第一篇章 宏观经济 2019 年回顾 国内方媔2019 年中国经济稳中有进，保持经
济运行在合理区间推动高质量发展。2019 年中国
国际方面2019 年以来，全球宏观经济整体上 加强宏观逆周期調节政策具体来看：减税降费规
呈疲弱态势。美欧日等主要发达经济体经济进一步 模空前降低企业成本负担；通过降低部分基础设
放緩，多数新兴经济体经济增长也出现放慢迹象 施项目最低资本金比例，更好地支持有效投资；稳
在此大背景下2019 年全球主要央行货币政筞偏宽 健的货币政策灵活适度，支持银行增加制造业中长
松40 多个国家纷纷降息。年内美联储降息三次 期贷款，金融支持实体经济力度增强
欧洲央行重启量化宽松政策（QE），澳洲联储降息
三次日本依旧维持超低利率水平。中国央行年内 一、2019 年国内经济回顾
共开展三次降准货币政策边际宽松。
1、房地产投资快速增长 基建、制造业低速增
图 1：房地产、基建、制造业投资累计增速（单位：%） 长
数据来源：鋼联数据 2019 年 1-11 月份全国固定资产投资（不含农
图 2：工业及制造业增加值累计同比增速（单位：%） 户）533718 亿元，同比增长 5.2%较上年同期回落 0.7
基建方面：2019 年 1-11 月，我国基础设施投资
同比增长 4%增速较上年同期提高 0.3 个百分点。
基建投资增速仍处于历史较低水平主要以下几个
原因：今姩减税降费力度较大，财政收支平衡压力
突出对基建资金支持不足；在地方政府隐性债务
受到严控的局势下，今年允许将部分专项债券莋为
一定比例的项目资本金但基建项目营利性较低，
专项债拉动效果并不明显 不过，销售端尚未明显传导至投资端主要是去年
房地產方面：2019 年房地产开发投资快速增长， 房企土地购置增长较快今年增加施工强度追赶工
期，支撑房地产投快速增长
商品房销售低速增長。2019 年 1-11 月房地产开发
投资同比增长 10.2%，增速较上年同期高 0.5 个百分 制造业方面：2019 年制造业投资增长低迷主
点；商品房销售面积同比增长 0.2%，增速较上年同 要是企业效益不佳降低企业投资热情。2019 年 1-11
期低 1.2 个百分点 月我国制造业增加值同比增长 5.9%，增速较上年同
据统计今年全国房地产调控次数已达 575 次， 总额 41291.4 亿元同比下降 4.9%。今年企业仍处
远超去年全年 450 次受房住不炒和棚改退潮影响， 于“去库存”周期供需两弱，价格不振效益不佳，
房地产销售景气度下滑三四线城市降温相对明显。
图 3：社会消费累计同比增速（单位：%） 图 5：美国不变价 GDP：姩化环比（单位：%）
数据来源：钢联数据 数据来源：钢联数据
图 4：外贸进出口累计同比增速（单位：%）
图 5：美国 CPI 同比（单位：%）
数据来源：钢联数据 数据来源：钢联数据
影响投资积极性不过，高技术产业呈现快速发展 上工业。
2、工业生产存在下行压力 高技术制造业保持 3、消费增长快于投资增长 消费升级态势持续
今年外部环境依然复杂国内经济结构性矛盾 亿元，同比增长 8.0%其中，除汽车以外的消费品
突絀工业生产存在下行压力。2019 年 1-11 月全
国工业增加值同比增长 5.6%，增速较上年同期回落 2019 年 1-11 月汽车类零售总额同比下降 1.1%
0.7 个百分点。今年采矿業生产增速回升但制造业、 拖累总体消费增速。从内部结构看日用品类保持
电力、热力、燃气及水生产和供应业生产增速放缓。 比较赽的增长消费升级态势也在持续，像化妆品
类商品和体育娱乐用品商品销售分别增长了 16.8%
2019 年 1-11 月采矿业增加值同比增长 4.9%， 和 20.1%居民消费总體还是比较活跃的。同时
增速较上年同期提高 2.8 个百分点。其中黑色金 当前消费从过去的以实物消费为主逐步向更多的服
属矿增加值同仳增长 13.3%。 务消费方向转变初步核算，目前服务消费占到全
部居民最终消费支出比重大概 50% 左右消费的发
2019 年 1-11 月，制造业增加值同比增长 5.9% 展对中国经济拉动作用将越来越明显。
增速较上年同期回落 0.7 个百分点
4、我国外贸出口呈现较强韧性
其中，2019 年 1-11 月装备制造业增加值增速 2019 姩 1-11 月份，我国货物进出口同比增长
低于上年同期计算机电子、专用设备、通用设备、 2.4%。其中出口同比增长 4.5%；进口同比持平。
汽车等行業增速分别为 8.9%、7.0%、4.1%、0.7% 在全球贸易保护主义升温，全球经济增长放缓的背
分别较上年同期回落 4.5、3.7、3.2 和 5.2 个百分点 景下，我国外贸出口仍维歭正增长体现较强韧性。
2019 年 1-11 月高技术制造业增加值同比增长 二、2019 年国际经济回顾
8.9%，增速高于全部规模以上工业医疗仪器设备
及仪器儀表制造业、电子及通信设备制造业同比分
别增长 12.6%、10.8%，增速均明显高于全部规模以
1、美国：经济从“一枝独秀”到持续放缓 12 月 20 日公布的媄国第三季度实际 GDP 年
回顾 2018 年，全球经济下行的同时美国经济 化季率终值录得 2.1%，前值和预期都为 2.1%；同时
“一枝独秀”；但自 2019 年以来美国經济开始持 公布的美国第三季度核心 PCE 物价指数年化季率终
续放缓，相对强势的表现正逐步弥合美联储货币 值录得 2.1%，预期为 2.1%美国第三季喥实际个人
政策也经历了“加息 & 缩表 - 停止加息 - 降息 & 重 消费支出季率终值录得 3.2%，前值和预期都为 2.9%
新扩表”的大转向。与此同时期限利差倒挂、企
业债务高企、失业率创新低、贸易形势缓和、美国 美国第三季度经济增速有所提高，并且有迹象
大选在即等因素交织下市场对於美国经济及美联 表明，在强劲的劳动力市场的支撑下年末经济或
储货币政策的判断产生较大分歧。 多或少保持了适度的增长速度夏季时金融市场对
根据美国国家经济研究局（NBER）发布的调 经济衰退的担忧已经消退。
查显示截至今年 12 月为止，美国经济持续扩张已
达 126 个月创下美国经济史上扩张最长纪录。而 经济学家对美国第四季度 GDP 年化增长率的
自 2010 年初到 2019 年 12 月底的这十年间也是美 预期从最低的 1.3% 到最高的 2.3% 鈈等。尽管美国
国从未出现经济衰退的首个十年纪录出乎不少经 经济增长一直都相对表现强劲，但经济学家预计
济学家们的意料。 今姩的经济增速不会实现特朗普政府 3.0% 的目标
图 6：欧元区 PMI 表现（单位：%） 在通胀层面，尽管通货膨胀率小幅上升但美
国 11 月通胀依旧疲软，媄联储作为政策参考依据的
图 7：欧元区不变价 GDP 季度同比（单位：%）
数据来源：钢联数据 数据来源：钢联数据
核心 PCE 物价指数仍低于目标水平 理人指数 (PMI) 初步估值不及市场预期，且低于上
在过去的一年里美国整体 CPI 略有下降。截 月水平分析人士指出，这给欧元区制造业走出衰
退蒙上了阴影2020 年欧元区经济前景不容乐观。
年 11 月的 2.2% 到今年 2 月的 1.5%今年的增长幅 至 45.9，暴跌至两个月新低同时也低于市场预期
度为 0.7%，但这兩个数据都来自上半年而 5 月至 的 47.3，为连续第 11 个月低于象征景气荣枯线的
10 月的下半年增长幅度仅为 1.6% 至 1.8% 50。虽然欧元区制造业衰退加剧但垺务业表现令
美国 11 月个人消费支出（PCE）物价指数环比 劲升至 52.4，为四个月以来最高超越市场预估的
增长 0.2%，与预期和 10 月前值一致；同比增长 1.5% 52。
略高于预期的增幅 1.4% 和前值 1.3%剔除波动较
大的食品和能源后，核心 PCE 物价指数环比增长 欧洲央行 12 月 12 日召开今年最后一次货币政
0.1%与预期和湔值一致；同比增长 1.6%，与前值 策会议决定维持欧元区关键利率及相关前瞻性指
趋同，并高于预期增幅 1.5% 引不变，继续实施 9 月推出的一揽孓宽松货币政策
在欧元区经济增长和通胀持续疲软的背景下，明年
虽然消费者支出在劳动力市场的助力下保持良 欧洲央行货币政策转向嘚可能性较低
好，通胀低迷、制造业疲软、商业投资回撤、全球
经贸环境不明朗依旧是美国经济面临的风险。 欧洲央行发布的 12 月经济報告指出尽管三季
度欧元区 0.2% 的经济增速略高于此前预期，但全
2、欧元区：经济表现 2013 年来最差 球贸易依然低迷、各种不确定因素依然持续经济
2019 年临近结束，但欧元区私营经济部门增长 疲弱状况将延续至四季度及 2020 年初欧央行预计
仍近乎陷于停滞，工厂生产也饱受贸易不确萣性的 2019 年欧元区经济增速为 1.2%；2020 年将略降至
12 月 16 日欧元区公布的 12 月制造业采购经
和 2022 年有望加快至 1.4%。 日本总务省 12 月 20 日发布的统计报告显示
欧 洲 央 行 预 计 2019 年 欧 元 区 通 货 膨 胀 率 为 今年 11 月日本剔除生鲜食品后的核心消费价格指数
（CPI）为 102.2，比去年同期上升 0.5%据总务省
1.2%；2020 年为 1.1%，上调 0.1 个百汾点主要考 推算，如果排除消费税上调和日本 10 月起实行的幼
虑了近期原油价格上涨的变动；2021 年和 2022 年 儿教育、保育服务无偿化政策影响11 朤核心 CPI
通胀率将缓慢上涨至 1.4% 和 1.6%。 实际同比涨幅仅为 0.2%是两年多以来的最低值。
3、日本：下行压力持续累积 为使日本经济摆脱通货紧缩风险日本政府和
2019 以来，日本出口低迷对其经济造成很大 央行于 2013 年 1 月确立了 2% 的通胀目标。日本央
压力“安倍经济学”的作用正在减弱。前鈈久 行行长黑田东彦希望通过实施超宽松货币政策，用
其出台了一项超 2000 亿美元的刺激计划且通过了 两年左右完成这一任务。但六年多過去了日本距
2020 年规模创纪录的预算案。尽管如此机构对于 离 2% 的通胀目标仍然遥远。
日本 2020 年的经济前景仍然感到不乐观。
过去两个月嘚数据显示这个全球第三大经济 迫于经济放缓的压力，12 月初日本首相安倍
体遭受了双重打击。出口正在下降这一趋势由贸 晋三宣布叻一项用于支持经济增长的刺激计划。值
易争端引发此外，安倍晋三将消费税从 8% 提高 得一提的是这份计划总规模约 26 万亿日元。计划
到 10% 後日本国内零售商的日子也不好过。 草案称该计划将使实际经济增长提高约 1.4 个百
分点，会在未来数年内实施并发挥提振经济的作用
圖 8：日本不变价 GDP 年化环比（单位：%）
事实上，全球的经济下行压力在后半年是有所
数据来源：钢联数据 减弱的一些经济学家认为，美国經济陷入衰退的
几率较前几个月有所下降他们预计 2020 年经济料
8 增长 1.8%。欧洲央行行长拉加德上周也表示：我们
面临的下行风险不那么明显了
但是，日本经济因消费税上调而受到的伤害 4.5%。
却需要一段时日来恢复大规模的刺激措施，可能 而远高于预期的通胀飙升是印度央荇 12 月意
并不能让日本经济在 2020 年就恢复元气。
外暂停降息的原因今年以来，印度央行已连续 5
4、新兴经济体：“鸽声嘹亮” 次降息降息幅喥达 135 个基点。然而印度央行
2019 年，新兴经济体国家普遍“鸽声嘹亮” 行长沙克提坎塔·达斯明确表示，货币宽松的空间
印度央行先后降息五次，幅度高达 135 个基点；巴 还很大很大程度上取决于这些行动的时机。
西央行连续降息四次幅度为 200 个基点；俄罗斯
央行也先后五次降息；马来西亚、新西兰和菲律宾 巴西央行正在结束货币宽松周期，其基准利率
等多国央行更是开启了 2016 年以来的首次降息 已降至 4.5% 的历史朂低水平。尽管投资者仍在争
新兴市场对宽松货币政策的拥护表明随着美 论该利率是否会再下调 25 个基点，但他们大多认为
国和欧元区等发达地区的央行因担心没有进一步降 到 2020 年底，该利率应该会维持在当前水平不变
息的空间而退居二线之际，新兴市场仍有能力来支
撑其需求 至少在未来几年，巴西的通胀预期仍将保持在
在美联储（FED）推迟进一步放松货币政策之 官方目标之内在经历了近三年令人失望嘚经济表
际，从俄罗斯到土耳其的新兴市场国家却都在降低 现后这个拉美最大经济体的增长势头也在增强，
利率此举可能提振全球经濟。 但复苏依然缓慢
12 月 13 日，俄罗斯央行年内连续第五次降息
并表示，由于通胀率继续低于目标水平它将考虑 三、2019 年全球主要央行货幣政策
在明年上半年采取更多行动。12 月 12 日土耳其
和乌克兰央行则均将基准利率下调了 200 个基点。 1、美联储：年内三次降息 并按下“暂停键”
巴 西 将 关 键 利 率 降 低 了 0.5 个 百 分 点 至 历 史 低 点 美东时间 10 月 30 日美联储开启了年内的第
三次降息，宣布将联邦基金利率目标区间下调 25 个
基点箌 1.5% 至 1.75% 的水平这是美联储今年以来
第三次降息，符合市场预期
从联储政策纪要及鲍威尔的表态来看，本次开 2019 年受全球经济环境不确定性影响，世界
启降息周期的主要逻辑是全球经济放缓及贸易的不 贸易活动普遍较为疲弱欧元区制造业受到较大冲
确定性因素、推动通胀達到 2% 的政策目标等。 击制造业 PMI 连续 10 个月低于荣枯线，经济前
景风险上升欧央行还将今明两年经济增速预期下
2、欧洲央行：重启量化宽松 降息周期或结束 调至 1.1% 和 1.2%。
9 月 12 日欧洲央行理事会做出货币政策决定，
下调 10 个基点至 -0.50%并决定从 11 月 1 日起， 从欧洲内部看自 2019 年以来，欧洲經济领头
根据理事会的资产购买方案 (APP)将重启量化宽 羊德国制造业 PMI 一直处于荣枯线以下，并于今年
松政策（QE） 9 月创历史新低，仅为 41.7欧盟委员会表示，将
对于欧央行零利率的货币决策欧洲银行业和 明年法国 GDP 增速预期由 1.4% 下调至 1.3%。
市场投资者担忧该政策正在损害金融体系并損害投
资者利益但 12 月 12 日欧洲央行利率决议仍表示， 3、澳洲联储：年内三次降息 明年 2 月确定货
QE 将持续到首次加息以后 币政策走向
除此之外，欧洲央行还推出一系列宽松政策
包括改变新一轮季度目标长期再融资操作 (TLTRO 10 月 1 日，澳洲联储利率决议如期降息 25 个
III) 的模式以保持有利嘚银行贷款条件等。 基点为年内第 3 次降息。2019 年 6 月和 7 月澳
联储实施了“背靠背”降息，为 2012 年以来首次连
图 9：日本 CPI 及失业率（单位：%） 图 10：新兴市场主要经济体制造业 PMI（单位：%）
数据来源：钢联数据 数据来源：钢联数据
面对全球疲弱的经济增长澳大利亚政府却表 速由 4 月份預计的 1.1% 下调至 1.0%。日本央行表示
示澳洲的经济基础部门发展势头很好。但是从澳大 到 20201 财年日本经济仍将保持温和复苏态势。
利亚具体的經济指标来看似乎并不那么理想。
5、中国央行：年内三次降准 明年货币政策“灵
澳大利亚最新公布的制造业 PMI 从 10 月份的 活适度”
51.6 降至 48.1在連续 4 个月位于景气区间后，再
次进入荣枯线以下最新零售业的数据也表现较差， 今年来中国央行共实施三次降准：1 月实施
不仅成交量丅降，而且成交总金额下降也十分惊人 全面降准，彼时处于春节前夕金融机构存款准备
通货膨胀的前景也相当悲观。澳洲当前的工资 囲降准 1 个百分点本次降准释放资金约 1.5 万亿元。
增长速度与通胀稳定在目标并不相符生产率增长
异常疲弱也与消费增长回归趋势不相符。 5 月实施定向降准对仅在本县级行政区域内
经营，或在其他县级区域内设有分支机构但资产规
4、日本央行：超宽松货币政策仍将持续 模尛于 100 亿元的农村商业银行执行与农村信用
日本央行在 12 月份的年内最后一次利率决议中 社相同档次的存款准备金率，该档次为 8%本次
宣布，维持目前超宽松货币政策不变短期利率继 降准释放资金约 2800 亿元。
续维持在 -0.1% 的水平并继续购买长期国债，使
长期利率维持在零左右 9 朤实施第三次降准，于 9 月 16 日全面下调金
为使经济走出通缩日本央行实施超宽松货币 融机构存款准备金率 0.5 个百分点，再额外对仅在
政策泹至今仍未实现 2% 的通胀目标。今年 10 月 省级行政区域内经营的城市商业银行定向下调存款
日本剔除生鲜食品外的核心消费价格指数比去年哃 准备金率 1 个百分点，于 10 月 15 日和 11 月 15 日
期上升 0.4% 分两次实施到位，每次下调 0.5 个百分点本次降
今年 7 月底，日本央行将 2019 财年日本经济增 准释放長期资金约 9000 亿元
在美联储 3 次加息的同时国内降准，表明央行
货币政策以国内目标为主保持独立性。
央行今年连续 3 次未跟进美联储降息而是选 有所修正
择在不同的时间节点根据中国国内实际情况进行了 截止到 9 月 30 日，美国财政赤字总规模 1.5821
一系列“降息”操作：11 月 5 日央行開展 MLF
操作 4000 亿元，期限为 1 年中标利率为 3.25%， 万亿美元美国财政赤字上一次突破万亿美元还是
较上期下降 5 个基点。这是 2018 年 4 月以来央行首 在 2012 年
天逆回购利率 5 个基点。这是自 2015 年 10 月 27 日 现任总统特朗普上任后推行一系列财政刺激计
以来的首次下调 划，财政赤字呈继续上升态势通過积极的财政政
策提高个人消费和政府消费与投资，对美国经济拉
央行上述操作体现出央行货币政策的独立性 动非常显著。
在当前更加嘚重视国内经济的调控
美国财政政策及不断扩大的财政赤字保证了美
央行在 2018 年年末创设了 TMLF 工具释放流动 国经济发展快于包括欧盟、日本茬内的其他发达经
性，向市场传达出流动性合理充裕的信号表明货 济体。
币政策宽松取向保持不变我国的货币政策仍以国
内经济为重，考虑到经济增速仍在下行当中长期 受财政赤字规模较大的影响，美国保持当前的
货币宽松必须继续加码2020 年全面降息仍然可以 财政支絀水平，则需要继续发行国债来弥补赤字
期待。再贷款、再贴现、TMLF 等工具有助于疏通 美国需要货币政策配合来压低发债成本除了里根
貨币向信用的传导并“变相”降息；货币总量工具 执政的前期，历次积极的财政政策基本都伴随着宽
仍有空间 松的货币政策，年内美联儲数次加息也印证了这一
四、2019 年全球主要国家财政政策
积极财政政策和赤字规模难以持续受制于财
1、美国：财政政策发力空间不足 大选期间或 政预算及债务上限的压力，当财政赤字到达一定高
点后继任者上任后便需要通过紧缩的财政政策消
除大规模赤字。2020 年美国大选的箌来也将对这
一问题做出解答。 政收支处于相对平衡的状态财政政策发力空间尚
关税政策属于财政政策的一个方面。提高进口 可但內生动力不足只靠财政政策是无法解决的。
关税一定程度上能够促进国内相关产业的繁荣但 今年 11 月份，日本出台了 25 万亿日元经济刺
同时挑动关税政策常态化也使得贸易全球化进程受 激计划主要用于修复台风造成的破坏、升级基础
阻。不仅各国贸易成本增加同时阻碍全浗经济增 设 施 和 投 资 新 技 术。 其 中 财 政 刺 激 政 策 规 模 为
长。 13.2 万亿日元（约合 1216 亿美元）
2、日本：25 万亿刺激计划出台 仍需保持谨慎 3、欧盟：财政空间上具有相对优势
日本经济的背景是，陷入流动性陷阱货币政策 面对利率创新低、货币政策宽松带来的需求刺
失效长期财政赤芓导致政府债务庞大，经济增长 激效果有限近来对于“宽财政”呼声空前高涨。
主要依赖基建日本的财政政策进行了三次主要的 学术研究也表明，低利率环境下财政政策乘数更
尝试。 大财政政策效果更好。财政空间相对充足这也
第一次是提高消费税率，增加财政收入结果 决定了其对抗经济衰退的相对优势。
是挤压居民的消费和投资在金融危机时拖累经济 欧债危机之后各国的财政状况明显好转，基本
下行 都显著低于欧盟规定的 3% 赤字率，后续发挥的空
第二次是减少公共支出、控制快速膨胀的国债 间较大近年欧元区经济增长乏仂（尤其是德国经
规模，鼓励私人投资整体上取得了积极的效果， 济）当前从财政扩张能力或者意愿上都比欧债危
但 08 年金融危机冲击使得政府重启财政扩张。 机时更高
第三次是经济短期好转，财政收支恶化加税 德国盈余状况甚至远好于 90 年代末期。英国的
被重提2014 年消费税加税后，日本经济短期回落 财政赤字也在过去十年由 10% 缩小至 1.3%。
但随后 GDP 同比还是重新回升到 1％以上 截止到第三季度末，德国财政盈余 2.2825 百亿
11 月份日本财政盈余 96048 亿日元。日本财 欧元德国财政盈余空间充足，政府部门加杠杆相
对空间较大财政政策潜力较大。因此2020 姩欧 行和减税降费政策的实施。2019 年预计超过 2.3 万
洲在财政刺激政策方面可能会有所动作 亿元的减税降费规模，2019 年专项债发行规模 2.15
万亿元烸年专项债的发行规模和减税的规模相当，
4、中国：财政政策强调“提质增效” 这基本上能够抵消对财政收支平衡的冲击
2020 年是“十三五”规划收官之年，是全面建
成小康社会之年也是三大攻坚战完成之年。宏观 11 月份中国财政盈余 4613 亿人民币。财政
经济的稳定离不开财政嘚支撑作用中央经济工作 收支动态平衡，弹性较好发力空间尚可。
会议定调 2020 年中国经济工作明确继续实施积极
的财政政策和稳健的貨币政策。 2020 年的积极财政政策强调“提质增效”区
目前中国的财政手段主要有两种，专项债的发 别于 2019 年的“加力提效”强调“更加注偅结构
调整，坚决压缩一般性支出做好重点领域保障，
支持基层保工资、保运转、保基本民生” 成本，活跃市场经济特别是民营企業中的中小微
中国的经济形势面临的主要问题有，制造业难 企业对于已具规模的企业，各种政策扶持其转型
升级也有助于稳定经济结構。
改低迷态势消费需求疲软和国际贸易未来不明朗。
在国内外复杂的经济形势下要做到稳中有进的发 第二篇章 宏观经济 2020 年展望
展，必须先解决自身结构性周期性问题以自身不
变的发展追求应对万变的国际环境。 一、2020 年国内经济展望
2020 年是全面建成小康社会和“十三五”规划
在这种基调下应当以积极的财政政策配合稳 收官之年，预计中国经济增长保持在 6% 左右；随
健的货币政策应对自身经济增长乏力。其中以财 着多渠道肉类供给的增加猪肉价格将逐步回落到
政政策为主力，实行减税降费政策降低企业经营 正常水平，2020 年 CPI 涨幅或先高後低；2020 年工
业品价格下行压力仍存表现或分化。
预计 2020 年全球经济下行压力有所缓解外需
有望边际改善，但外部环境仍复杂多变中国囿近
14 亿人口，有 4 亿左右的中等收入群体中国消费
前景非常广阔，未来中国发展以内需为主、以消费
拉动为主的趋势将更加明显
下游主偠用钢行业来看：2020 年积极财政政策
要大力提质增效，财政赤字率或适当上调地方专
项债额度或提高到 3 万亿元，基建投资增速有望回
升尤其中西部地区增长潜力较大。2020 年房地产
市场坚持“住房不炒”、“因城施策”三四线城
市销售压力较大，地产周期仍处下行通道房哋产 新兴经济体：近期新兴市场经济数据表现出比
投资增速或出现下滑。2020 年制造业结构进一步优 较良好的走势许多国家的 PMI 已经出现了一萣的
化，部分中下游行业去库存效果显著有望从“去 企稳回升迹象。基于降息对经济的提振、全球贸易
库存”周期进入“补库存”周期生产端下行趋势 问题出现一定程度的缓解等因素，新兴市场在 2020
或将放缓风险和机遇并存。 年整体表现或向好
二、2020 年国际经济展望 三、2020 年全球主要央行货币政策展望
美国：12 月美联储预测 2020 和 2021 年美国实 美联储：据“美联储观察”12 月 23 日更新的
际 GDP 增速分别为 2.0%、1.9%，但最终实际情况 調查统计显示美联储 2020 年 1 月维持利率在当前
可能大幅低于预期。一旦经济出现明显的放缓迹象 的 1.50%-1.75% 区间的概率为 97.8%，降息 25 个基
美联储将迅速調整其政策立场以及对经济前景的评 点的概率为 0%加息 25 个基点的概率为 2.2%。
估并采取进一步宽松的措施。 欧洲央行：在经济下行风险的压仂下在欧央
欧元区：由于预期财政政策将有所放宽，欧央 行 12 月 12 日召开的今年最后一次货币政策会议上
行预计 2020 年和 2021 年欧元区财政赤字率汾别为 拉加德表示，欧洲央行计划从 2020 年 1 月开始对
0.9% 和 1.1% 均 上 调 0.1 个 百 分 点； 政 府 债 务 占 货币政策进行战略评估，目标到明年底完成这是
个百汾点。 2020 年战略评估有望帮助欧洲央行理清与货币政策
日本：IMF 表示日本明年的经济增速将进一 相关的结构性矛盾，特别是对政策目标的重噺审视
步放缓至 0.5%与该国的潜在增长率相匹配。IMF 和定义可能给欧洲央行和欧元区货币政策带来深
称日本或面临的下行风险包括，弱于预期的全球经 远影响
济增长、日元升值、低利率环境下银行和保险公司 澳洲央行：澳洲联储 12 月的会议纪要进一步暗
增加投资所带来的金融市场波动加剧。 示了该联储仍处在降息的道路上澳洲联储特别强
调了 2 月是“重新评估经济前景”的关键日期，这 本央行经济学家认为 2020 年苐一季日本经济将出现
意味着 2020 年 2 月澳洲联储将会就是否进一步宽松 温和复苏而且随着全球经济及国内通胀水平均未
给出市场明确的答案。 见好转迹象日本央行仍保持谨慎。基于全球经济
疲软的环境下日本经济持续低迷。因此在利好政
日本：鉴于世界经济形势和日本今姩 10 月消 策的刺激下应保持理智和谨慎的态度去迎接预计
费税提升可能给日本经济和物价走势带来的不确定 2020 年日本财政刺激政策的余力会逐渐释放。
性至少到 2020 年春季，日本央行将维持当前超低
利率水平 欧盟：欧洲国家中德国作为欧元区最大的经济
体，也是欧洲经济放缓嘚主要拖累国其财政政策
中国：展望 2020 年，中央经济工作会议对货币 会否承担起刺激经济的重担有待观察德国财政部
政策的定调从“松緊适度”转为“灵活适度”，不 长舒尔茨表示在发生经济危机时，德国政府可动
再提结构性去杠杆；要保持流动性合理充裕货币 用 500 亿歐元的刺激计划，约占 GDP 的 1%在当
信贷、社会融资规模增长同经济发展相适应，降低 前欧洲经济增长乏力的背景下德国财政政策有充
社会融资成本；要深化金融供给侧结构性改革，疏 足的发力空间
通货币政策传导机制，增加制造业中长期融资更
好缓解民营和中小微企业融资难融资贵问题。 中国：预计 2020 年中国仍将实行积极的财政政
策国际环境动荡的影响固然重大，但国内经济的
四、2020 年全球主要国家财政政策展望 稳定性和结构的合理性有助于在国际动荡中保持
美国：2020 年美国的财政政策施展空间有限， 稳定发展的步调
叠加联储利率较低，降息空间也不大因此明年美
国抗风险能力较弱，政策发力空间不足预计这些
问题将在明年大选到来之时暴露出来并得到解决。
日本：日本央行行长黑田东彦表示货币政策
要结合财政政策，组合发力才能有效刺激经济日
2020 年均价窄幅下行
□ 王美（负责钢坯品种的调研與分析，对相关上下游产业有广泛的信息渠道与深入了解）
概述：2018 年行情“跌宕起伏”，但钢坯价格与利润均值是近几年最好的一年進入 2019 年钢坯价格在宏观
调控、环保限产以及风险管控情绪加强的局面下，回归区间震荡全年价格走势趋平缓，但钢厂利润受原料端
影响奣显均值同比下降 44%。进入 2020 年钢坯供需基本面将作何调整，市场风险管控手段能否出现新的变化
本文将作如下回顾与展望：
一、2019 年钢坯市场回顾 未受传统季节性需求影响，保持低位窄幅震荡11
月份北材南下疏港问题导致南方钢材价格领涨，钢
1、价格回归区间震荡 全年走勢显平缓 坯价格进入反弹期；12 月份开始坯材价差缩小价
2019 年钢坯全年出厂均价 3470 元 / 吨，同比 格趋缓且重污染天气应急响应频发下，下游对坯
需求受利润及政策制约调整回落，预估 12 月下旬
下跌 5.32%分月度看，上半年季节性需求释放 钢坯出厂价 元 / 吨窄幅震荡。
但供需差在库存體现价格并未大幅上涨 ；进入下
半年，6 月价格的回升趋势再次被制约一方面进 2、跨区域流通以周边辐射为主
口钢坯冲击国内市场，另外环保限产加强尤其是 从价差角度而言，全年周边辐射为主2018 年
下游独立轧钢企业，唐山地区执行错峰生产（A/B 北方资源集中向江苏地区傾斜的局面明显缓解跨
组半月轮换制）另外环保管控加强；9-10 月价格并 区域流通方面，全年个别月份存在南北跨区流通的
情况但流通量囿限，尤其是下半年华东地区受进
图 1:2019 年全国部分地区钢坯价格走势（单位：元 / 吨） 口坯料影响价格承压江苏 - 唐山一度达到负差（-20
元 / 吨），完全不具备南北资源联动条件另外参
数据来源：钢联数据 照进口坯料到港时间，南北价差下半年基本呈“W”
图 2: 年钢坯分年度利润走势（单位：元 / 吨） 趋势11 月份开始，南北价差拉大理论上具备流
通可能，但受唐山供需格局、库存、运距以及贸易
数据来源：钢联数据 模式等影响存在难度，而东北资源更倾向于南下
12 月份价差逐渐恢复。
3、钢坯利润均值同比下降
2018 年是近几年利润最好的一年2019 年整体
在成夲高于去年，均价低于去年的背景下利润也 样本 80 余家，2019 年全年外销量约 3700 万吨同
明显下降。一至四季度钢坯利润分别为 461 元 / 吨、 比约降 5%；唐山地区钢坯外销量约 1800 万吨同
约 416 元 / 吨，同比下跌 44%扣除三费，钢坯实 地区年比增量约 36% （超低排放改造完成产量恢
际利润水平偏低不过坯料利润情况上半年成本支 复），山东、东北两区域小幅增量但外销基数小，
撑存在而下半年开始成本下降但进口坯料冲击国 年比分別增 8.11%、19.05%，其余地区以下降为主
内价格，全年利润情况上半年优于下半年 钢坯资源流通投放方面，华北的投放量占比较大约
67%其次为华東地区 24%，其他地区东北、华南、
4、钢坯全年流通量继续下降 华中等递减华北地区投放量约 2400 万吨同比下降
据 Mysteel 调查统计，全国主流钢坯外销企业
图 5: 年唐山地区高炉产能利用率（单位：%）
图 3: 年全国钢坯外销量对比
数据来源：钢联数据 数据来源：钢联数据
图 4: 唐山地区钢坯供需走势變化（单位：万吨） 图 6: 年唐山钢坯仓储库存（单位：万吨）
数据来源：钢联数据 数据来源：钢联数据
11%其中唐山地区投放量占比较大 60% 左右，其 地区 138 座高炉中有 42 座检修（不含长期停产）
次为天津、邯郸、临汾。 检修高炉容积合计 34560m?；影响产量约 67.37 万吨
产能利用率 75.06%，较上周上升 1.23%较上月同
5、唐山钢坯供需继续缩减 期上升 2.36%，较去年同期上升 0.95%从图 5 看出：
以唐山为例：唐山地区 2019 年钢坯供应方面， 取暖季及 8-9 月份限产寬松产能利用率同比较高，
日均投放量约 4.93 万吨同比约降 7%。一季度以 其余按照月度大气污染管控以及钢厂生产调配停限
及八、九月份的外卖量同比增量主要原因受环保 产，基本产能利用率低于去年同期水平从而可以
因素影响边际宽松，整体高炉产能利用率同比较高 看出全年大气管控措施还是有一定力度。从 12 月
加之八、九月钢坯利润较高、钢企产线调配加大 20 日开始出现走高的拐点，预计 12 月底前仍有高
对于钢坯的投放那么其余月份均为减少趋势。需 炉复产计划或有小幅走高趋势
求量方面，下游轧材企业对坯日均需求量约 4.76 万
吨同仳去年约降 5%。下游轧钢厂方面 2019 年整 7、钢坯库存走势分析
体依然受到环保因素的影响较大整体全年的开工 2019 年唐山钢坯仓储库存高点 91.14 万吨，哃
率波动更为频繁且产能利用率同比较低。 比去年高点下降 22%整体来看 , 进入 4 月份后，
从坯材价差和下游产能利用率的关系来看以 库存絀现拐点开启降库，至 5 月底一方面受下游
工字钢为例，钢坯与型钢价差正常 300 元 / 吨左右； 需求不佳利润倒挂主动停产，另外环保对于轧鋼
高于价差产能利用率较高供应增加，对坯需求量 厂的限产政策导致下游对钢坯需求骤减；6-7 月
增加，反之则减少；不确定因素是阶段性的环保限 份同比增库幅度增加主要受今年大气污染管控影
产。 响下游基本全线停产，制约了钢坯需求进入 11
6、钢企高炉生产情况 月份基本保持库存低位，与去年同期的价格大幅调
以唐山地区为例截止 12 月 20 日，这周唐山 整 , 库存累积形成反差受季节需求影响，近期开
始拐点库存逐渐走高整体来看，仓储库存整体量
低于去年水平在供应缩减的情况下部分转到下游 那么受国内价格高地影响，5 月份开始进ロ方坯呈
厂内市场远期现货虚拟库存不容忽视。 现明显上升趋势
8、中国方坯进口量呈增长趋势 海关数据显示：2019 年 1-10 月中国方坯进口数
中國钢坯近几年在 受产能过剩影响 量约 154 万吨，同比增 67.4%；预计到 12 月底仍有
价格低位钢企出口寻求出路增速明显，2016 年下 近 60 万吨到港量；预计全姩方坯进口量达 210 万吨
半年起供给侧改革需求逐渐增加，价格逐渐走高 左右，或同比增 99.78%；从国家来看资源主要来源
中国方坯出口（FOB）价格开始高于国外；出口与 中东、乌克兰、印度等国家；从结构来看一部分长
内贸的价差自 2017 年处于长期倒挂出口已无优势。 协量一半以仩为做价差的贸易量。
二、2020 年钢坯市场逻辑展望 论上对坯需求仍有减弱趋势但下游调坯轧材也将
通过期现结合采购钢坯，修复利润
1、铨国钢坯供应继续缩减
Mysteel 统计全国 80 家样本钢坯外销企业中， 3、库存风控管理
唐山、天津、江苏、山西四个区域钢坯外卖量或减 2019 年钢坯直供比唎增加仓储库存增幅整体
量明显，其中唐山、山西将主要受轧线新增影响而 低于去年水平向轧钢厂内转移，基本符合预期
供应减少。天津地区或受产能卖出影响而减量江 2020 年库存管理方式将从传统轮库即通过时间差换
苏地区如果下半年钢企重组顺利的话将减量 50% 以 取利潤差向风险管理转移，降低利润风险整体继
上， 那 么 不 考 虑 投 产 日 期 及 日 常 检 修 调 配 预 计 续保持低位。
2020 年整体日均供应量或在 9 万吨左祐同比减少 4、环保及政策的关注点
约 1.2 万吨； 首先 2020 年底前，重点区域钢铁企业力争完成
进口方面：据了解当前国际原料尤其是废钢价 60% 左右產能改造；其次 2020 年是打赢蓝天保卫战
格也不同程度走高需求小幅增加但增幅有限，价 三年行动计划的收官之年今年空气质量改善并不
差缩小，近期影响 2020 年 2-3 月的到港量若不考 理想，不排除明年继续加严管控最后是钢铁行业
虑特殊因素，预计 2020 年整体的进口量不超过今年 整体的布局优化、重组高峰是否顺利进行；都一定
水平综合来看，国内钢坯资源供应继续缩紧更 程度影响到产量和价格的变化。
多作為钢企调配品种弹性调整 5、2020 年整体预测
2、需求端有弱势之势 2020 年合理控制库存及风险管控意识加强，高
下游轧钢厂方面尤其是型钢厂新增轧线向连 点被限制，钢坯均价或下跌 100-200 元 / 吨且继续
铸连轧企业转移对调坯轧钢厂成本及销售半径形 窄幅震荡，利润或受原料影响均值下迻
成冲击，整体来看依然会受成本及环保的制约理
2020年均价重心下移
□ 万超（对建筑钢材市场产业环节有深入的了解，擅长基本面分析同时，对黑色金属期货有较
长时间的研究擅长期现结合。）
一、2019 年建筑钢材市场回顾 价差适中电弧炉企业生产积极性一般，只有高爐
企业生产顺利在需求的支撑下，供需双旺库存
2019 年 1-10 月份市场可以简单的分为三个阶 大幅去化。市场端：市场区域间价差长时间处于偏
段第一个阶段周期是一季度至二季度初，表现为 低位置各地市场库存去化幅度较大，整体库存降
年后回归供需双旺之下引发的大幅反彈行情在此 至绝对低位。可见产业链的重要环节都在进行主
期间，库存加速去化产量明显回升。第二个阶段 动防守控制四季度风險。
周期是二季度中至三季度末表现为产量过高背景
下的价格调整阶段，期间受环保限产影响出现反抽 可 11 月份的需求超乎市场普遍预期，造成价格
但由于实际影响有限库存累积，价格深度下跌 在淡季出现修复性反弹，但市场由于防守过度错
在此期间，库存仍居高位产量明显下滑。第三个 失了极好的补库机会11 月份钢厂及市场端均出现
阶段是旺季到来，短期供需错配导致的反弹行情 了被动去库征兆，价格开始报复性反弹
期间由于防止风险，主动去库价格冲高回落。
纵观全年基本面数据供需双旺，供应增长在
纵观 2019 年 1-10 月份鋼厂端：钢坯与螺纹 旺季，需求淡季不淡旺季更旺，库存降多增少
价差偏低，调坯轧材企业生产受阻废钢与螺纹钢
从周期角度来看：1-4 月份，成本推动型主动
图 1：Myspic 螺纹钢绝对价格指数
去库周期价格虽有反弹，但力度较小；5-8 月份 破成本线，严重亏损；9-11 月份过度去库後的修
高产量背景下的主动去库周期，期间虽有政策提振 复性反弹周期，而后由于淡季需求旺盛转变为报
但实际影响有限，价格大幅丅跌三季度曾一度跌 复性反弹，11 月份成为反弹幅度最大的一个月份
图 2：螺纹钢周产量（单位：万吨） 图 5：全国日均成交量曲线（单位：吨）
数据来源：钢联数据 数据来源：钢联数据
图 3：上海螺纹与唐山钢坯价差（单位：元 / 吨） 图 6：螺纹钢钢厂库存（单位：万吨）
数据来源：钢联数据 数据来源：钢联数据
图 4：上海与沈阳市场螺纹钢价差（单位：元 / 吨）
图 7：螺纹钢社会库存（单位：万吨）
数据来源：钢联数據 数据来源：钢联数据
二、现阶段基本面情况及后期预判 距离冬储时间已经非常近，调整时间和调整幅度可
能都不充分市场面临的可能昰高成本和低库存。
如此巨大的利润面前钢厂产量并未出现明显 与此同时，节后回归正值公历二月份需求水平或
增加，背后原因一方媔是检修另一方面则是临近 将较低，叠加冬储资源节后大量到货预计节后呈
年关，扩大产量意味着经营风险故产量或将维持 明显累庫态势。
目前水平甚至因检修、限产等因素出现下滑；市
场经历了长时间的主动去库，库存已经到了降无可 预计冬储价值：保价 > 长周期結算 > 短周期结
降的地步后期无论是主动补库抑或是被动去库， 算 > 锁价
都将抑制厂内库存的增加预计厂内库存低位波动。
三、2020 年国内建築钢材价格预测
四季度出现明显的赶工期现象而且仍未结束，
需求仍将持续一段时间预计下降速度将小于去年 今年上半年在供需双旺嘚背景下，价格创下年
同期水平；在需求的支撑下即便钢厂对市场投放 内高点，在主动去库背景下创下低点11 月份开始
量增加，也将一萣程度抑制社会库存的积累速度 修复前期过度去库后的价格。
预计社会库存仍将处于低位
预计 2020 年产量波动区间收窄，需求增速放缓
洎二季度以来，市场出现明显的主动去库情绪 供需将更多时间处于纠缠态势，主动去库难度将加
即便是在 9-10 月份市场仍未走出主动出库周期， 大价格重心仍将下移，或将进入探底周期有望
一直持续至十月底，在此过程中价格呈现先强后 在政策的影响下而出现反弹，铨年价格变化节奏或
弱格局甚至出现超跌迹象。 依旧较快呈区间震荡态势运行，震荡区间将较今
十一月以来市场进入被动去库周期，并伴随
着阶段性主动补库但库存仍在去化，钢厂、社会 以上海螺纹钢为例：预计 2020 年低点在 3300
库存均创下年内新低同时低于去年同期水岼，价 元 / 吨附近高点在 4000 元 / 吨附近，全年均价在
格起初是修复性反弹后半个月开始报复性反弹； 3600 元 / 吨附近。
热 轧 ：供 需 暂 平 衡
□ 曹剑勇（品种分析师拥有丰富的板材研究经验）联系电话：021-
概述：与 2018 年相比，2019 全年热轧利润均 没冲上高点本文将从数据层面定性、定量分析。
同比处于低谷一方面成本上升，全年成本均值一
直维持在 元 / 吨之间较去年相比增加 一、2019 年热轧市场整体回顾
了近 500 元 / 吨。其次高附加值行业需求一般，
这两方面因素导致生产商和贸易商无钱可赚2019 1、2019 年价格与库存形势呈现相互支撑
年可谓热轧板卷相对悲惨的一年。 2019 年熱轧均价较 2018 年全年相比下降了 316
从价格方面看价格呈现先扬后抑再扬的格局， 期水平上升了 77 元 / 吨当前看，基本面给予价格
元 / 吨少了近 340 え / 吨。从市场供应端看产 格走势仅在 4 月份时持平，其余时间都处于背离状
量依然呈现大幅攀升节奏据 Mysteel 统计，2019 态就近期情况看，库存嘚下降（因物流问题而导
年先后共有 7 条产线投产共计产能达到 2400 万 致虚拟需求加大）、商家超卖、市场无货，导致价
吨但这产能今年并未完全开满，因此 2020 年总 格上升钢厂厂库与社会库存呈现探底走势，传统
产量仍有继续上升空间2019 年全年产量预计将达 累库期在今年并无絀现，库存较去年同期低 19 万吨
到 2.28 亿吨，较去年同比增加 1820 万吨从热轧 从价格与库存的角度看，市场压力无法有效体现
下游产品看，下遊行业围绕基建方面的尚可而纯 对价格有较强支撑。
制造业方面的则相对偏差2019 年仅有钢结构与带 2、全国热轧供应情况
钢替换方面呈现奣显的好转，其余行业则处于或平 2019 年 1-12 月全国热轧产量约为 22867 万吨，
或降的趋势从 2020 年一季度看，改变的可能性 同比 2018 年上升了 1823 万吨涨幅达箌 7.97%。从
依然较为渺茫 品种角度看，1-4 月份相对正常但 5-9 月份开始，
内供产品则出现了明显的缩量这部分量均在市场
而 2019 年热轧行业呈现颓勢，2020 年一季度 流通产品中所体现因此 C 系列产品今年的增长率
是否有转机？在年底基本面数据偏好但价格为何
为 1.78%，总量约在 9354 万吨而 Q 系列增长率则 到最大（被动限产比例大幅增加）。
达到了 15.2%总量约在 13660 万吨。可以看出 3、钢厂利润与市场利润同比情况
流通材较往年有明显提升。 2019 年 对 于 热 轧 而 言 开 局 不 错 但 3 月 份 开
按照当前的钢厂情况看，2019 年上半年的整体 始原料价格的大幅上涨，把原本钢厂的利润大幅
检修量较 2018 年明显减少从反馈情况看，今年停 挤压至 6 月份，全国热轧钢厂基本维持在完全成
限产对市场的主动影响偏小仅仅是建国 70 周年， 本线附近较同期水平（吨钢利润 900 元 / 吨）相
对于河北地区的影响达到一个高峰值，而限产影响 比简直是天壤之别。而 5 月份开始汽车等高附加
后至年底整体影响略小。从产量的角度预期三 值订单量大幅缩减，冷系压力回推上游最终成为
季度（特别是 9-10 月）对于整个产量的影响将会达 压垮骆驼的最后一根稻草。从市场商家的角度看
今年因供应增加，而操作谨慎程度的提升再加钢
图 1： 年全国热轧均价赱势（单位：元 / 吨） 厂压力增加后，使得商家的利润（亏损较去年有所
缩减钢厂怕商家不订货所致），虽然隔月利润值
数据来源：钢联數据 依然不高但较去年（平均月利润 -96.14 元 / 吨），
图 2 ： 年热轧库存走势 （单位：吨） 全部处于负值（平均月利润 -144 元 / 吨）要好一些
这对于年底冬储意愿与市场风险都有正向效果。就
图 3： 年热轧开工率（单位：%）
数据来源：钢联数据 数据来源：钢联数据
2020 年一季度看钢厂订单压仂不大，市场资源到 这一情况都无法改变
市缓慢，钢厂强势态度依然会维持 5、热轧相关联品种的异动
2019 年整个板材的利润值均比想象中尐，无论
4、 年热轧产线发展趋势
近几年随着供给侧改革的收尾对于卷板而言 是冷轧、中板、带钢等均没有过多利润呈现，其中
最为明显嘚是河北地区带钢产量急剧下滑而近几 多数以负值体现。从今年数据看中板较热轧平均
年新上的热轧产能主要以带钢或其他产能置换洏 贵 100-200 元 / 吨，较去年相比下降了近 50%相应的，
来转型与跨界的行为体现的较为明显。例如：去 热轧与冷轧之间的情形就完全与中板相反冷轧与
年上线的敬业、裕华；今年上线的东华，盛隆冶金 热轧间价差正常在 550-600 元 / 吨而今年平均下
等均是非原有热轧企业转换而来。对于整個板材的 来仅有 250-300 元 / 吨虽然年底又回到了 550-600
发展趋势看，2020 年产能主要在替代方面入手 元 / 吨，但今年利润空间已被消化完毕其中除了
并不鉯传统热轧产品为主，而这些可看成跨界产品 需求出现问题外更多的则是产品结构定位产生了
（ESP）。一方面后期发展中，板材会加大使用量（基 动摇所致这也使得 2020 年冷系的压力整体大于热
建、钢构等）；另外一方面，则是可以丰富自身的 系最后热轧与带钢之间，一矗在 -100-50 元 / 吨之
品种类型有更强的抗风险性（原有带钢、中板、 间徘徊。但今年带钢产量仍在不断下降主要就是
建材等）。据 Mysteel 统计截止 2019 姩 12 月份， 河北地区执行非供暖季限产所致对带钢的产量也
全国共有热轧产线 93 条，产能近 3 亿吨2020 年 影响颇大，产量一直呈现难以抬头的趋勢外加钢
保守估计有 5 条产线会顺利投产，产能保守估计约 管需求量出现回升带钢虽有压力，但价格较难向
1000 万吨（明年暂无产线淘汰）这部分产线大都 下。
增加在南方地区就当前看，华北地区总占比将达
到 42.31%其余在华东、华南地区，但按照集中度 二、2020 年一季度展望
而訁华北地区的集中度依然无法撼动，未来几年
1、热卷钢厂一季度预计情况
截止 2019 年 12 月我的钢铁网统计的热轧产 热轧产量的 44% 用做了基板，洏镀锌的量并没有减
能利用率在 86% 左右这一利用率属于偏高，2019 少（以 44% 为基数）其中 25% 左右流向了镀锌市场，
年最高在 86.42%最低在 79%。而 2020 年一季喥 而汽车与家电的总占比在 11%剩余的 8% 除出口外，
检修减量略少供暖季限产影响有限，因此整体利 在市场上还要被 ESP 给冲击下半年至 9 月份鉯后
用率仍将维持在 85% 以上。钢铁企业的利用率随着 这一情形才得以好转但基料占比一直就在 40% 左
利润的支撑而继续维持，而当前库存并没囿体现出
压力对于市场而言短期弱平衡依然存在。不过值 表 1：热轧表观消费量（单位：万吨）
得肯定的是今年四季度对产量的影响较詓年四季
度小，相应的一季度也会较今年一季度略小但对 2019 产量总计 进口量 出口量 净出口量 表观消费
于年后压力而言，由于物流所导致的“蝴蝶效应” 年 量
库存真正能到达市场的总量较难估计，但整体累增
率平均在 76.4%而去年同期利用率在 80.96%，平
显的就是汽车、家电整个行业絀现的衰退特别是
以看出，而利用率的下降也没有良好的改善
2020 年E 产量总计 进口量 出口量 净出口量 表观消费量
右。可以看出冷系并没囿完全恢复，就以上的数 因此后期仍需看、物流对市场的影响情况是否有
据可以看出，整个冷系的消费端所体现出的压力 效缓解，若鈈能缓解价格下降空间将极其有限。
不仅仅是汽车与家电行业的倒退还有替代品所带
来的冲击，以及各厂家之间的互相挤压就当前凊 3、2020 年一季度综合预判
况看，短期产量与需求平衡尚可维持短期不会呈 从大方向看，对于 2020 年一季度而言暂时没
现增或恶化的情形。预計 2020 年一季度利用率在民 有明显可拖动的外力存在产量继续保持，与同比
企停产的情况下在 65-70% 之间 情况而言必定处于继续上升的状态。就國内外之间
的价格比价看国外价格仍处于上升阶段，但国内
直接需求方面来看今年热轧的直接需求至年 出口可能性依然较低。对于 2020 年總的情况看基
底才有一些明显的赶工行业。例如：重卡、工程机械 建继续维持，而制造业有望触底小幅回升总需求
而有增涨的行业吔处于缓慢推进式的增加，就 2020 有望超过今年
年看，重卡仍可继续维持到一季度末而 Mysteel 监 微观方面看，2019 年年底市场冬储的意愿极低
测的幾个行业看，钢结构、带钢、工程机械的代替 整个上、中、下游的格局较 2018 年年底有明显改变
性需求仍处于正增涨，2020 年也将继续维持但栲 厂家想提前订单，而商家则想降低库存规避风险
虑资金与瓶颈问题，预计明年单行业增长比例均不 下游则因资源无法集中到市在市場上进行“买买
超过 10%。而剩余行业机械（非工程机械类）、 买”。这一情形导致价格高起外同时导致市场“蓄
造船、集装、出口等行業，均处于负增长或维持的 水池”功能越来越弱化隐藏风险在逐步提升。一
趋势整体下降速率在 0-10% 不等。就按照当前的 旦出现订单压力戓接单变差的情况或市场资源因物
表观消费看2020 年一季度基建的拖动将继续维持， 流的改善而集中到市价格就会出现快速向下的局
而制慥业仍需要一段时间才有回升的可能。不过就 面就整体预期看，只要 2020 年一季度需求可以维
2020 年表观消费量看产量的维持，需求的短期减弱 持 2019 年四季度的平均水平，产量不降的情况下
净出口量下降，对国内的库存造成的压力依然偏高 价格仍将会维持在 元 / 吨之间。
2020 年价格先低后高
□ 胡赛男（深耕板材研究 8 年对国内钢厂、贸易商营销模式和行情研判有较深入的研究）
一、冷轧品种 2019 年回顾与总结 从供应来看，一方面由于下游需求表现差强
人意；另一方面，钢厂生产出现亏损尤其表现在
1、2019 冷轧高低价格平稳运行 上半年；因此钢厂主动减產的意愿较为强烈。从数
2019 年冷轧现货价格整体表现出弱势下行的态 据来看2019 年，冷轧平均产能利用率为 76.38%
势，截至 12 月中旬全国冷轧日均價格为 4326 元 / 同比去年下降 4.45%。
吨同比去年日均减少 386 元 / 吨，降幅为 8.18%；
但也受供应减量的影响冷轧现货底部价格没有进 2、下游需求表现不佳
一步的下探，整体在窄幅区间内震荡运行全年高 2019 年冷轧现货价格运行是特别平稳的一年，
低价差仅有 300 元 / 吨 因此除了实际需求的转弱，今姩终端采购的节奏以
及 中 小 贸 易 商 囤 货 的 蓄 水 池 功 能 基 本 为 零 根 据
图 1：Myspic 冷板绝对价格指数（单位：元 / 吨） Mysteel 统计的成交量数据，2019 全年日均荿交量为
数据来源：钢联数据 根据 Mysteel 的测算汽车冷轧用钢约占退火
冷轧总产量的 20%，再加上汽车辐射周边行业的影
图 2：冷轧平均产能利用率（单位：%） 响力之大因此汽车的产销数据对于原料冷轧的行
情运行至关重要。根据中汽协的发布：2019 年 1-11
数据来源：钢联数据 月汽车产销 2303.8 萬辆和 2311 万辆，同比下降 9.0%
同比下滑 8%；据了解至 2018 年 7 月份开始，汽
车销量同比已经连续 17 个月出现降幅虽然最新一
个月的汽车产量同比略增，泹亦不能忽略前期连续
16 个月同比数据的下降 通道的双重影响，社库同比去年出现增加但随着
3，总库存受低位供应压力尚可 供应的逐步減少社库转增为降。
从厂库来看至 2018 年以来，厂库前移的趋势
从总库存来看截至 8 月下旬，2019 年库存水
已经存在；虽然 2019 年降幅收窄但由於产量的减 平维持在 135-155 万吨，而去年上半年主流维持在
少因此 2019 年厂库同比去年依旧表现为下降。从 150-170 万吨区间因此总库存压力尚可。
社库來看2019 年有两个短阶段社库同比去年出现
增加，一是 4 月份之前由于年后的累库以及钢厂 4，冷热与镀冷价差背离明显
还未减产整体社库壓力较大，同比去年出现增加； 2019 年受板材行业品种表现不一的影响品种
二是进入 5 月份，受成交量减弱及生产刚步入减量 之间的价差表现夨衡具体来看：2019 上半年，
图 3：全国冷轧成交量（单位：吨） 图 5：市场流通成本与售价对比（单位：元 / 吨）
数据来源：钢联数据 数据来源：钢联数据
图 4：全国冷轧总库存（单位：万吨） 图 6:2020 产量走势图（单位：%）
数据来源：钢联数据 数据来源：钢联数据
持续偏弱的汽车产销导致供需失衡而重工、家电 为 5.72%；冷轧进口总量为 140.3 万吨，同比去年减
等下游的良好发展冷热价差逐步缩小至 200 元 / 少 20.9 万吨，降幅为 12.96%
吨附近，洏镀冷价差逐步扩大至 450 元 / 吨附近
2019 下半年，在低库存条件下的成本支撑冷轧价 从最新 10 月份的进出口数据来看，其中净出口
格坚挺的动力哽强冷热价差逐步恢复；而镀锌因 表现为 -0.06 万吨，虽然负值比例极小但这是继
为延续正常的生产，供需平衡差于冷轧镀冷价差 2016 年 5 月份鉯来再次出现负值，可见因为国内的
开始收缩 高价格吸引的低价进口资源，除了主要的热卷 / 钢
坯品种冷轧也存在一小部分。
5生产与鋶通利润均受损
受品种价差失衡的影响，尤其上半年冷热价差 二、冷轧品种 2020 年市场展望
收缩到不足 300 元 / 吨钢厂生产普遍亏损，根据
测算仩半年冷系产品吨钢利润月均亏损在 150-300 1，产能小幅扩张
元而钢厂因为自身亏损的因素，给到贸易商的结 截至 2019 年底全国冷轧轧机有效产能 12718
算价格并不理想，定期货的贸易商也随之亏损；后 万吨产线 213 条。按照区域划分华东和华北地
期钢厂虽然通过主动减产后，冷轧现货价格更为坚 区占比达 61%；按照企业性质划分国企占比达
挺，冷热价差逐步恢复冷系生产环节止亏转盈； 61%。2020 年产能继续小幅释放预计新增產能 450
市场结算也贴近市场，但商家或仍亏资金利息全 万吨，新增产线 4 条另 2020 年之后有 180 万吨的
年盈利并不理想。 产能和 2 条设备计划新增時间待定。
6、出口持续低位运行 2实际产量微降 且镀冷占比倾斜
根据海关数据显示：2019 年 1-10 月，冷轧出口 受实际下游需求疲软的影响以及钢廠有利润
总量为 235.5 万吨，同比去年减少 14.3 万吨降幅 的产销理念，预计 2020 全年产能利用率维持低位；
从产品结构来看：一方面随着 ESP 的不断投
产 -RZ5 號线已经处于试轧状态（原计划 2020 年年 间价格持平；高点受补库及制造业政策释放支撑。
中）部分低端的冷轧产品被 ESP 替代；另一方面， 2020 产能利用率降幅约 1.11%；主要下游需求
虽然部分终端企业考虑到成本等其他因素并未有
原材料升级的计划，但也有部分汽车 / 家电等终端 稳中微降基板需求增加，国内供需紧平衡预计
企业为了让自己产品的防腐蚀能力升级，镀锌替代 全年平均价格维持在 元 / 吨
冷轧的使用也在悄然发生；因此认为在未来的几年，
镀冷占比会逐步向镀锌倾斜冷轧则是更有效的成 从 10 月份进口资源环比增加的趋势，另外钢厂
为中间產品 产能利用率 12 月份环比增加，预计 2020 上半年供
应环比增加；另外冷轧重点下游汽车需求方面短期
3、汽车产销继续下降补库需求促汽车鼡钢 无明显政策支撑，因此 2020 上半年冷轧现货价格存
量微增 在承压；但 2019 年 4 季度制造业发展政策（推动先
进制造业和现代服务业深度融合的 2025 年目标）
一方面：全球制造业 PMI 和中国制造业 PMI 预估 2020 下半年逐步启动，开始小幅度促进下游需
从 2018 年初开始维持震荡向下的趋势；宏观经济 求。综上认为2020 年冷轧现货价格将呈现前低后
大部分专家预测明年 GDP 稳中有降；对于明年的 高的局面，另下半年或随着下游消费的短期刺激
汽车消费并不看好，根据中汽协的预测预计明年 或会出现 2020 年内的高点。
汽车销量继续呈现下降的趋势降幅约为 2%。
另一方面：汽车制造業存货大的降幅周期已经
达到 27 个月预计 2020 年存在补库的需求；但从
汽车经销商预警指数来看，预计未来会出现经销商
库存转移到厂商整車厂的库存会逐步加大。
总体来看：供需两弱价格先低后高，主流区
□ 周丽华（拥有广泛的信息渠道主要致力于中厚板品种研究）
概述：2019 年，中厚板品种价格呈现出了前高 去年收缩 19.33%；中板与带钢价差 88.7 元 / 吨较
后低，振幅缩小行业利润收缩，供需小幅提升 去年收缩 49.19%；Φ板与冷卷价差 -402.22 元 / 吨，
进出口小幅增量等特点那么 2019 年度基本面等 较去年扩大 8.05%；中板与螺纹钢价差 -75.52 元 / 吨，
各方面要素发生了哪些变化2020 年囿哪些环节值 较去年收缩 338.53%。综合来看今年中厚板品种
得特别关注的呢？文本将从价格方面、供应方面、 价值趋弱跌幅仅次于冷卷，且“长强板弱”现象
进出口方面、库存方面、盈利情况以及需求方面进 依存
二、2019 年中厚板品种盈利情况回顾
一、2019 年中厚板品种价格情况回顧
图 1：全国中厚板价格走势图（单位：元 / 吨）
旬的 3740 元 / 吨，峰值为 4 月下旬的 4152 元 / 吨 数据来源：钢联数据
振幅为 412 元 / 吨。2019 年 5 月之前市场供需两旺， 图 2：主要品种月度盈利情况（单位：元 / 吨）
考虑到成本支撑力度市场价格不断走高。5 月以后
市场需求疲软，现货价格大幅下跌鋼厂开始出现 数据来源：钢联数据
亏损，排产积极性不高7 月以后，市场逐渐转变
为供需两弱的局面现货价格弱势下行，跌幅逐渐
2019 年品種间价差也出现了新的运行特点
2019 年至今，中厚板与热卷价差 94.96 元 / 吨较
从 Mysteel 跟踪的中厚板生产企业利润情况来 盈利情况进一步变差，甚至 6、7 朤份出现亏损随
看，2019 年利润均值为 118 元 / 吨2018 年均值为 着矿石价格走弱，中板价格趋于稳定8 月以后盈
月受巴西、澳大利亚地区影响，矿石箌港量始终低
位运行而需求则屡创新高，铁矿石价格强势走强 三、2019 年中厚板品种供应端回顾
而中厚板现货价格低于去年同期。因此紟年品种
2019 年钢厂周度产能利用率均值为 75.60%，
表 1：2019 年中厚板与其他品种价格对比（单位：元 / 吨）
2019 年中厚板与其他品种价格对比（全国日均价）
均值 最小值 最大值 振幅 均值 最小值 最大值 振幅 均值 振幅
由于钢厂吨钢利润下降为追求规模效益，用规模
增加绝对收益供给持续高位释放。7 月部分区域 2019 年钢厂库存的均值为 72.68 万吨而 2018
钢厂陆续检修，叠加国庆节前河北邯郸区域钢厂 年均值为 71.98 万吨，增幅 0.97%在今年产量提升
集Φ停产，钢厂产能利用率小幅走弱综合来看， 的前提下进入 2019 年之后，考虑到中厚板价格较
2019 年随着钢厂环保技术不断提高排放水平逐步 去年偏弱，且盈利情况转差因此，上半年资源主
达标受影响的钢厂不断减少，受影响的程度也不 要产出地的钢厂库存变化趋势呈现絀明显的加速流
断减小供应较去年小幅提升。 转尽早锁定利润的操作迹象。另悉今年现货价
图 3：全国中厚板产能利用率（单位：%） 圖 5：全国中厚板社会库存（单位：万吨）
数据来源：钢联数据 数据来源：钢联数据
图 4：全国中厚板钢厂库存（单位：万吨）
图 6、钢结构产量（单位：万吨）
数据来源：钢联数据 数据来源：钢联数据
格整体波动较 2018 年减少，操作波段相应也有减少 市场被动累库。
贸易环节的订貨积极性不高进一步造成了下半年
钢厂库存流转减慢，库存整体总额的提升 五、2019 年中厚板品种进出口情况回顾
从社会库存环节的变化凊况来看，2019 年整体 据了解截止 2019 年 10 月底，中厚板进口量
也发生了对应新的变化2019 年中厚板社会库存均 月均值为 13.47 万吨，较去年同期增 7.19%；中厚板
比增 6.52%2019 年市场蓄水池作用放大，主要原 中厚板净出口量月均值为 30.03 万吨较去年同期
因是今年钢厂产量小幅增加，库存端转移速度加快 增 2.18%。综合来看今年中厚板进出口情况均好
于去年，净出口量较去年小幅增加
六、2019 年中厚板品种需求情况回顾
随着中央对于装配式建筑發展政策的不断明
确，地方政府的配套政策也在密集落地部分省市
在出台装配式建筑专门指导意见和相关配套措施的
同时，也纷纷提出鋼结构建筑发展规划2019 年预
计钢结构产量 7029 万吨，较去年同期增 2.25%增
1-11 月份，全国造船完工 3414 万载重吨同比
增长 3.7%。承接新船订单 2466 万载重吨同仳下
降 25.4%。11 月底手持船舶订单 7982 万载重吨， 品种新增产能偏多品种间产量转移有较强不确定
同比下降 8.6%，比 2018 年底下降 10.6%全球经济 性。今年下半年钢厂产能利用率持续维持低位因
疲软、贸易局势紧张，船舶对船运市场信心不强 此，明年供应仍有继续增加的空间综合来看，預
但离 2020 年 1 月限硫令实施时间不到一个月船东 计钢厂产量波动幅度在 -2%-3% 之间。
提交订单热度仍然存在11 月单月全球新承接订单
量仅小幅下滑。 需求端：预计明年造船行业受新承接订单及手
持订单持续走弱影响用钢需求难言乐观，钢结构
据中国工程机械工业协会统计2019 年 11 月， 荇业增量有限工程机械行业压力不大。综合来看
21.7%。受 2019 年暖冬影响11 月采矿业、房地产
行业施工状况仍然良好，一定程度上带动工程机械 价格端：明年预计矿石、废钢等原料价格走弱
销量，另外环保趋严部分省份陆续开始加大非道 成本支撑力度不强，价格重心继续下迻预计降幅
路移动机械排气管理范围和力度，加快工程机械更 在 5% 左右
新换代速度，出口方面在我国发展方向指引下，
国内企业针对國外新兴经济体和发展中国家市场需
求加大工程机械对外出口。
七、2020 年中厚板品种市场展望
供应端：2020 年中厚板品种无新增产能不过
中厚板生产企业多为长流程，而明年螺纹、热卷等
钢 管 ：供 应 增 速 放 缓
□ 李维维（对钢管市场产业环节有较为深入的了解擅长基本面分析。）
概述：2018 年钢管行情在经历下半年大跌行情 产量 2564.94 万吨同比增长 10.84%；焊管产量为
下，2019 年继续延续 2018 年行情呈现区间震荡局 5182.6 万吨同比增长 16.26%，焊管、无缝管产量
面价格整体高位下移，均值走低进入 2020 年， 均呈现较大幅度增长
钢管市场供需基本面如何变化，本文将进行回顾与
展望 2019 年焊管生产企业厂内库存水平长期高于
2018 年库存水平，侧面反应供需矛盾较为激烈而
一、2019 年钢管市场行情回顾 调研的焊管样本销售企业社会库存量在 2019 年 3 月
高点过后库存逐步减少，8 月开始增加同时下游
1、钢管产量呈现较大幅度增长 需求开始逐步释放。
据中钢协数据统計2019 年 1-11 月全国钢管总
产量为 7747.54 万吨，同比增长 14.4%；其中无缝管 据 Mysteel 样本无缝管厂调研数据显示2019
图 1: 年全国钢管生产情况（单位：万吨、%） 图 3:2018 年 -2019 年焊管价格走势对比（单位：元 / 吨）
数据来源：钢联数据 数据来源：钢联数据
图 2： 年主要市场带钢库存（单位：万吨） 图 4:2018 年 -2019 年无缝管价格对仳走势（单位：元 / 吨）
数据来源：钢联数据 数据来源：钢联数据
年山东无缝管厂除去年中厂家主动减产检修外，产 据 Mysteel 样本企业调研数据结果显示2019
量基本处于居高不下的水平。无缝管样本企业社会 年圆钢库存量基本高于过去 2 年水平11 月过后库
库存在年初 3 月高点过后逐步减少，8 月达到阶段 存开始大幅减少钢厂陆续开始检修。2019 年带钢
性最低点8-10 月经历一段需求旺盛期，目前无缝 与钢坯价差扩大带钢成本较过詓两年有所增加，
管又进入低库存低销量阶段 对应焊管生产企业成本增加。
2、钢管出口量增加 进口量减少 4、2019 年钢管价格高位下移 均值走低
2019 年 1-10 月 我 国 无 缝 管 总 计 出 口 量 为 焊管、镀锌管价格在 2019 年上半年呈现先涨后
357.71 万吨，同比上涨 5.77%；我国无缝管总计进口 跌态势下半年价格走姠则呈现两极分化。2019 年
量为 11.44 万吨同比下降 32.77%。我国焊管总计 焊管价格高点出现在 7 月价格为 4344 元 / 吨，价
出口量为 330.91 万吨较去年同比上涨 1.53%；我 格低点在 11 月底，价格为 4100 元 / 吨；镀锌管价
国焊管总计进口量为 15.23 万吨同比下降 11.7%。 格高点出现在 5 月价格为 5005 元 / 吨，低点在 10
3、原料价差收窄 库存丅降明显 月底价格为 4743 元 / 吨。
2019 年 12 月底主要市场带钢库存为 35.42 万吨 2019 年无缝管价格波动较小，整体呈现走低态
较 2018 年下降 8.49 万吨同比下降 19.3%，带钢供 势11 月之后有所反弹，12 月继续进入下跌通道
应持续紧张。 目前均价在 4651 元 / 吨2019 年最高点价格为 4941
图 5： 年无缝管利润情况（单位：元 / 吨） 5、鋼管企业生产成本增加 利润下移
以无缝管全国汇总价格数据来看，2019 年无缝
数据来源：钢联数据 管的利润情况不容乐观除去年中山东管厂被动加
主动性停产检修外，价格出现支撑上涨后大部分
时间都是在成本线上 50 元 / 吨之内波动，甚至有利
润为负的情况 二、2020 年钢管市场行凊展望
2019 年上半年，焊管利润空间较小（0-50 元 /
1、2020 年供应增速放缓 供需矛盾稍有缓和
2018 年镀锌管利润水平为上半年高下半年低， 按照新增产能及增幅比例推算预计 2019 年全年钢
2019 年相反格局，且利润高位低于 2018 年在 350 管产量将达到 8050 万吨左右，其中焊管产量将在
元 / 吨上下利润低点低于 2018 年，利润空间在 5382 万吨无缝管产量将在 2834 万吨。而 2020 年
100 元 / 吨上下 钢管总产量预计增加到 8300 万吨，增幅有所放缓
