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作者：民生固收
　　研究院执行院长 管清友
　　民生证券研究院固收研究员 李奇霖（微信：qilin0078）
　　感谢实习生徐丹对报告的贡献
　　摘要：
　　金融危机后，全球主要央行创造的货币政策工具全梳理。
　　正文：
　　一、金融危机后美联储发明的货币政策工具
　　1、固定期限贴现窗口计划TDWP（Term Discount Window Program）
　　（1）期限：30天→90天→28天→隔夜
　　（2）实施情况：2007 年8 月17
日，美联储首次针对危机调降贴现利率50个基点至5.75%；与此同时，美联储改变贴现窗口规则，对存款性机构推出固定期限贴现窗口计划，TDWP），将该贴现窗口项下的融资期限增加到30
天。2008 年3 月16日，美联储将该项下的最长融资期限提高到90 天。2010 年1 月14 日该项下最长融资期缩短至28 天；2010年2 月19
日，美联储在危机后首次上调银行贴现率25个基点至0.75%，同时宣布从2010年3 月18 日起将贴现窗口的贷款期限从28 天缩短到隔夜。
　　2、期限拍卖工具TAF（Term Auction Facility）
　　（1）期限：28天和84天两种
　　（2）实施情况： 2007 年12 月12 日，美联储推出定期标售工具。日，美联储将TAF 的规模由500
亿美元提高到750亿美元。2008 年7 月30 日，作为28天TAF 的补充，美联储推出84 天期TAF，以更好地缓解3
个月期短期融资市场的资金紧张情况。2008 年9 月29 日，美联储将84天TAF的规模提高至750 亿美元。日，美联储将TAF
规模下调至625 亿美元。日，美联储进一步下调TAF 规模至500 亿美元。日，TAF规模被下调至375 亿美元。2010
年2月18日，美联储上调TAF最低利率0.25个百分点至0.5%，并宣布TAF将于日结束。
　　（3）操作方式：美联储将在主要贴现窗口下向合资格存储机构出借抵押贷款，此时的贷款利率(贴现率)则由拍卖过程确定。在具体操作中，美联储每两周一次通过拍卖为存款性机构提供抵押贷款，且抵押品范围较宽泛，需要资金周转的银行，可在美联储设定的拍卖期内，以暗标形式竞投贷款利率。贷款拍卖实行单一价格竞标，美联储对各个竞标银行的竞买利率按照从高到低进行排列，金额也按照此顺序进行加总，竞标利率在止停利率以上的银行将全数获得美联储的贷款。
　　3、 短期证券借贷工具TSLF（term securities lending facility）
　　（1）期限：28天和84天
　　（2）实施情况：TSLF是针对一级交易商的固定期限借贷便利。2008 年7月30日，美联储将TSLF
期限延长至84天，并引入TSLF期权计划。日美联储将TSLF计划的抵押品范围扩展至所有投资级证券，实施频度由每两周一次提高至每周一次，每次拍卖的规模从原来的1250亿美元提高到了1500亿美元。日TSLF结束。
　　（3）特点：不直接进行资金借贷，而是以抵押证券为担保贷出，因此无需公开市场操作，抵押品可以为流动性较差的证券。
　　（4）操作方式：TSLF对持有缺乏流动性商品金融机构提供资金周转管道，其目的为避免金融机构因资金短缺而面临财务困难。通过TSLF，一般证券交易商可将证品当做抵押并与fed交换政府公债，并通过销售美债获取现金。美联储事先公布拍卖国债的平价，一级交易商以其所持有债券为抵押，参与竞并融得国债，TSLF原先仅接受AAA级商品作为抵押，包括美国政府公债、AAA级与优等抵押贷款证券。但2008年fed将抵押品接受范围扩大至汽车、投资级房屋净值抵押贷款与学生、贷款，后来则进一步将商业亦纳入接受范围。
　　4、一级交易商信贷工具PDCF（Primary Dealer Credit Facility）
　　（1）期限：隔夜
　　（2）实施情况：2008 年3 月16 日，美联储推出一级交易商信贷工具PDCF。抵押品最初设定为投资级证券，2008 年9 月14日，PDCF
抵押品的范围进一步扩大至三方市场中两大清算银行下所有可接受的抵押品。2010 年2 月1 日，PDCF 结束。
　　（3）特点：一级交易商获得了与存款性机构相同的进入贴现窗口的权利，可以从美联储获得隔夜抵押贷款，获得的资格条件与存款性机构类似。事实上，这个项目可以替代三方回购市场上的隔夜贷款者。
　　（4）操作方式：一级交易商通过清算银行向美联储申请融资，美联储根据一级交易商的抵押品状况向其提供短期融资，抵押品的范围包括市政债、住房抵押贷款债券等。
　　5、资产支持商业票据货币市场基金流动性工具AMLF（Asset-Backed Commercial Paper MoneyMarket Mutual
Fund Liquidity Facility）
　　（1）期限：120天和270天
　　（2）实施情况：2008 年9月19日，美联储推出AMLF。日，AMLF 结束。
　　（3）特点：缓解票据市场的流动性短缺，提高货币市场基金的吸引力。
　　（4）操作方式：储蓄机构和银行可以以再贴现率从美联储融资，所获得资金将用于向货币市场共同基金购买资产支持商业票据。在AMLF
下，美国存款性机构、银行控股公司、银行控股公司的经纪自营商、外国银行的分支机构可以获得无追索权的抵押贷款，用以购买在赎回压力下货币市场基金急于变卖的合格商业票据支持的产品。通过这种安排，美联储间接为货币市场基金提供了流动性，从而避免踩踏带来的短期金融产品价格暴跌和率飙升，并在一定程度上提高货币市场基金的吸引力。
　　6、货币市场投资者融资工具MMIFF（Money Market Investor Funding Facility）
　　（1）实施情况：2008年下半年，美国货币市场依然流动性紧张，货币市场共同基金和其他投资者难以出售各类资产，以满足赎回请求和调整投资组合的要求。对此，日，美联储宣布创设MMIFF，直接向萎缩的货币市场注入流动性。合格资产包括美元存款凭证和期限在90
天以内的由高评级金融机构发行的商业票据。2009 年1 月7 日，美联储对MMIFF
进行两处修改，一是扩展参与者的范围，二是降低所购买资产的最低回报要求。2009年10 月30 日，MMIFF 结束。
　　（2）特点：通过特殊目的公司（SPV）为投资者从货币市场基金等处购买合格资产提供高级担保资金。
　　（3）操作方式：MMIFF的具体操作有两种形式：一是美联储设立5只特殊基金，授权摩根大通进行管理。这些特殊基金的主要业务是从货币市场上买人货币市场共同基金出售的金融工具，从而向市场注入流动性。二是向特殊目的机构(SPV)注资，通过SPV向合格投资者购买货币市场上的各类金融工具，有针对性地应对基金赎回潮，为货币市场注入流动性。
　　7、商业票据融资工具CPFF（the Commercial Paper Funding Facility）
　　（1）实施情况：2008年第4季度，美国信贷市场形势进一步恶化，由于面临流动性压力，投资者不愿买进商业票据，导致商业票据的发行量剧减，票据发行利率上升，加之每日需再融资的商业票据的比例不断升高，商业票据市场的融资功能几乎丧失。针对这一情况，日，美联储创设了CPFF，美联储设立SPV，SPV
通过一级交易商购买那些评级较高的资产抵押商业票据和无抵押商业票据纽联储为特殊目的公司（SPV）提供3
个月的贷款。合格的商业票据是高评级和以美元计价的，没有担保和资产支持的商业票据的期限要在3个月以内。日，CPFF结束。
　　（2）特点：CPFF运作机制是通过特殊目的载体(SPV)，直接从符合条件的商业票据发行方购买评级较高的资产抵押商业票据和无抵押商业票据，为商业银行和大型企业等商业票据发行者提供流动性支持。
　　8、定期贷款工具TALF（Term Asset-Backed Securities LoanFacility）
　　（1）期限：1年-3年-5年
　　（2）实施情况：日，美联储宣布设立资产抵押证券贷款工具(TALF)。由纽联储为合格的资产证券化产品持有者提供2000
亿美元的无追索权抵押贷款，美国财政部将从7000 亿美元TARP 中出资200
亿美元，提供信贷保护。其设定的抵押品为由家庭和小企业贷款支持的AAA评级资产证券化产品，后来将TALF 贷款期限由1
年扩展至3年，并拓宽了抵押品的范围，例如2009 年2 月6 日加入了汽车贷款、信用卡贷款、学生贷款和有美国小企业管理局担保的小企业贷款，2009 年3 月19
日加入了服务预支、与商业设备有关的贷款或租赁、车队租赁、平面设计贷款，5月1日加入了商业抵押支持证券，同时授权部分抵押品的TALF 贷款期限由3 年扩展至5
年，这些抵押品包括由以下资产支持的资产证券化产品，商业抵押支持证券、学生贷款、美国小企业管理局担保的贷款。2010 年6 月30 日，TALF 结束。
　　（3）特点：TALF的创设目的是刺激商业银行扩大对家庭和中小企业贷款，金融机构可凭由新近开展的消费贷款或中小型企业贷款所支持的证券向美联储申请贷款。通过这种方式，美联储实际上为消费信贷和中小企业信贷提供了担保，从而鼓励银行更多发放此类贷款。
　　9、购买联邦机构债务和由联邦机构支持的抵押货币支持证券
　　（1）承诺金额和可用金额：承诺6000亿美元;可用6000亿美元。
　　（2）实施情况：日，宣布三项措施：一是将在此后6个月购买可达3000亿美元的长期国债；二是再购入7500亿美元的联邦机构以抵押贷款支持的证券，使此类购买的总规模在年内达到1.25万亿美元；三是再购买“两房”发行或担保的1000亿美元债券，使此类购买的总规模年内达到2000亿美元。
　　10、为AIG和花旗集团设立特殊信贷便利
　　（1）花旗集团资产担保
　　①承诺金额和可用金额：承诺2440亿美元；可用2343亿美元。
　　②实施情况：2008年11月，美联储、财政部和联邦存款公司联手保护花旗集团3060亿美元的资产不受损失。花旗集团将消化头290亿美元的亏损，以后的亏损将由花旗集团和政府共同笑话（花旗10%，政府90%）。财政部先消化头50亿美元的亏损，后由联邦存款保险公司消化100亿美元，美联储将通过提供一笔无追索权的贷款为剩余的亏损融资。
　　（2）AIG初始便利
　　①承诺金额和可用金额：承诺1500亿美元；可用1228亿美元。
　　②实施情况：2008年9月，提供850亿美元贷款（期限为2年，利率为3个月期LIBOR+850个基点）；将AIG378亿美元的债务证券借给美联储纽约分行，以换取等值的抵押现金。
　　（3）AIG新便利
　　①承诺金额和可用金额：无承诺金额；住房抵押贷款便利225亿美元，担保债务便利300亿美元。
　　②2008年11月，成立有限责任公司LLC购买AIG资产和担保债务中由房屋抵押贷款支持的证券；AIG将承担住房抵押贷款支持证券便利亏损的头10亿美元和担保债务便利亏损的50亿美元。
　　二、金融危机后欧洲央行发明的货币政策工具
　　（一）传统货币政策工具的创新――长期再融资计划LTRO（Long-Term Refinancing Operation）
　　（1）实施情况：欧洲央行在欧债危机期间于日欧盟峰会后提出两个三年期的LTRO，一笔于12月21日拍卖，这次LTRO被称作欧洲版QE（欧洲版量化宽松）。总量涉及523家欧洲银行，4890亿欧元贷款（其中仅2100亿欧元是净流入投标银行的）。欧洲央行为了更多的欧洲银行能够参与本次借贷，首先将贷款利息从2%降至1%，其次降低了抵押物标准，除了可以抵押欧元区国家主权债务，也可以抵押对中小企业的贷款。再有，本次LTRO贷款时间是欧洲央行有史以来最长的一次，为期3年，而此前的LTRO一般仅为三个月。
　　（2）特点：欧央行推出的两轮LTRO操作，固定利率无限额提供流动性是的欧央行针对危机做出的重大调整，意味着欧央行不再主动控制向银行体系提供流动性数额，而是由银行根据资金需求及所持抵押品规模来自行决定。
　　（二）非常规性货币政策创新
　　1、扩大合格抵押品范围
　　实施情况：2008年10月，欧洲央行将接受抵押资产的评级由"A-"降至"BBB-"；2011年1月，对BBB+至BBB-级别的资产执行分级折扣（haircuts),按折扣接受评级较低的资产抵押；2010年5月-2011年7月，欧央行宣布暂停对、和实施合格抵押品最低评级要求；2012年2月，欧央行宣布扩大法、意、澳、葡、西和爱尔兰、塞浦路斯央行的抵押品范围到信贷资产；2012.年6月，欧央行进一步放宽欧元体系合格抵押品资格标准，包括发行和存续期间均获得A
以上评级的汽车贷款、租赁和消费金融类资产支持证券及商业抵押贷款支持证券（CMBSs),以及发行和存续期间获得BBB
以上评级的居民抵押贷款支持证券（RMBSs）、中小企业贷款支持证券、汽车贷款、租赁和消费金融类资产支持证券和商业抵押贷款支持证券；2012年9月，对于二级市场国债直接购买计划（OMT）对象国以及正接受欧盟/基金组织联合救助的国家，其中央政府发行的债券或提供的担保，在作为欧央行融资抵押品时，暂停最低信用评级要求；允许交易对手向欧央行提供美元、英镑、日元等外币计价的债务工具作为抵押品。
　　2、货币互换
　　实施情况：金融危机爆发后，为满足融资市场需求，欧央行与美联储、英格兰银行、日本央行和瑞士央行签订货币互换协议，提供美元流动性。该操作随着市场形势转好于2010年2月中止。但5月，随着希腊主权债务危机爆发，欧元区美元短期融资市场紧张，欧央行与美联储、央行、英格兰银行、日本央行、瑞士央行再次建立临时性美元流动性互换操作，并于2010 年12 月、2011年6
月分别两次宣布展期至2012
年8月1日。欧央行还与英格兰央行于2010年12月签订货币互换协议，提供英镑流动性，该协议于2011年9月到期，之后再次展期至2012年9
月28日。此外，2011 年11 月30 日，欧央行以及美国、加拿大、、日本和瑞士的央行宣布将现有的临时性美元流动性互换安排定价下调50 个基点，新利率为美元隔夜掉期利率（OIS）加上50
个基点，该协议从12月5日起执行，互换操作延长至2013 年2月1日。
　　3、资产担保购买计划CBPP（covered bond purchase program）
　　实施情况：自日推行担保债券购买计划至日购买计划结束，欧元体系央行共购买合格担保债券600 亿欧元，买入债券种类422
种，一级市场和二级市场买入数量占比分别为27%和73%。以2010 年6
月计算，债券到期期限为3~7年，平均到期期限为4.12年。欧元体系央行计划持有所有买入债券直至到期。
　　日，欧央行宣布新的担保债券购买计划（CBPP2），通过欧元体系央行将直接购买400
亿欧元区债券。债券购买计划从2011年11月开始，所购买的债券必须满足以下条件：一是具备欧元体系信贷抵押业务资格；二是符合可转让证券集体投资（UCITS）第52条（4）规定，具备相同安全级别的非UCITS
债券；三是具有3 亿欧元；四是债券的最低评级为BBB-；五是债券最长的期限为10.5年；六是相关资产包括私人和公共部门。
　　4、证券市场计划SMP（stock market plan）
　　实施情况：2010 年5 月10
日，欧央行推出证券市场计划（SMP），买入欧元区主权债受困国的政府债券。该买入操作通过每周进行的定期存款工具对冲注入的流动性，确保不会对现有的以及未来的流动性状况产生影响，也因此不会对短期利率水平产生影响。2011年8
月，由于爱尔兰、葡萄牙连遭降级，面临显著金融市场压力，欧央行加大3月以来基本保持在740 亿欧元的债券购买量。之后，随着、主权债收益率飙升、融资受困，欧央行开始买入两国政府债券，购买量连续加大。截至2012
年1月6日，欧央行买入政府债券数量达2 130.51 亿欧元。
　　对欧元区公共和私人债务证券市场的干预旨在确保部分失调的主权债市场的流动性和深度，以恢复货币政策传导机制的有效性，最终确保货币政策对中期物价水平的影响。
　　5、货币直接交易OMTs(Outright Monetary Transactions Scheme)
　　2012年9月，欧央行推出OMTs债券购买计划。根据该计划，欧洲央行购买无上限的冲销式债券以稳定市场，债券期限主要锁定在1-3年的短期国家债券上,并且没有设置明确的收益率上限。
　　特点：OMTs和SMP最大的不同就是在于规模限制上。对于此前的SMP，欧洲央行从来没有承诺无限制购买，而且，在事实上，即便市场动荡，欧洲央行也没有购买太多债券。此外，SMP计划所购债券具有优先偿债权，因此不能令市场安心。这些缺陷OMTs计划都规避了,其不受限制的从二级市场购买政府债券，直到欧央行认为达到目的位置,干预欧元区主权债券二级市场。帮助恢复投资者对目标主权债券市场的信心，提升货币政策传导机制功能。
　　三、金融危机后日本央行发明的货币政策工具
　　日本银行迅速制定经济刺激计划，在稳定金融市场促进企业正常运营等方面做出了大量工作。首先就是将基准利率调整到极低水平，这也是继 1999
年采取“零利率”后再度施行此政策。
　　考虑到本次经济危机涉及地区广，波及领域众多，美联储、欧洲中央银行、英格兰银行、加拿大中央银行、瑞典中央银行和瑞士国家银行联合日本银行，共同做出了降息
50 个百分点的计划。
　　在第一次量化宽松货币政策创新工具基础上，日本银行根据新形势制定了更具针对性的新型政策工具，以此稳定金融市场的正常运行。
　　1、货币互换协议
　　2008 年国际金融市场美元告急，日本银行与美联储签署货币互换协议，逐步向市场中注入美元流动性，直至2010
年初才终止互换协议，这项政策也是美联储新型政策工具的组成部分。工具施行期间，日本银行还专门对国内的外资银行提供 19 个工作日的短期融资需求。
　　2、放宽回购条件
　　相较于第一次量化宽松货币政策，日本银行放宽了回购行为的条件。不仅扩大逆回购买入国债的抵押品范围，还增加了浮动利率国债、超长期国债交易品种等等。2008
年10月针对这一主体，回购的力度和频率逐步加强。在此次危机期间，金融机构甚至可以将美、英、法、德本币计价的国债进行抵押，获取流动性资金。
　　3、直接救助计划
　　2008 年支持企业融资特别操作在日本施行。但区别于美联储 20
个特定金融机构的救助计划，日本将范围拓宽至所有具备条件的民间企业。期间，日本银行在提供担保的民间务价格范围之内，不设上限对企业进行支援，利率参考无担保隔夜拆借利率。本项政策工具在制定之初，是作为企业财年末的特殊资金需求的支持工具，但是考虑到现实经济情况，又一再延长了执行时间和操作力度，直至
2010年初才终止了工具的执行。
　　4、为银行提供次级贷款
　　第四，为了确保金融体系的稳定，日本银行除了对金融机构持有股票、债券进行置换以外，还于 2009
年实行为银行提供次级贷款的政策。这种手段表面上风险很高，但是这部分资产仅用于增强银行资本充足率，并不一定会被打包再次流通销售。不过，只有开展国际业务、符合国际资本标准的大型银行才能够获得支持。
　　5、金融资产购买计划
　　2010年10月实施总额为5万亿的金融资产购买计划，并以固定利率、资金供给担保等形式为市场提供30万亿日元的流动性。2011年3月进一步放宽货币政策，将资金池扩大5
万亿日元，至40 万亿日元。8月将资产购买计划以及有担保市场操作的基金从40 万亿日元提高至50 万亿日元，将资产购买规模从10万亿日元提高至15
万亿日元，将有担保市场操作规模提高至35 万亿日元。2012年2月将资产购规模扩大10 万亿日元，有担保的市场操作规模将自55 万亿日元增加至65
万亿日元，增购的部分全部用于购买日债。2013年1月日本目标将从之前的1%提高至2%，且做出无限量购买资产的承诺；在2013
年未完成当前资产购买计划后，每个月将继续购买一定数量资产且未确定期限。并决定从2014年开始，每月购入13 万亿日元金融资产，其中包括大约2
万亿日元国债和大约10 万亿日元短期债券。
　　6、互补性存款便利CDF（Complementary Deposit Facility）
　　2008年10月末，日本银行为了改善金融市场的流动性供给状况和吸收过多的流动性推出了CDF，支付的利息等同于日本银行的政策目标利率减去日本银行确定的一个差额，日本银行的付息将直接贷记入金融机构在日本银行开立的活期存款账户。CDFde实施导致日本银行资产负债表中的活期存款账户规模大幅增加，其中以超额准备金规模增大为主。
　　从整体上来看，日本第二次量化宽松政策的工具创新比第一次更加专业丰富，整个市场的自由度更为开放，这些支持工具的确能够使金融机构运营状况有所恢复，尤其是那些跨国公司。而与同期的美国相比，政策的创新形式虽然存在很多相似之处，但却具有一定的区别，这种区别来源于两国经济环境的差异以及的发达程度。
　　四、金融危机后中国人民银行发明的货币政策工具
　　1、短期流动性调节SLO（Short-term Liquidity）
　　SLO，是指央行今年年初推出的短期流动性调节工具，作为公开市场常规操作的必要补充，在银行体系流动性出现临时性波动时相机使用。以7天期以内短期回购为主，遇节假日可适当延长操作期限。采用市场化利率招标方式开展操作。人民银行根据货币调控需要，综合考虑银行体系流动性供求状况、货币市场利率水平等多种因素，灵活决定该工具的操作时机、操作规模及期限品种等。该工具原则上在公开市场常规操作的间歇期使用。
　　特点：（1）SLO就是超短期的逆回购，期限一周以内，向公开市场一级交易商注入流动性，操作期限、方向等更加灵活机动。
　　（2）与SLF不同，SLO利率水平根据货币调控需要、发放方式等由央行综合确定，而SLF是采用市场化利率招标方式。
　　实施情况：2013年12月底针对年末货币市场利率大幅波动，央行连续三天通过SLO累计向市场注入超过3000亿元流动性，同时称银行体系超额备付已逾1.5万亿元，为历史同期相对较高水平。从过去2年的市场操作结果来看，2013年和2014年都比较频繁，操作的总金额约2.12万亿。
　　2、常备借贷便利SLF（Standing Lending Facility）
　　常设借贷便利是央行在2013年1月创设的流动性调节工具，主要功能是满足金融机构期限较短的大额流动性需求。对象主要为政策性银行和全国性商业银行。期限以1-3个月为主。利率水平根据货币政策调控、引导市场利率的需要等综合确定。常备借贷便利以抵押方式发放，合格抵押品包括高信用评级的债券类资产及优质信贷资产等。
　　特点：（1）期限以1-3个月为主，比较合理。①短期限的逆回购、SLO等资金支持无法解决因IPO、节假日等影响资金面波动持续较大的问题，更无法解决存款偏离度政策推出或带来人为钱荒风险等问题，若期限过短则无益于缓解市场预期；②非标仍然需求旺盛、经济结构性问题未改的情况下，投放大量的长期限资金将使得资金或流入融资平台、产能过剩领域，不利于经济长远发展，投放长期限资金的全面降准的副作用较大，不是央行的政策选择；PSL等政策的期限也较长从而也不是央行的意向；③财政存款在2014年12月投放将接棒SLF，期限上正好完成接续，又避免了过量投放资金；因此可以被认为是变相的降准而副作用小，优于降准。
　　（2）SLF操作可支持股票市场和债券市场的直接融资。在经济下滑的背景下，银行的表内信贷和表外资金投放多流向了地方政府融资平台，对产业的促进不够。而直接融资支持多面向产业，短期限的SLF的资金投放下，银行出于流动性的考虑，更偏好债券投资而非信贷非标等资产，对纠正结构性的问题有较大的益处。
　　（3）需要银行提供高质量的抵押品，主要有国债、中央银行票据、国开行及政策性、高等级公司信用债，能否采用信用贷款方式并不确定。
　　（4）与SLO不同，SLF由金融机构主动发起，而SLO是央行相机操作。金融机构可根据自身流动性需求申请SLF。
　　（5）SLF操作内容不即时公开，每季度只公布前季度每月的余额。而SLO的透明性较高。在经济下行和通胀走低的环境下，货币政策有宽松的必要性但政治上又要求定力和稳健，公开性和透明度较低的SLF比较合适。
　　3、抵押补充贷款PSL(Pledged Supplementary Lending)
　　PSL作为央行的一种基础货币投放工具，指的是中央银行以抵押方式向商业银行发放中长期贷款，合格抵押品可能包括高信用评级的债券类资产及优质信贷资产等。它的运用主要是为了实现央行多方面调控市场中长期利率的目的，进而更好的应对当前利率市场化日益加快带来的挑战。
　　特点：（1）PSL期限相对较长，一般三年以上。SLO、SLF主要是短期流动性调节工具，期限通常在三个月以内。PSL期限则较长，因此能有效填补央行对中长期利率水平的引导和掌控。
　　（2）PSL则是由央行主动发起，央行主动向银行融资，并以此引导银行中长期贷款投向和利率。
　　（3）PSL需要抵押品。PSL可以视为央行传统的再贷款的高级形式。再贷款通常不要求提供抵押品，使央行面临潜在的信用风险，而PSL则能保护央行免受潜在的信用损失。
　　（4）PSL标准规范化。PSL使得中央银行的贷款行为变为市场化行为，其利率可以设定为市场利率走廊上限。因此，从货币政策调控框架的角度理解，更为标准化、规范化的PSL可以演变为货币政策工具，引导市场中期利率，而普通的再贷款仅仅停留在信贷政策工具层面。同时，PSL更规范，更符合实际操作，也符合国际惯例。
　　（5）PSL利率更低。由于需要抵押品，PSL的利率应当低于再贷款。基于央行降低融资成本的目标，PSL利率至少不应高于同期限的国债的发行利率。
　　（6）PSL可实现精准发力。不同于SLO、SLF对于整体流动性的影响，PSL通过设定和调整抵押品标准及其所适用的贴现率，能够使央行更精准地调节其流动性注入规模和范围，有助于改善信贷结构。
　　(7)PSL与定向正回购结合使用，实现扭曲操作，“锁短放长”，稳定短期流动性，释放长期流动性，并引导长期利率下行。
　　使用情况：2014年7月，国开行从央行获得1万亿元的抵押补充贷款（PSL）用于棚改专项贷款，贷款利率低于同期市场利率，还款来源是国开行住宅金融事业部未来在银行间债市发行的住宅金融专项债券。10月下旬，央行通过抵押补充贷款方式向11家银行，包括股份制银行及一些大型城商行投放PSL，总规模在2500亿-3000亿元左右，每家200亿元。
　　4、中期借贷便利MLF（Medium-term Lending Facility）
　　2014年9月，中国人民银行创设MLF。MLF是中央银行提供中期基础货币的货币政策工具，对象为符合宏观审慎管理要求的商业银行、政策性银行，采取质押方式发放，并需提供国债、、政策性金融债、高等级信用债等优质债券作为合格质押品。期限为3个月。
　　特点：与常备借贷便利(SLF）相比，区别并没有明确，只不过中期流动性管理工具更能稳定的预期。创设中期借贷便利既能满足当前央行稳定利率的要求又不直接向市场投放基础货币。
　　实施情况：2014年9月和10月，通过中期借贷便利向国有商业银行、股份制商业银行、较大规模的城市商业银行和农村商业银行等分别投放基础货币5000亿元和2695亿元，期限均为3个月，利率为3.5%。2015年6月，中国人民银行中期借贷便利操作到期收回6700亿元，开展6个月期中期借贷便利操作投放1300亿元，利率3.35%，期末中期借贷便利余额5145亿元。中国人民银行在提供中期借贷便利的同时，引导金融机构加大对小微企业和“三农”等国民经济重点领域和薄弱环节的支持力度。
（责任编辑：HF025）
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