿产业、符合柯桥“服务业兴区”、“工业强区”两大战略的重点项目和城镇化基础设施项目等。
　　柯桥区政府产业基金即包含了通过政府协助融资托底地方支柱产业，鼓励引导新兴产业发展的产业政策，同时也解决城镇化建设的资金问题。这对于地方政府如何在产业引导和基建融资中实现平衡很有启发。
　　一方面，政府可以用引导基金的形式吸引社会资本参与到地区产业结构调整、升级的过程中，尤其对于战略性新兴产业相关项目的投资，带有一定的创业投资或风险投资性质，这些投资一般市场化程度会较高，投资者的潜在收益会很高，而潜在风险由于政府财政资金的投入而有所缓冲，产业投资基金有助于当地的产业发展。
　　另一方面，对于那些缺乏收益或者收益很低的公益性项目，如桥梁、道路等，仅依靠项目收益很难吸引到资金参加，由政府补贴则会增加政府的财政负担，而将公益性项目和产业投资相结合，在整个产业投资基金的层面可以实现以丰补歉，通过市场化程度较高的产业类投资较高的潜在收益，去弥补基建项目较低的回报，从而为基建类项目进行融资。
　　如何投资产业投资基金
　　政府的引导仅是产业投资基金的要素之一，而能否有足够的社会资本参与，是关系到设立基金目的能否实现至关重要的一个环节。那么对于投资者来说该如何选择呢？
　　首先考虑产业投资基金的收益，通常产业投资基金的收益包括基金本身的收益和项目相关的收益。
　　基金本身的收益
　　通过所投资的项目公司或子基金每年股权分红及项目公司的清算、股权转让、资本市场上市等获得基金股权投资本金和收益的回流。
　　项目相关的收益
　　政府授予特定区域内的各种经营特许权的经营收益，包括城市区域综合开发所得收益、基础设施运营以及特色产业发展领域等。
　　将部分基础设施运营和特色产业发展领域的股权或资产转让，形成股权或资产转让收益。
　　如加油站、油气管网项目向石油公司转让；污水处理、垃圾回收和处理项目向环保经营公司转让；文化创意、户外广告经营权等向文化公司转让；有线电视运营项目向有线网络提供商转让等。
　　资本市场上市实现收益。选择经营性基础设施和特色产业中的优良资产，进行打包，并在资本市场上市，实现资产增值收益。
　　获得地方性税收减免而形成的收益。
　　其次要考虑投资风险，对于具体项目要从项目可行性、现金流测算、投入产出情况等方面考虑，充分考虑当地的经济社会发展水平、人口数量、项目的稀缺性和必需性，对于涉及政府补贴或投入的，需要分析政府的财政收入和可承受能力，优选符合国家鼓励方向和当地重点工程类项目，并在合同中列明项目风险的分担方式。
　　需要明确的是，产业投资基金≠，两者最大的区别在于：项目的政府补贴需纳入财政预算并经同级人大批准，是相关文件规定的“明渠”，而政府给产业投资基金出具的保底承诺，是“暗道”。在国家“修明渠，堵暗道”的大格局下，产业投资基金的保底承诺存在一定的法律风险。判断政府的信用支持是否足够，需要从能力和意愿两个方面分析，能力是其财政实力，意愿则是项目的重要性，违约/项目失败后的政治影响性去考虑。
　　再次需考虑退出方式，产业投资基金常见退出方式有项目清算、/转让、等，投资者应该根据项目特性选择相应的退出方式，比如供水、供热、供电等基础设施一般都不会通过项目清算来退出，而股权的回购/转让则要考虑具体的回购方/受让方，如果是政府或平台公司作为回购方/受让方，一定程度上将为项目增信，但如果是其他社会资本负责回购/受让，相应的风险就会提高。
　　等退出方式对于项目的要求也比较高，需要有稳定、可预测的现金流。
　　比如，某银行的银政产业基金以契约型产业基金（资管计划）的模式投资西北某省会城市开发区内三个产业园的开发项目。该项基金规模50亿，其中理财资金为优先级，当地园区平台公司为劣后级，双方占比为4：1。
　　项目以投贷结合模式，基金持有项目公司51%股份，同时向项目公司提供委托贷款。最终的退出方式由园区平台公司远期回购股权，并提供担保。园区管委会承诺将土地出让收入优先偿还贷款本息，并且财政出具承诺将授信本息纳入地方财政预算管理，此外若土地出让收入无法覆盖开发成本，则由当地财政补足。
　　此外，对于银行、保险等金融机构，在产业投资基金中扮演的更多是资金提供者的角色，其低风险承受能力的特性决定了主要作为有限合伙人参与产业基金和项目运作，在具体投资中关注相关方的信用风险和项目可行性，一般建议挑选经济发展水平较好，市场化程度较高区域的产业基金来进行投资，对于经济发展水平相对落后，财政收入增速也较为缓慢的地区，如果有政府给与强力支持的投资于重点项目的产业投资基金，也可考虑适度参与，但是在保障措施和风险溢价方面需要仔细考量，比如要求地方政府将土地转让收入总额的一定比例作为重点工程的偿债基金。
　　7.产业投资基金与的再思考
　　产业投资基金是地方融资方式的创新，但也会增加潜在债务负担
　　43号文后各地涌现的产业投资基金，不少都具有如下特征：
　　一、大部分投向土地一级开发、保障房等非经营性项目，还款来源基本依赖土地出让收入；
　　二、以债权或“明股实债”的形式，保证；
　　三、银行是最重要的资金提供方；
　　四、大部分会由财政出具“安慰函”，并对基金回报进行兜底。
　　在这种模式下，产业投资基金成为地方政府绕开城投公司或土储中心的融资新平台，是传统城投贷款或城投债的替代。这一方面是地方政府在稳增长调结构形势下的融资方式创新，但另一方面也可能增加地方政府的隐性债务，在近期的国办发〔2015〕42号中明确禁止融资平台公司通过保底承诺等方式参与政府和社会资本合作项目，进行变相融资。
　　通过投资带动经济发展的药未换，换汤仍是为了促发展
　　从短期来看，医治经济下滑的良方仍然是投资，而工业的产能过剩和房地产投资增速的下滑，通过制造业托底和基础设施投资拉动稳增长成为政策的重要方向。在我国目前的社会经济政治格局下，公共部门仍然是最重要的投资主体，尽管地方融资平台风光不再，但是其华丽转身后以社会资本的身份重返地方建设大舞台，以产业投资基金之名，行稳增长促发展之实。
　　投资者参与产业投资基金，需要充分考虑项目风险、政策风险和风险
　　产业投资基金并非是无风险投资。基金投资的基建类项目收益的实现依赖于建成后的实际运营情况，受到当地经济发展水平、使用者偏好、运营效率、运营成本、竞争性项目等因素影响，实际收益可能低于投资之初的测算，使投资者面临项目风险；地方政府财政收入状况的变化以及国家相关政策方向的调整，也可能改变地方政府对产业投资基金的支持能力和力度，尤其是一些涉及地方政府“保底承诺”的基金的投资者更需要充分考虑；此外，基建类项目规模大、时间长的特点决定了产业投资基金都具有很长的投资期限，投资者可能面临一定的风险。
　　不同地区和项目的投资风险会有分化，优选经济发达地区、国家政策鼓励的重点项目
　　随着经济下行压力加大，政府放松了对地方平台公司参与的限制，平台公司的松绑，一方面能作为政府方的代表吸引更多的社会资本，一定程度上意味着平台公司融资功能的部分恢复，由于各地经济发展状况、财政收入、平台公司经营能力、项目规划等差异，产业投资基金的投资风险会有很大的分化。建议投资者关注社会经济发展水平较高地区或者政府提供较强增信，投资于国家鼓励的重点领域项目的产业投资基金。
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火山美国行：70人团队管理2万亿美元股票资产，这家全球第二大基金公司做到了！
本文首发于微信公众号：火山财富。文章内容属作者个人观点，不代表和讯网立场。投资者据此操作，风险请自担。
国内公募基金行业从无到有，18年来，截至今年8月底，规模合计8.53万亿元人民币。期间有过瓶颈，有过挫折，但一往直前的方向没有改变。国内公募行业始终不断学习，不断借鉴，不断创新。海外成熟的基金公司也许正是优秀的榜样。成立至今40年来，全球第二大基金公司――美国领航集团已然成为全球基金行业的领航者，如今其坐拥全球3.8万亿美元资产，横跨共同基金、ETF、FOF和养老投资产品等多个领域。
　　如果换算成人民币，领航基金的仅资产规模就是国内公募基金业8.53万亿的数倍；更让人惊讶的是，其权益类核心管理团队仅由70人组成，相当于国内一家几百亿元资产的中型基金公司管理团队。
　　庞大的规模，却有极为精简的团队，领航基金是如何做到的？对于国内基金业又有哪些借鉴？火山财富记者到领航基金总部实地走访，现为您一一揭秘。
70人撑起2万亿美元股票
　　令人惊讶的是，领航基金管理的200多个股票指数资产组合，总计规模高达2万亿美元，其日常交易投资管理团队在全球却仅有70人，其中25人在费城地区的莫尔文市总部。
　　在领航基金的股票投资交易大厅，火山财富记者得以一睹这个掌控2万亿美元团队的真容。影视作品中，投资交易大厅往往都有不断响起的电话铃声、交易员们紧张地喊话、纷飞的文件、激动的喧哗等等。而领航基金的交易厅中，昔日的喧嚣被技术进步所带来的科技感取代，一列列整齐的电脑占据了主导位置；正值盘后休市时间，大厅中零星几位交易员们操作着4屏显示的交易系统，时不时低声交流，尤为安静有序。详见下图
　　据领航基金股票指数投资部负责人Ryan
Ludt介绍，其股票投资团队成员平均有20年的投资管理经验，个人来讲则从10多年到35年不等，但相互合作已有很长时间，配合默契。在其总部交易大厅中，一天的交易额就能达100亿美元。此外，其在伦敦和墨尔本也设有股票指数投资交易部门，完整覆盖全球32小时的交易时段。
　　“指数投资的重点就是，你并不追求超越市场水平的收益，而只是获得与目标指数相同的收益，这样就能减少大量选股和研究个股的成本。”RyanLudt这样解释，“建立一个主动型基金需要投入庞大的投研精力，而被动型基金一般追踪特定的指数，过程和产生的成本都大大简化。”
　　Ryan Ludt还介绍了其指数基金的日常投资管理和交易的流程：
　　首先，由资金组确定上一个交易日的资金净流入或流出情况；
　　同时，另一小组确定基金组合当日的表现对比所追踪的指数，需要进行何种调整。
　　接下来，通过特定的交易和风险模型，制定相应的下单策略。通过各个小组有机配合，基金的表现基本就跟踪复制了指数走势。
　　此外，领航基金负责投资组合管理的成员还兼任交易员，这样就有效减少了二者的沟通成本，使得交易环节更有效率。同时，负责投资风险和流程风险控制的成员与之密切沟通，以确保交易不会失误。
　　以领航指数为例，这只基金的组合包含了标普500指数追踪的500只个股。交易模型会实时监控该基金投资组合的走势是否与标普500指数走势相符。当有新资金流入时，负责投资组合管理的成员就需要确定如何使用这部分资金。
　　与领航股票指数基金的规模相比，每个交易日，由于资金流动或指数涨跌而需交易的资金只有很小一部分，指数基金涉及交易费用和换手率其实都较低。出于降低成本考虑，交易的方式通常是股票或、ETF以及与指数表现高度拟合的一个股票优化组合，而不是直接购买500只股票。同时，基于严格的风险控制要求，指数基金投资组合对的使用也较有限。比如用于指数中的个股进行分红再投资，但分红资金暂时未到账时，首先购入期货以免对投资组合造成较大影响。
意想不到的主动投资大鳄
　　从成立之初，领航基金就凭借指数基金和被动投资在资管行业占据了一席之地，至今在投资人心中仍是被动投资界的教科书。
　　不过更令人意外的是，如果仔细研究领航基金管理的资产，在其3.8万亿美元的广阔版图中，大约还有三分之一属于主动投资的范畴，即对应规模高达1万亿美元，这也使得领航基金成为全球最大的主动投资公司之一。
　　这样一家以被动投资见长的投资公司，竟也有相当悠久的主动投资历史。火山财富记者发现，其1万亿美元的主动投资产品主要由主动型的固收产品和股票投资产品组成，其中固收产品大多由领航基金的固收团队自主管理；而主动型股票投资产品则委托其他28家资产公司投资，这部分资产规模约5000亿美元。
　　“我们关注的是在维持尽可能低的费用成本下，寻求最佳投资管理者，因此并不那么介意是不是由自己来管理。”领航基金投资组合审查部负责人Dan
Newhall这样解释。
　　从20世纪70年代成立并发行第一只指数基金以来，领航基金在被动投资方面早已积累了相当丰富的经验，尤其是对基金成本和费率的控制。另一方面，出于战略发展考虑，领航基金也需要打开主动投资的大门。但进行主动投资对基金的运营成本负担不小，主动投资基金的投资者往往将支付更高费用，这就有悖于领航基金一贯的宗旨。权衡之下，委外投资自然成了最佳选择。
　　资产规模的优势，显然给予了领航基金选择委外公司的主动性。其委托给每个外部投资公司的资产至少有10亿美元，是一笔相当有吸引力的数目。此外，其庞大的客户基础和响亮的名声，也使得外部公司乐于建立长期合作关系，因此往往会在管理费率上做出一些让步。
　　在选择具体委外公司上，领航基金也建立了一套相当完善的体系，并设有专门的资深团队与委外公司长期联系。
　　首先，其会参考公司的业绩表现，主要从公司本身、投研团队、投资理念和投资过程四个维度考量。在公司本身维度，主要考量投资业绩表现是否稳定和持久；
　　投研团队维度，考量主要投研人员是否有深厚的投资经验，以及是否对投研充满热情，同时又足理性能够及时修正错误；
　　对公司的投资理念，重点关注是否对创造投资价值有清晰的认识；
　　对于投资过程，则关注基金经理对全程的把控以及日常投资交易的进行是否高效。一旦认为某个公司的投资表现不再适合，也会及时终止合作。
　　在领航基金选择的主要委外公司中，诸如Wellington Management、PrimeCap
Fund等公司，往往在较长的时间段都取得了相当可观的业绩表现，过去30年的平均收益较业绩基准可高出10~20个百分点。
　　平衡+多样化的组合
　　目前，领航基金在全球约有1.4万名员工，其中约有1万名在费城地区莫尔文市总部。截至2016年8月底，领航基金总共有355只基金，其中180只投资美国国内，另外175只涉及全球各大市场，横跨共同基金、ETF、FOF和养老投资产品等多个领域。
　　那么，领航基金成功的秘诀到底是什么？从领航基金创始人John Bogle，到现任首席执行官Bill
McNabb，再到各投资部门负责人，他们都一致回答：将投资者放在首位，坚持指数投资，降低费率。这也是领航基金成立时，在美国基金业特立独行的一点。
　　“常常有人会问我：‘接下来3个月应当投资什么？’老实说，我真的不知道。但我们一直建议投资者，投资组合应当平衡和多样化。”公司首席执行官Bill
McNabb如此解释，“我甚至无法告诉你接下来哪一个市场会表现突出，预测某只股票或某个市场短期的走势都太难了。因此，从长期视角而言，最理想的投资就是建立一个全球化的、高度平衡的投资组合。就如对于美国的投资者，我们往往也会建议配置40%左右的全球资产。”
　　从投资成本的角度，如果选择主动投资，就要先考虑区域经济、汇率影响和政治文化等宏观因素，再具体到个股，投资框架所负担的成本相对被动投资更大。
　　“未来10~20年，全球市场可能将面临长时间的低收益时期，因此投资对费率也会越来越敏感。”Bill McNabb如此总结道。
　　在创始人、“指数基金之父”John
Bogle看来，将投资组合扩大到全球范围，甚至都会影响基金在降低运营成本和基金费率方面的努力。几十年前，投资者只需投资一只标普500指数基金，就相当于把握住了整个美国市场的投资机会。而当标普500指数的成分公司纷纷拓展，且不断有大公司崛起，全球市场早已密不可分，因此全球化资产配置势在必行，领航基金也逐渐转变理念。
　　“打个比方，未来哪一个公司将统领科技领域？是苹果，亚马逊，三星，还是阿里巴巴？我无法判断，但我可以同时投资所有这些公司。”Bill
McNabb如此解释。
　　除了追求均衡与高度分散的资产配置，指数化投资还大大降低了基金运营成本。或许有人会认为领航基金对成本太斤斤计较，但早在20世纪70年代，其建立的一种全新形式就是以共同所有式存在，即公司股东就是基金的所有投资者。因此，其管理的基金收益也将最大限度地划给投资者而不是其管理者。
　　目前领航基金所有投资产品的平均费率水平为0.18%，这在整个资管行业处于非常低的水平。也正是低廉的费用为其赢得了庞大的资产规模，且还在不断壮大。
　　早已筹谋A股市场
　　在全球版图规划上，领航基金于1996年在建立了美国境外的首个分公司，之后又扩展至、欧洲国家、和，在2010年后开始规划中国市场。
　　领航基金2011年入驻中国香港，目前已经在香港市场发行了5只追踪全球不同市场和地区的ETF指数基金。其中除1只追踪欧洲的ETF，其他4只的平均年度回报率都在10%以上。2014年，其又在设立代表处。
　　谈到领航基金未来在中国的规划，首席执行官Bill
McNabb透露，除香港和北京外，目前正在考虑将作为下一个重要根据地。“考虑到未来几年内地政策（对于境外资管公司）上可能有一些进展，总体而言，我们对进入中国市场是比较乐观的，虽然目前还面临一些限制。”
　　McNabb称，按领航基金自身的风格，成立合资公司可能有些困难，因此更希望以独资的形式在内地开展业务。在长远的规划上，其希望在零售业务上有更大的发展，比如促进个人投资者长期投资等。
　　另外，领航基金与中国内地市场的缘分远不止如此。最近一两年，MSCI指数公司是否纳入A股引来不少关注。而早在2015年11月，领航基金就先行启动了纳入A股的进程，成为率先进入中国市场的境外基金管理公司之一。今年9月，其再次公告，旗下规模590亿美元的股票指数基金已完成纳入A股的过渡转换。
&&& 文章来源：微信公众号火山财富
（责任编辑：邓益伟 HN006）
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